■ 海外市場展望之債市篇

　　儘管市場此前普遍預期美聯儲加息將導致美債遭遇拋售，但事實上在過去的一年裏，美債表現堪稱波瀾不驚。步入2016年，美債仍面臨多空博弈，一方面全球經濟增長放緩和地緣政治事件頻發可能引爆避險需求，另一方面美國通脹水準上升，美聯儲加息進程逐步推進，將推動收益率上行。此外，美國垃圾債市場崩盤的蔓延風險也不容小覷。

　　美債市場多空博弈

　　在經歷2014年的強勁上漲後，美國國債去年回報平平。巴克萊數據顯示，1年期美債2015年總回報為0.67%，遠低於2014年5%的回報表現。另據彭博數據，2015年美國國債總體回報率為0.9%，不及前一年的6%，全球發達國家主權債回報率為-2.5%。

　　不過美債去年整體表現仍好于市場預期。通常來講，在經濟改善和央行收緊貨幣政策的背景下，國債收益率會上升，從而導致需求下降。但債市空頭沒有預料到的情況是，2015年原油價格持續下跌，中國股市大幅震蕩，令投資者對全球經濟增長放緩的擔憂加劇，引發了廣泛的避險需求，擁有發達經濟體最具吸引力收益率水準的美國國債獲得青睞。截至2015年12月31日收盤，10年期美債收益率為2.273%，僅略高於2014年底2.173%的收盤水準。

　　眼下分析人士普遍預計，隨著經濟基本面改善，美國逐步接近充分就業，薪資上漲壓力會強化加息預期，美債收益率大概率步入緩慢上行通道。不過考慮到美國以外的經濟復蘇仍然疲軟，美債存在一定的避險需求，因此上行空間有限，市場多空博弈依然膠著。彭博數據顯示，投資者對2016年底美國10年期國債收益率的平均預期為2.80%。

　　全球最大資産管理公司貝萊德在4日發佈的最新報告中表示，在美聯儲緊縮貨幣政策，通脹預期持穩的背景下，預期債券“日子會不好過”，到2016年底美國10年期國債收益率可能升至2.75%左右。

　　瑞銀證券預計，隨著全球經濟增長溫和提速、通脹走高、美國加息，債券收益率將攀升，因此對明年全球債券整體持減持觀點。在基本情景下，預計高評級債券未來六個月的回報率為0至-2%。儘管政府債券的結構性需求將會持續，但美國在2016年繼續加息，加上經濟增長和通脹雙雙上升，債券收益率將走高，預計10年期美債收益率將升至2.5%。

　　警惕高收益債違約潮

　　由於投資者對市場流動性趨緊的情況擔憂加劇，去年第四季度以來美國高收益債市場爆發拋售潮，成為美債市場上最大的風險。美銀美林美國高收益債指數顯示，風險最高的CCC及以下級別高收益債平均收益率從2014年年中的8%飆升至15%，逼近2011年歐債危機爆發時的高點。隨著收益率上升，企業償債成本更高，違約率顯著增加，截至2015年11月底，美國垃圾債違約率升至2.8%，創三年來最高水準。

　　目前美國垃圾債市場規模約為1.8萬億美元，幾乎是2008年底的兩倍。美國市場人士稱，本輪美國垃圾債市場拋售潮最初主要出現在能源、礦産和金屬板塊，但近期已經蔓延到零售、醫藥和傳媒等領域。

　　有分析師擔心，垃圾債的崩盤可能引發投資者大規模拋售，基金尋求變賣更容易變現的資産以降低風險，從而使拋壓從垃圾債等高風險資産蔓延到更高品質的資産，引發類似2007年-2008年次貸危機式的風暴。巴克萊分析師表示，主要投資美國高收益債券的基金出現的問題可能産生直接波及影響，因為很多基金將部分資金配置到新興市場債券，即使部分債券表現較好，基金經理仍有可能獲利了結以應對贖回需求。

　　不過貝萊德的高級經理彼得·費舍爾認為，垃圾債市場出現的崩盤跡象不會像次貸危機那樣導致美國整體經濟的衰退。一方面，高收益債券風險主要來自大宗商品領域，另一方面，美聯儲多年來的量化寬鬆使當前市場流動性依然充足，資金尋求的是出路而非盲目出逃，這與2007年、2008年的情況並不一樣。

　　瑞銀分析師認為，多數投資者在2016年的戰略配置中應保留一定的美國高收益債券敞口，但2016年違約率可能上升，將給這一資産類別施加壓力。新債券發行越來越多地被用於資本投資或收購，這往往不利於信貸品質，目前美國企業杠桿率已從2010年的3.2倍上升至2015年的4.9倍，加上大宗商品價格疲軟壓低了採掘業公司的現金流，預計美國高收益債券違約率在未來12個月將升至4.5%左右。