大宗商品價格將呈現過山車狀態

　　文眼

　　去年還被看淡的大宗商品價格今年出現較大漲幅。什麼原因?是大宗商品市場回暖了嗎?還是別有所解?更重要的是大宗商品價格趨勢如何?會産生哪些連鎖反應?曾經在物流行業服務多年的陳克新先生提出了他的看法。諸位看看有沒有道理。

　　——亞夫

　　今年以來大宗商品價格出現較大幅度上漲，最主要原因還是前期價格下降過多，普遍跌破中位成本，所以存在向上修復的客觀要求。現階段大宗商品價格上漲，勢必會對中國經濟産生重大影響。由於下一階段宏觀層面繼續發出市場“好聲音”，同時積極增産亦成為行情最大壓制因素。據此預計，今後大宗商品價格高位震蕩，市場進入“迷你週期”，過山車行情可能多次演繹。相關企業和投資者要予以高度關注。

　　□陳克新

　　今年以來大宗商品價格出現較大幅度上漲

　　今年以來，一輪大宗商品價格上漲如約而至，只是行情啟動時間比預期提前，其漲價幅度的快速與猛烈，也超出先前預料。市場監測數據顯示，2016年3月，全國大宗商品價格指數(CCPI)比年初上漲12.2%。重要大宗商品類別中，有色類比今年初上漲5.6%，橡膠類上漲12.8%，能源類上漲17.9%，鋼鐵類上漲18.3%，礦産類上漲20.4%。進入4月份後，大宗商品價格繼續呈現揚升態勢，並且農産品(12.14, -0.20, -1.62%)類價格出現補漲。與前期低點相比，全國重要大宗商品價格普遍上漲兩成左右，甚至更高。

　　大宗商品價格上漲中，黑色系列成為領頭羊。其中鐵礦石普氏指數從今年1月份的低點39美元反彈，到4月份下旬已經升至70美元左右，漲幅超過70%。截至4月12日，發送至青島港的62%品位鐵礦石到岸噸價為60.8美元，致使今年以來累計漲幅接近40%。另據蘭格鋼鐵雲商平臺監測，截至3月下旬，北京市場三級螺紋鋼價格2980元，較年初上漲66.5%;較去年12月最低價格，漲幅超過80%。國際市場石油、有色金屬等價格也從前期低位反彈，至今漲幅也在三成以上，紐約期貨交易所石油價格再次回到40美元/桶價位上方。

　　超跌反彈是此輪價格上漲的主導因素

　　分析此輪大宗商品價格上漲原因，其主導因素還是前期市場價格跌落過多，普遍低於中位成本線，致使相關企業盈利大幅縮水，甚至出現嚴重虧損，被迫削減投資和産量，致使供求關係逆轉，産生銷售價格向上的修復要求。

　　比如世界第一産金大國——中國2015年黃金産量首次出現負增長，比上年下降0.39%。國際市場原油價格在8個月時間內跌幅超過五成，更是嚴重打擊了全球頁巖油氣生産和投資。審計和諮詢機構德勤在研究報告中預計，由於油氣價格走低侵蝕了石油企業盈利和削減債務的能力，全球近三分之一的油企面臨較高的破産風險。美國2015年第四季度能源投資大幅減少，其中民間能源相關設備投資減少了1.8%，這是自2012年第三季度以來的首次負增長。全球一些高成本鐵礦石企業也因為價格暴跌虧損嚴重，陸續退出市場，相關産能投資迅速下降。一些資源國家如沙特、巴西、俄羅斯、尼日利亞等外匯收入因此急劇減少，日子很不好過，進而迫切要求國家層面聯合減産或者凍産，防範價格的進一步跌落。

　　從國內肉類生産情況來看，因為前段時期生豬價格持續大幅下降，養豬行業從2013年起連續3年虧損，嚴重的每頭出欄生豬虧損兩三百元，養殖戶們大量宰殺母豬，或者空欄棄養。據農業部監測，截至今年2月，全國生豬與能繁母豬存欄分別連續37個月和30個月同比下降。受其影響，全球對衝資金低價位下風險偏好亦發生重大改變。正是這種局面的出現，奠定了大宗商品和貴金屬價格觸底回升的堅實基礎。

　　此外，新年伊始世界主要國家央行加碼貨幣寬鬆，包括實施負利率，尤其是美聯儲繼續加息按兵不動;中國人民銀行明顯增加貨幣供應，政府部門陸續推出穩定經濟增長措施;以及全國房地産市場率先回暖，中國供給側結構性改革等，致使重要經濟數據企穩回升，市場購買活躍，大宗商品中國需求擔憂減退，也産生了價格回升動力。

　　據海關總署統計，今年一季度全國9種重要大宗商品進口總量為37207萬噸，同比增長9%。其中3月份進口量同比增長12.2%，比一季度增幅提高了4個多百分點。重要大宗商品中，一季度大豆進口量1626萬噸，同比增長4%;鐵礦石進口量24156萬噸，增長6.5%;原油進口量9110萬噸，增長13.4%;天然氣進口量1442萬噸，增長22.4%;銅及銅材進口量143萬噸，增長30.1%;食用植物油進口量145萬噸，增長38%。3月當月的進口量中，多數品種的大宗商品進口水準大幅提高，其中原油3月進口同比增幅提高到21.6%，天然氣提高到33.6%，大豆提高到35.7%，食用植物油提高到42.1%，氧化鋁提高到64.9%。3月份天然橡膠進口量也由負轉正，提高到10.3%。

　　中國大宗商品進口水準的迅速提高，反映出國內需求開始啟動。這對於世界經濟增長，尤其是資源國家經濟增長，也是一個好消息。

　　大宗商品市場繼續發出“好聲音”

　　今年一季度中國大宗商品市場開局良好，出現明顯升溫，表明持續多年的週期性回調將告一階段。展望大宗商品市場趨勢，宏觀層面繼續發出“好聲音”，尤其是中國經濟穩增長加碼發力，勢必推動大宗商品後市向好。

　　一是宏觀經濟數據開門紅。

　　從已經發佈的數據來看，今年3月中國製造業PMI為50.2%，比2月回升1.2個百分點，自去年8月以來首次回到榮枯線以上;今年前3個月全國固定資産投資(不含農戶)同比增長10.7%，增速比去年全年提高0.7個百分點;3月份工業生産者出廠價格環比由降轉升，比上月上漲0.5%，這是2014年1月份以來的首次上漲;3月全國以美元計算的出口總值同比大增11.5%，實現9個月來首次增長;企業利潤也由降轉升，前兩個月規模以上工業企業利潤總額增長4.8%。尤其需要重視的是，今年3月份宏觀經濟數據普遍好于1、2月份增長水準，觸底回升態勢明顯。國際貨幣基金組織前不久發佈報告也將我國2016年經濟增速預測值由6.3%上調到6.5%。所有這些，都將極大提振大宗商品消費需求和市場信心。

　　二是信貸投放保持較大規模水準。

　　雖然一季度全國物價水準出現回升，居民消費價格(CPI)總水準同比上漲2.1%，其中3月份CPI同比上漲2.3%。但這只是物價水準，尤其是食品價格水準的合理修正，是向其正常狀態的回歸。因此決策層面不會收緊信貸規模，而是繼續實施相對寬鬆的貨幣政策。人民銀行統計數據顯示，今年一季度人民幣貸款增加4.61萬億元同比多增9301億元;3月末人民幣貸款餘額98.56萬億元，同比增長14.7%，比去年同期高0.7個百分點。預計今後央行或繼續降準和降息，為加碼經濟穩增長髮力。初步估算全年新增信貸規模將達到13萬億元左右，比上年有較大幅度增長。

　　三是新投資項目開工增多。

　　一段時間以來，全國經濟增速持續下滑，大宗商品需求疲弱，一個很重要的原因在於大量已批復投資項目不能迅速全面開工，致使投資增速急劇萎縮。因此今年經濟穩增長的一個重要方面是多渠道籌措資金，促進投資項目的開工。從投資項目資金來源看，除了新增信貸要將新開工項目作為投放重點外，今年有關部門還會將財政赤字佔國內生産總值(GDP)比重，由2.3%提高到3%。僅此一項中央財政預算將增加約6000億元。

　　同時繼續進行地方政府債務置換、債轉股方式逐步降低企業杠桿率等。李克強總理指出，中央預算內投資上半年要全部下撥，用好專項建設基金，擴大地方政府性債務置換規模，帶動更多社會資金投入，推動新開工項目儘快落地，保持有效投資強度，著力擴大內需。今年一季度全國新開工項目計劃總投資81403億元，同比增長39.5%。預計隨著各項資金的逐步到位，今後開工項目還會增加。在大量新開工項目的帶動下，今後固定資産投資增速會有明顯回升。

　　由於今年新開工項目主要集中在城市內外交通網路、地下管廊、水利、電力等基礎設施領域，金屬、能源等大宗商品消費強度很大，因此需求會有較多增加。據國家發改委初步測算，2016年僅城市軌道交通建設項目投資總規模就達到1.75萬億，年度投資計劃3500億。新開工項目的大量增加，勢必成為2016年中國大宗商品需求回歸旺盛的關鍵。

　　四是房地産市場率先觸底。

　　今年以來，受到各級政府多項優惠政策推動，尤其是連續多次金融機構“雙降”影響，全國房地産市場銷售量價齊升，趨向活躍。據統計，今年一季度全國商品房銷售面積和銷售額分別同比增長33.1%和54.1%，尤其是住宅銷售增長強勁。在其推動之下，今年一季度全國房地産開發投資同比名義增長6.2%(扣除價格因素實際增長9.1%)，增速比上年全年加快5.2個百分點，比1-2月份加快3.2個百分點。

　　隨著全國房地産市場升溫，房屋銷售增加，大量沉澱資金盤活，房地産投資的逐步回升，助力全國投資企穩，並且其效應逐步向消費品市場和工業生産領域外溢，也就奠定了中國大宗商品需求的穩定基礎。

　　五是下游行業産量或訂單量增加。

　　2016年3月份，中國製造業採購經理指數(PMI)為50.2%，比上月上升1.2個百分點，重回擴張區間。從分類指數看，在構成製造業PMI的5個分類指數中， 生産指數為52.3%，比上月上升2.1個百分點;新訂單指數為51.4%，比上月上升2.8個百分點，重返擴張區間，表明製造業生産增速加快和製造業市場需求回升。

　　從消耗原材料較多的工業産品來看，一季度全國汽車産量同比增長6.2%(中國汽車工業協會統計)，比上年同期增速提高 0.9個百分點。其中3月份汽車産量同比增速為10.3%，呈現加速態勢。另外，一季度全國新承接船舶訂單量742萬載重噸，同比增長23.9%，新接訂單所佔世界市場份額比去年同期提高50.9個百分點。

　　六是補充庫存成為需求增加新因素。

　　一段時間以來，因為“買漲不買跌”市場法則驅使，許多原材料消費者盡可能地減少庫存，甚至“零庫存”生産;還有一些貿易商因為虧損退出市場等，所有這些都使得中國大宗商品社會庫存(國家儲備庫存除外)大幅下降。比如黑色系列中，全國鐵礦石庫存量都不是很大。其中顯性庫存，即港口庫存先前一直低於億噸合理水準之下;隱性庫存，即企業庫存更處於歷史地位，普遍不到兩個星期用量，甚至接近零庫存。

　　市場監測數據顯示，今年2月中旬全國港口鐵礦石庫存(沿海33港)為9067萬噸，環比下降2.1%，當時國內鋼鐵企業鐵礦石可用天數約為26天。市場監測數據還顯示，去年12月份全國主要城市鋼材庫存極度萎縮，估計不到常年水準的三分之一。2015年12月底，全國29個重點城市鋼材社會庫存量為788萬噸，同比下降9.5%，處於近6年來的最低水準。2015年12月下旬北京地區建築鋼材庫存量僅為20萬噸，而歷史庫存高位時曾接近百萬噸。今年3月份全國鋼材庫存指數為50.3%，又較上月下降2.1個百分點。

　　如果今年中國宏觀經濟觸底回升，尤其是固定資産投資和工業生産增速觸底回升，勢必會帶動相關行業重新建立庫存，致使社會庫存向合理水準回歸，從而成為2016年中國大宗商品需求增加的新因素。初步估算，僅僅鋼材一項，如果相關行業啟動鋼材補庫，2016年全國將會額外增加鋼材需求5000萬噸以上，甚至更多。

　　七是投機資本風險偏向改變。

　　前段時期全球大宗商品價格跌落過多，甚至跌破中位成本，與國際投機資本利用和放大需求疲弱及美元加息預期，在追漲美元的同時，乘機全面做空大宗商品，推波助瀾有很大關係。

　　現在世界主要央行加碼貨幣寬鬆，包括實施負利率政策和美聯儲減緩繼續加息頻率;中國經濟觸底回升，大宗商品中國需求擔憂消退;以及主要大宗商品價格降至中位成本本身，都促使國際對衝資金改變風險偏好，由先前對需求疲弱下的大宗商品市場沽空，轉向中位成本之下低價位的積極買入;另一方面，美聯儲沒有因為加息和加息預期剪到“羊毛”，開始抑制美元升值，刺激經濟增長，這也使得從新興經濟體國家流出的資金與全球投機資本，開始轉移避險偏好，由美元流向大宗商品和貴金屬避險，刺激投機性購買需求活躍。預計這一局面短時期內難以改變。

　　綜合判斷，2016年全球大宗商品需求狀況好于上年，整體價格行情高位震蕩。

　　大宗商品價格上漲對中國經濟産生重大影響

　　大宗商品價格與中國經濟，包括外貿進口、國際收支、人民幣匯率、外匯儲備等，都具有緊密關聯。因此大宗商品價格上漲，勢必對中國經濟産生重大影響。

　　一是刺激中國大宗商品進口。

　　如前所述，受到“買漲不買跌”市場法則驅動，目前全國大宗商品商業性社會庫存偏低。2016年3月份中國製造業採購經理指數(PMI)分類指數中，原材料庫存指數僅為48.2%，位於臨界點以下，表明製造業主要原材料庫存量仍然較低。隨著中國經濟“觸底反彈”，特別是固定資産投資和工業生産增速的企穩回升，中國大宗商品需求相應增加，從而刺激中國大宗商品進口。預計全年大宗商品進口量會有較多增長，凸顯大宗商品強勁的中國因素，這有利於全球經濟增長。今年3月份全國大宗商品進口水準明顯上升，顯著高出前2月增幅，開始顯示了這一跡象。

　　二是加大國內物價上漲成本推動。

　　大宗商品價格構成中國整體物價水準的成本基礎。目前及今後大宗商品價格上漲，投資品和工農業生産原材料、能源動力價格和物流費用的揚升，當然會直接或間接提高各類成本，從而産生中國物價水準的向上推動力量。據市場監測數據，作為豬飼料重要成本的玉米價格還在下跌。從去年7月至今，全國平均玉米批發價格已不足2元/公斤，累計跌幅約20%。預計這種局面難以持久，隨著今後飼料和玉米價格觸底回升，石油價格的繼續上漲，肉、禽蛋類成本會有較多增加，從而推動其價格向上。預計今後一段時期內物價指數相對高位，難以出現迅速回落，並不排除較大幅度上漲可能。

　　因為輸入性因素轉入上升通道，勢必壓縮中國宏觀鬆動空間，産生中國貨幣政策是否繼續寬鬆的擔憂。但必須指出的是，現階段物價上漲主要是因為大宗商品價格上漲所引發的成本推動，是前期價格跌破中位成本後的合理修正，與貨幣供應直接關係不大。所以我們還是要堅持中國經濟穩增長大方針不動搖，不能因為物價水準的成本性推動而受到干擾：要將實現更高一點兒經濟增速，置於各項調控目標首位;要在三、四線城市繼續以“加法”(優惠政策鼓勵購買)去房地産庫存;要繼續推進金融機構降準、降息，實現較為充裕的資金供應和較低的資金使用成本，支援實體經濟活動;要繼續彌補國民經濟短板，發揮投資在經濟增長中的關鍵作用等。畢竟，中國經濟中的幾乎所有問題，包括物價短缺性上漲，歸根到底要通過經濟增長，擴大合理供應才能獲得解決。

　　三是産生中國貿易順差抑制。

　　一段時間以來，在外貿出口增速急劇滑落，甚至出現負增長的情況下，中國依然保持整體貿易順差，其中一個特別主要的因素，是同期國際市場大宗商品價格和海運費用持續低迷。初步測算，2015年中國在原油、鐵礦石等大宗商品的進口費用就節約了萬億元以上人民幣。現在這一局面正在迅速改觀。隨著今年以來國際市場大宗商品價格強勁上漲與進一步上漲，預計今後中國外貿順差中的大宗商品低價紅利將會逐步減少，由此引發2016年中國外貿順差和外匯儲備的很大壓力。有可能削弱外匯儲備，增大人民幣貶值壓力。對此要予以警惕和應對。

　　四是提高企業利潤水準。

　　大宗商品價格的較大幅度上漲，對於企業盈利具有雙重影響。一方面增加中國生産成本，産生企業盈利負面衝擊。另一方面，也會因為大量企業原材料庫存迅速升值，而使企業坐食利潤大餐。並且因為成本底部的普遍提高，推動相關行業全面漲價，增大其盈利前景。這就是為什麼在大宗商品價格上漲週期中，幾乎所有企業普遍盈利;而大宗商品價格持續跌落過程中，企業整體利潤水準又跟隨下降。這一點在鋼鐵行業中表現得尤其明顯。受其影響，預計今後一段時期內，中國工業企業盈利前景將呈現擴大勢頭。

　　五是對股市行情産生積極影響。

　　中國企業整體盈利前景看好，特別是上市企業庫存升值，銷售增加，實現利潤水準提高，這意味著未來股東分紅會有增多，從而增強投資者信心，刺激股市活躍。

　　積極增産成為市場行情最大抑制因素

　　前期由於大宗商品價位偏低，普遍處於中位成本線下方，由此産生虧損機制的供應抑制效應，得以出現供求平衡。但必須指出的是，全球大宗商品的龐大産能依然存在，並未真正退出市場。經過一段時間價格的持續上漲，重新回歸中位成本線之上，企業盈利水準快速提高，勢必刺激企業競相復産，也就成為今後大宗商品行情的最大壓力來源。

　　比如，現在國內鋼材價格已經遠高於中位成本線之上。有觀點估算目前華東、華北地區部分鋼廠的噸鋼利潤能夠達到300元左右，為近5年來鋼鐵企業的最高盈利水準。企業盈利水準快速提高，勢必刺激鋼鐵企業競相復産。據統計，今年3月份全國粗鋼産量7065萬噸，同比增長2.9%，已經扭轉了1、2月份同比下降局面，尤其是3月份粗鋼日均産量達到227.9萬噸，環比上升12.94%，接近歷史最高紀錄(日均231萬噸)，出現顯著的産量回升跡象。

　　可以説，現今大宗商品價格漲幅越大，企業效益狀況越是好轉，礦石、能源、金屬、化工等企業開工率就越高，今後遭遇的市場回調壓力也就越大。如果2016年鋼材價格較多高出上年水準，預計全年粗鋼統計産量將會向9億噸靠攏，而實際粗鋼産量有可能更高，由此産生市場沉重壓力。

　　關注大宗商品市場行情的“迷你週期”

　　今年以來，一些大宗商品行情，比如黑色和有色系列商品，也包括石油等産品，都曾上演了一輪過山車行情，大漲之後隨即轉入下跌，現在又開始躍躍欲試。這就表明，“迷你週期”，有可能成為2016年大宗商品市場的行情主調。

　　所謂“迷你週期”，即市場價格上漲——穩定——下跌——穩定——上漲的行情週期大為縮減，尤其是其中穩定期短促，潮漲潮落轉瞬即來，很多貿易商和投資者甚至來不及做出決策反應。短小精悍，來去匆匆，由一個行情週期迅速轉入下一個行情週期，應當是“迷你週期”的最重要特點。

　　現階段大宗商品行情“迷你週期”的形成，基本來自兩個方面相反力量的驅動。從市場行情的下行壓力來看，主要是全球範圍內大宗商品需求仍然較為疲弱。中國國內新投資項目開工雖有增多，但尚未形成已批復投資項目全面迅速開工局面，所以今年一季度全國固定資産投資增速，無論是名義增長還是實際增長都比去年同期繼續回落，分別回落2.8個百分點和0.7個百分點，並且拖累全國工業生産增速(規模以上工業增加值實際增長)，依然低於去年一季度和四季度水準，比上年全年繼續回落0.3個百分點。

　　與此同時，今年一季度全國貨物貿易出口同比亦下降4.2%。從反彈動力來看，主要來自於決策層穩增長的多項措施，比如實施更積極的財政政策，增大貨幣供應，降低融資成本，加碼基礎設施投資等。此外，大宗商品價格跌破中位成本線後，虧損機制也會産生資源供應的強行抑制。可是，又由於龐大産能的依然存在，一旦價格回升至中位成本線上方，企業盈利情況好轉，一夜之間又會使得企業迅速復産和增産，快速重現市場巨大壓力。在這種情況下，投機資本雙向推波助瀾，以及目前大宗商品庫存偏低，供求關係蓄水池緩衝效應薄弱，這也使得大宗商品市場“變臉”速度極快，行情“迷你週期”得以顯現。據此預計，今年大宗商品市場行情不僅週期較短，而且價格震蕩幅度較為劇烈，所謂過山車行情有可能多次重演。

　　既然“迷你週期”有可能成為2016年大宗商品市場的行情主調，因此相關市場的參與者們，包括投資者、貿易商、下游需求行業等，在操作策略上也應當快進快出，以快制快。否則，就有可能踏空上漲行情，或者是被擱在“高高的山岡上”。

　　(作者係蘭格經濟研究中心首席分析師)

　　一季度全國9種大宗商品進口情況表