地方債發行遭遇挫折——作為今年的“首單”，原定4月23日招標的648億江蘇省地方債被延遲，地方政府新債置換舊債的計劃開局不利。

　　《經濟參考報》在24日披露，該報從多渠道獲悉，今年地方債發行將在多省市全面延遲，主要是因為上萬億規模的低利率、低流動性政府債難獲投資者青睞。

　　這與筆者所了解的情況基本一致。週末跟某個大型銀行的地方理財負責人交流，對方表示地方債因為流動性差、利率低而不受待見。現在銀行的理財産品已經受到冷遇，大量資金流出銀行進入股市，債券利率低、風險大、除國債外抵押流通不靈通，銀行避之唯恐不及。

　　中國實際利率依然比較高。當前M2增速下滑，通貨膨脹率明顯下降，名義利率也明顯下滑，但實際利率沒有同步下行，因此債券發行的低息沒有足夠的吸引力。

　　根據江蘇省財政廳此前發佈的通知，3年期、5年期、7年期、10年期債券發行額分別為129.6億元、194.4億元、194.4億元、129.6億元。其中3年期、5年期和7年期利息按年支付，10年期利息按半年支付。當地媒體援引官員的話稱，利率成本可能降至5%左右，而銀行貸款利息為6%~7%。

　　地方債置換是為了降低發行利率，回歸政府債的高信用，但市場接受度看來並不高，已經半市場化的銀行不願意賠錢賺吆喝。

　　《經濟參考報》報道浦發銀行某人士的話，1.6萬億政府債發行規模太大，承銷商接受不了地方政府認可的利率，去年的1092億大家就已經拿得很難受了，今年這麼大規模，肯定不能和去年的價格水準持平。

　　據上述人士估計，商業銀行買1億元地方政府債要虧50萬到200萬左右。為鼓勵投資，財政部明確規定，今年地方政府債券發行利率高於同期限國債利率。但上述人士稱：“如果要考慮流動性就去買國債，如果追求收益率就去買AAA的央企，為什麼銀行要買地方政府債？”

　　股市的大漲也不利於債券發行。本來拉動股市是為了經濟結構轉型，讓資金進入實體企業，不料産生了出乎意料的作用，股市動輒20%、30%以上的收益率使其他投資品種尤其是債市受到打壓。

　　股市高收益提高了投資者的胃口。一季度上證指數上漲超過15%，中小盤和創業板分別大漲46.60%和58.67%，居民資産配置逐步向股市集中。

　　銀行存款流失，理財産品收益下降，不良率上升，日子已經比較難過，誰還願意再去替龐大的地方債接盤？

　　據銀率網統計，截至一季度末，上海地區發行的人民幣非結構性銀行理財産品，平均預期收益率為5.19%，較前期小幅下降。根據銀率網和融360近日出爐的《2015年一季度銀行理財産品市場分析報告》，今年一、二月份人民幣理財産品平均預期收益率承接去年年底的上行走勢，但在3月份則出現了下滑。同時，一季度預期收益率在5%~6%的中高收益理財成市場主流。

　　以往，地方政府主要靠土地儲備解決負債。在這一輪地方債變動的省級區域中，重慶的債務率在2012年末達到92.75%，但2014年末只有77%，降低了近16個百分點。《21世紀經濟報道》剖析後發現主要仍然是通過賣地收入緩解迫在眉睫的困境。重慶城投集團一人士表示，通過賣地收入提前償還100億銀行貸款。這並不是發債成功，也不是PPP成功，而是再次證明土地收入的強大。

　　當土地收入下降之時，各地開始通過PPP、AMC等模式解決地方債難題，但還沒有摸索出能有哪一條路徑能像出售土地這樣行之有效、操作簡單清晰。

　　如果要成功發行地方債，只能降低實際利率，為股市稍微降溫，舍此恐別無他法。