2015年以來，城投債發行主體負面事件明顯增多，其中有5家城投企業評級下調（其中兩家同時被負面展望），22家負面展望，另有3家被列入觀察名單。梳理過去城投企業負面事件，其主要的觸發因素可以歸為兩個關鍵詞：收入和債務。其中，或有債務風險增加尤為引人關注。

　　在地區經濟發展中，城投公司作為當地重要的地方國企，在獲得政府信用隱性擔保的同時，企業決策也在行政干擾下具有強烈的非市場化色彩。為服務於地區經濟發展、緩解當地企業的融資難題，在政府指導下承擔當地中小企業的擔保方，已經成為一個普遍現象。但是經濟下行、地區財政實力減弱，本就缺乏盈利優勢的中小企業更是首當其衝，成為違約風險的集中暴發群體，這也造成背後為其擔保的城投企業的或有負債壓力。2015年以來，各大評級機構也開始關注失去地方政府信用支援的城投企業所承擔的擔保責任，由於被擔保方債務違約或者償債不確定性導致的城投債主體評級負面正逐漸增多。

　　考慮到企業擔保資訊的透明度有限，擔保對象以缺乏公開資訊的地區中小企業（包括城投公司）為主，承擔更多扶持當地企業融資責任的城投企業將面臨更大的代償風險，我們試圖通過較為有限的數據，對地區的城投擔保業務做一個總覽式的梳理，為投資者風險排查提供參考依據。

　　我們梳理了存量城投債（截至2016年2月7日）涉及的所有發行主體，排除2014年年報和2015年半年報數據缺失的城投企業後，餘下共1634家發行人。對這1634家發行人的最新擔保餘額進行匯總，依照省、市、縣逐級對城投企業的擔保風險進行區域梳理。主要的參考指標為企業大擔保比率，即擔保餘額/凈資産，其中擔保餘額又細分為對外擔保和對內擔保。

　　在樣本涉及的30個省份中，地區內城投企業的擔保比率較高的省份包括江蘇、浙江、北京、上海、天津幾個經濟發達地區外，還有陜西、廣西兩個經濟相對較弱的省份。這些省份中除廣西以外，城投企業均以對外擔保為主，而廣西城投企業是對內、對外擔保均比較重的。

　　城投企業對外擔保多為同一地區內的企業聯繫，這就涉及集中度的問題。如果擔保業務集中在少數幾家城投企業，很可能是為數不多的大型城投企業在為地區內更多融資能力差的企業背書，這幾家城投企業就容易成為區域風險的聯接點，單個企業的負面事件極易通過這些節點蔓延至整個區域。在風險偏好偏低、城投企業資訊透明度不高的地區，極容易出現“一損俱損”的局面。因此需要關注對外擔保佔比高同時擔保企業集中的地區。

　　根據不同行政級別的城投企業擔保比率均值來看，全國範圍內，省及省市、縣級城投的擔保比率均高於地級市城投，呈現典型的“啞鈴狀”，雖然縣級城投的擔保餘額佔比並不大，但較高的擔保率説明這個級別的城投，在資産有限的情況下擔保行為略微激進。

　　除了京津滬三地，上文提到的另外幾個擔保大省，江蘇、浙江屬於典型的省、市、縣三個行政級別均承擔較高擔保責任，不僅涉及城投企業多，而且擔保比率高；廣西的省級、省會城投企業擔保負擔最重，陜西的擔保風險向兩端集中，地市級城投企業擔保比率較低，但縣級城投企業的平均擔保比率超過了46%。

　　另有湖北、山東、四川、天津、河南以及重慶的縣級城投擔保問題也需要關注，其擔保比率均高於地市級甚至省及省會城投。

　　針對不同行政級別的城投企業，選擇對外擔保，或出於自身規模優勢考慮為當地中小企業提供便利，或屬於同一區域實力相似企業間的互相擔保，這種擔保目的差別在不同行政級別的城投之間表現較為明顯。基於擔保目的不同造成的擔保對象、擔保業務分佈直接影響到擔保人的風險水準。

　　綜合來看，省級以及省會城投中，西部和北部地區涉及擔保的企業佔比大，擔保業務多集中在這一行政級別，為數不多的大型城投為當地其他企業提供融資支援，但是規模基數之上，這些城投擔保比率並不大，反而是中東部地區，雖然擔保並不集中在這個級別，但是企業的擔保比率更高。

　　雖然部分省份（內蒙古、山西、安徽、湖南等）地級市城投承擔了大於省級、省會城投的擔保責任，但這一級別的城投擔保比率要明顯低於後者以及縣級城投。需要關注的是新疆地區的地市級城投，個別城投的對內或者對外擔保比率較高。

　　從縣級城投來看，陜西、山東地區更值得投資者關注，這兩個省份並不如江蘇、浙江以及京津滬地區，財政基礎、金融環境而言都要略遜一籌，縣級城投普遍承擔擔保業務且擔保負擔較重，暴露出風險事件的概率更高。

　　綜合考慮財政實力、金融資源獲取優勢以及存量債務問題，縣級城投企業所承擔的擔保風險更加突出，需要重點關注。