基金經理戰勝股市“地心引力”的道與術

　　2015年的6月12日，對許多投資者來説是個難以忘卻的記憶。在那輪牛市的頂峰，股指在6月12日這天達到最高點5178點。至今兩年時間過去了，股指沒有像牛市裏的人們所期望的那樣站上更高點，而是跌到3000點附近並反覆徘徊。兩年來，那輪牛市裏最被看好的中小創公司，跌幅更大，至今還在“跌跌”不休。

　　但必須指出的是，就是在這樣的市場環境下，卻有些偏股型基金從牛市最高點至今取得了正收益，可以説，這些基金不僅大幅跑贏市場，而且為投資者帶來絕對收益。能夠戰勝市場大幅調整這一“地心引力”，這些基金經理有何制勝秘訣，他們怎麼看待當前A股市場，本報記者進行了採訪。

　　回歸理性價值投資

　　匯豐晉信大盤基金經理、股票投資總監丘棟榮是價值投資的擁躉，自2015年股市高點以來，他管理的兩隻基金都取得了超過10%的正收益，表現十分突出。在他看來，低估且業績不錯的個股一定會實現價值回歸，但他也特別強調，即便是巴菲特的價值投資理念，也需要不斷與時俱進。

　　“我的投資，是一種基於風險定價的主動價值策略。也就是説，我們是一個基於風險定價的價值策略，同時我們是主動的，不是被動或者量化的策略。雖然我自始至終信奉這樣的策略，但整個策略的演變其實是一個漸進的過程。從入行開始學習，到後面應用到投資，以及在過去兩三年的投資實踐當中，都在持續進化。”丘棟榮表示，最典型的一個進化時間窗口是2010年到2012年的這段時間。

　　“2012年之前，我們所信奉的是所謂的‘成長價值策略’，我們希望找到一個好公司，希望以合適的價格買來，並且跟隨這個公司一起成長，享受它成長帶來的超額收益。但到了2012年以後，我個人的想法發生了較大調整，認為這種成長性，或者這種未來的預期、這種所謂的好公司其實是很難預測的，這種預測可持續性是非常弱的，而面臨這種大的市場拐點和風險變化的時候，其實這一類型的公司往往給投資者帶來的損失是比較大的。隱含的一個假設就是：我們之前的預期有可能是錯的。”

　　所以從2012年之後，丘棟榮更信奉基於不確定性的、基於“風險定價”的策略。他指出，在這種策略基礎之上，相信未來是很難預測的，而為了保護自己，為了避免這種不確定性，估值是一個很重要的指標。在謹慎的前提下，找到合理的，或者説具有不錯的隱含回報的低估值資産，可能是能夠給長期的價值策略帶來超額回報的重要邏輯，而不是像之前那樣尋找好的公司，對價格不敏感。

　　在這樣的投資思路下，即便是遭遇2015年股市異常大幅波動，丘棟榮也始終保持選股流程的一致，他始終買入那些相對於基本面來看被市場嚴重低估的股票，賣出那些相對被高估的股票，從個股價值的回歸當中不斷獲取超額收益。

　　同樣信奉價值投資的，還有萬家基金投資研究部總監莫海波。他總結自己的投資風格是：“立足基本面研究，追求絕對收益;堅持價值投資為主，主題投資和行業輪動為輔。相對偏好成長和價值相結合，長期持有受益於中國經濟轉型的新興産業標的。”此外，與傳統公募基金經理不同，歷經券商自營淬煉的他，更善於準確把握市場趨勢，並在市場震蕩的環境下擇時選股波段操作。

　　回顧過去兩年期間投資操作，莫海波告訴記者，在2015年6月之前，自己逆勢調倉換股，賣出成長股，買入銀行股，變相防禦市場風險;而到了2015年三季度，又將主要倉位切換到中小創的龍頭公司;2016年年初熔斷之後，選擇加倉，對建築、地産、新能源汽車、有色等行業進行重點配置，超配地産、基建板塊，因此管理的基金在8月份收益逆市大漲。

　　“我比較偏好于左側提前佈局，秉持‘寧肯錯過，不可做錯’的投資原則，往往在市場下跌的時候佈局看好的板塊和個股，而在市場走強的時候再陸續將盈利兌現。譬如之前反彈時重配了傳媒，當時認為傳媒業績很不錯，而且已經跌了很多，部分已經腰斬，從估值的角度來説可以配置。到了2015年10月~11月創出新高，我們覺得估值已經出現偏離，所以又把倉位降下來，重回保守防禦的策略。”莫海波繼續指出，“這種不追漲的方式，讓我在建倉和拋售的時候，都比較舒服，不會遇到流動性的問題。而且幫助我們在2015年躲過市場暴跌，2016年避開市場熔斷，取得了不錯的收益。”

　　只要做得對

　　成長股投資也賺錢

　　如果説近年來，市場上價值股更為強勢的市場風格更易讓偏向價值投資的基金經理脫穎而出，那麼楊飛是近年來成長股投資的代表。雖然自2015年以來，中小創的表現一直不佳，但楊飛卻一直堅持成長股投資，並且獲取了非常好的收益。他管理的兩隻基金從股災至今實現了正收益，而且在今年這樣的價值股牛市、成長股熊市的結構性市場裏依然跑在市場前列。

　　記者在採訪楊飛時發現，他並沒有在擇時上做過多考慮。他在2015年5月減倉了部分電腦股，這使其管理的基金在6月市場下跌時，跌幅不算特別大，但由於當時整體倉位依然比較高，所以同樣承受了較大的凈值回撤。2016年初熔斷時，他也坦言無法在當時缺乏流動性的市場裏實現減倉。

　　但楊飛的過人之處在於，他選擇的股票一般都屬於景氣度向上的行業，並且企業本身的業績都比較優異，因此，楊飛管理的基金凈值在經歷了短期的下跌之後往往能很快漲回來，甚至屢創新高。

　　楊飛對記者表示，他偏愛從景氣度高的行業裏精選高增長的公司。這些公司往往只需要經歷幾年增長就能夠為投資者帶來可觀的收益。而在此類高增長公司中，他會選擇那些估值並不高的公司，以增強安全邊際。

　　同時，楊飛的好業績也來源於他比較集中的持股。對於看好的公司，他會連續調研，並持續觀察至少兩個財報季度，一旦確認公司的業績增長能夠持續，就會大筆買入並且堅定持有。從基金季報可以看出楊飛管理基金的換手率比較低。

　　楊飛告訴記者，2017年年初，他就判斷今年指數整體向上的空間並不大，在這樣的結構性行情中，市場會相對理性，更容易給予個股相對合理的估值。因此，從去年四季度開始，楊飛就一直在積極尋找市場對成長股的錯殺機會。

　　“今年的市場很適合我，”楊飛告訴記者，“可能因為市場熱度更多地集中在那些大盤藍籌股上，因此有很多成長性很高的個股，估值卻相對比較低，這對我來説是好事，可以有機會從容地買入。同時，這對我來説也是考驗，因為‘風口’不在這裡，可能需要我等待更多的時間。”

　　3000點震蕩徘徊

　　A股後市何去何從

　　今年以來大盤一直在3000點左右徘徊，機構普遍感覺市場相對不好做，風險也大。談及下半年A股市場及投資思路，丘棟榮表示，在流動性整體下降的環境下，較低估值的泛價值股、龍頭股在過去一段時間整體表現較好，但也有部分個股比如在成長股、中小盤、金融股中，因為前期股價表現差，絕對和相對估值處於低位。隨著未來基本面表現趨於穩定，或將開始關注及佈局。

　　莫海波認為，市場已經提前進入調整，所以三季度或將出現機會。“監管最嚴的階段可能在二季末結束，只要度過季末資金面最緊張的時候，再加上下半年即將召開的十九大，可以説政策面、資金面都對A股有邊際的向好。而且如果十九大召開釋放一些改革的利好，特別是能夠看到對一些結構進行調整，或者一些重大制度進行紅利釋放，對A股則有更大的正向作用。”

　　在具體投資機會上，楊飛稱，今年以來他比較看好園林環保類PPP、LED晶片及小間距行業、消費電子、安防、醫藥商業等行業的投資機會。他認為當前階段已出現了成長性較高、估值卻相對較低的成長股，這些股票已具備配置價值。

　　丘棟榮表示，從行業和風格層面來看，今年以來高盈利能力公司的表現顯著好于質地較差的公司，大盤股表現顯著好于小盤股。基於PB-ROE策略，他認為這當中存在機會和風險。“未來主要關注三大類：首先是在傳統價值板塊，我們更關注可能被市場錯誤定價的板塊，例如價值股中的大金融行業。因為行業受金融監管的影響比較大，市場認為這類公司承擔的風險過高，但我們認為其中有些行業和公司可能不會受損，反而是受益的，如龍頭保險公司，同時其估值和基本面都是正面的;其次包括券商，尤其是龍頭券商，目前估值接近歷史最低水準，其市凈率在1.3倍左右，隱含的下行風險不大，因為這類公司的資産負債表比較健康，而市場擔憂的負面因素已經在估值中消化充分，因此下行風險不大，性價比不錯。”

　　丘棟榮繼續指出，關注的第二類公司是成長性行業中的公司，主要包括醫藥、傳統制藥等。其增長的持續性和穩定性較好，受週期或者地産後週期的影響不大。部分龍頭公司估值仍然比較便宜;第三類是泛週期領域，這其中值得挖掘的是估值特別低，基本面預期足夠低，但未來供需關係和公司競爭力可能改善的龍頭公司，包括石油、石化、建材行業的公司。

　　而前期一直重倉基建、銀行、地産等板塊的莫海波，坦言後市仍繼續看好。在他看來，雖然這些板塊前期也受到監管影響，遭遇回調，但總體來看有基本面支撐的，而且估值合理，業績增長確定強。