進入4月份，債市開始調整，一時間仿佛才“水光瀲艷晴方好”，就“山色空蒙雨亦奇”，債市的小船説翻就翻，就連“當初是你要發債，發債就發債”的歌曲也來助興。在悲觀情緒相互傳染的時候，債市在4月底連續幾天放彈。債市回光反照，到了説再見的時候，還是只是假摔，明日愁來明日愁？買債基的投資者該贖回嗎？

　　最近債市的“痛點”如下：

　　 杠桿──風險被高估

　　杠桿牛，來得快，去得快。去年的股市讓人對杠桿心生餘悸，對於大部分市場參與者來説，不如沒有牛市。正如股諺所説“牛市虧錢”。對於股市，杠桿是一個新事物，但債券市場從來就是一個杠桿的市場。有一個基本的邏輯，收益預期性強的産品才好加杠桿，收益不穩定的産品加杠桿就是賭博。債券産品的杠桿有兩個，一個是外部杠桿，通過劣後的結構撬動優先的資金。這種方式在2014年之後，逐步變少，主要原因是債券收益下降，優先端，主要來源是銀行，收益要求比較高，對於劣後來説，性價比差，這類産品逐步淡出。債券私募産品中，這類結構化在2012、2013年比較流行。另一個杠桿是産品自身杠桿，通過債券的迴圈質押提高收益率，本質是套取市場利率與債券利率之間的差價。從接觸到的私募與券商來看，在2015年底，基本杠桿水準都維持在較低的水準，大部分低於2倍。公募債券基金杠桿更是不得高於1.4倍。

　　債券的考量因素，一是品種，是利率還是信用，二是久期，放多長，三是杠桿，何時大，何時小。好的投資經理，在這三個緯度處理得勝人一籌。債市杠桿並不是一個新的因素，並不可怕。目前債市的總體杠桿其實不高。我們用本幣債券託管量/（本幣債券託管理－待購回債券餘額）來算個總帳。下圖是來源於中信證券研究報告：

　　二、滯脹？或許擔憂太過

　　中國鐵物違約，把信用債市場敏感的神感推進一層。一位私募基金經理甚至説，債市還是能投的，但不包括信用債。事實上，4月份利率債與信用債一起調整，國開債收益率大幅上升。經濟走好，信用風險就不會大規模暴發，假如信用風險暴發，印證經濟仍差，那利率品種就不會調整。從債市的調整來看，市場參與者擔心的只能是滯脹。

　　那麼會滯脹嗎？

　　安信證券在關於滯脹的一系列報告中，回顧了歐美日等發達經濟體在二十世紀七十年代至八十年代出現普遍性滯脹現象。認為滯脹期有六大因素，其中四大因素比較相似：經濟下臺階；積極財政政策和寬鬆貨幣政策；價格受非市場化因素影響；經濟轉型升級。另外兩個因素存在差異：“石油危機”導致大宗商品上漲；經濟傳導的時間差。他們的結論是，從供給收縮的角度來看，還不能完全排除掉由此而引發“滯脹”的可能性，但總體上有理由傾向於滯脹可能性不大。招商證券回顧了印度、阿根廷、巴西滯脹的歷史，認為這三個多年滯脹的國家無一例外，均是高消費、低儲蓄、低投資，與文化根源有關。鋻於中國當前高貨幣存量，貨幣政策仍然要對通脹走勢保持一份警惕，但從數據對比研究來看，中國暫時還不具備長期滯脹的條件。國信證券認為持續滯脹是一種非常少見的歷史情境。從美國過去200 多年曆史來看，持續的滯脹基本都是出現在特殊年代（一戰、二戰、石油危機），基本都是源自供給端出現明顯問題。 目前産能過剩環境不具備持續滯脹的基礎，經濟環境更類似“復蘇”而非“滯脹”。

　　3月份規模以上工業企業利潤總額同比增速較1－2月份大幅提高6.3個百分點。這裡面主要因素是房地産投資增速的反彈，基建投資的高增長。4月的PMI雖處於擴張區間，但仍處於歷史低位，且大部分分項數據回落。從WIND的一致預期來看， 4月CPI一致預期在2.3%，並沒有特別強的通脹預期。好壞參半的數據，混亂的市場情緒。或許，目前情形的宏觀情形，還是要等待新數據的輸入才能更加明朗。

　　三、債基要贖回嗎？

　　我們先來回顧一下債基的歷年表現，由於私募數據較短，我們用公募數據來替代。下表是第一隻公募中長期純債基金－招商安泰債券A近10年業績的表現。可以發現，僅在2013年微虧，而同類平均均是正收益。

　　年度

　　業績

　　同類業績平均

　　2015

　　7.96%

　　3.96%

　　2014

　　16.66%

　　14.98%

　　2013

　　-0.16%

　　0.64%

　　2012

　　4.53%

　　4.73%

　　2011

　　5.76%

　　1.12%

　　2010

　　5.42%

　　7.19%

　　2009

　　1.92%

　　4.80%

　　2008

　　8.31%

　　6.28%

　　2007

　　20.54%

　　17.31%

　　2006

　　4.91%

　　6.96%

　　數據來源：好買基金研究中心 為什麼會是這樣呢？這是由債券市場的特點的，它的波動性要小于股市。而且，債市有實現絕對收益的方法，比如債基可以短久期，低杠桿，至少能獲得貨幣型基金的收益。好的基金經理，能夠在適合的時候加杠桿，加久期，實現超額收益。

　　在目前時點，買債基適合的做法是降低預期，2014年、15年大多數債基都獲得了不菲的收益，一些純債基金甚至連續2年實現20%以上。可以説，這是非常態現象，是意外之喜。今年債基要降預期，合理的估計，往後一年運作穩健的債基收益率大概落在5%－8%之間。預期高於10%的投資者，可以離開純債基金，去尋覓其他資産，如CTA、宏觀對衝、甚至股票産品，但對於保守投資者，遠未到説再見的時候。 (本文來源:好買基金)