春節後，銀行間現券市場總體表現平穩，收益率多以小幅下探為主。業內人士認為，受持續疲弱的經濟數據影響，市場對後續貨幣政策進一步放鬆的想像空間已被打開，一旦政策放鬆的利好兌現，則“債牛”亦將重啟。不過，鋻於目前風險資産的到期量正逐步上升，因此後續市場信用風險仍需警惕。

　　流動性有望重新趨緩

　　在多數業內人士看來，伴隨節後資金的陸續回流，現階段流動性有望重新趨緩，並助力債市進一步走牛。

　　“歷史數據顯示，春節後資金面通常會有所改善。考慮到今年2月降準亦釋放了基礎貨幣逾6000億元，再加上逆回購投放超2000億元，則節後資金面大概率將逐步好轉。”海通證券首席宏觀債券研究員姜超説。

　　姜超還指出，出口漸弱和通縮風險是經濟面支援貨幣寬鬆的因素，而美元走強和人民幣貶值導致外匯佔款下降是資金面支援貨幣寬鬆的因素。就歷史情況分析，2008年和2012年，當上述四個因素出現時，央行均實施了“降準＋降息”工具。

　　顯然，在現階段全球經濟動能不足，海外接連降息不停，同時美元指數走高，人民幣貶值，國內PPI“跌跌不休”，通縮風險加劇的背景下，貨幣政策繼續放鬆亦屬情理之中。

　　受訪的多位券商研究員均判斷，年內可能還有兩次以上降準的可能。“對我國央行而言，國內利率市場的重要性高於外匯市場，在穩增長、抗通縮的環境下，貨幣寬鬆料不會缺席。”姜超坦言，“如果降準後社融成本難降，而強美元、弱出口、通縮和人民幣貶值這四個因素未變，那麼貨幣寬鬆力度加大可期。”

　　來自西南證券的研究觀點亦認為，短期內寬鬆貨幣政策仍然值得期待，1月較差的信貸數據也為央行實施進一步寬鬆政策奠定了良好的基礎。雖然從最新公佈的四季度貨幣政策執行報告中可以看出，央行在流動性供給上仍然保持相對謹慎的態度，但降低全社會融資成本依然是目前央行最為核心的任務，進一步降息依舊值得期待。

　　春節後行情值得期待

　　事實上，除了資金面之外，節後利好債市的主要因素還有以下幾方面。其一，是美元指數平穩，人民幣節後流出壓力不大；其二，是美聯儲加息延後的可能性增大，為中國提供了空間；其三，是經濟整體低迷，通縮風險加劇；其四，是年初商業銀行的配置需求為債市收益率下行提供了動力。

　　一位商行交易員在接受記者採訪時直言：“考慮到現階段經濟基本面及穩增長的壓力依然不容小覷，則在未來貨幣政策仍將繼續放鬆的背景下，債券牛市基礎不會被輕易打破。”

　　“由於春節前資金需求較大，導致短端利率居高不下，現券收益率曲線呈倒挂態勢，可伴隨後續貨幣寬鬆的實現，利率短端的下行空間料將再次打開。”春節後的首個交易日，債市印證了這個預期。以信用産品為例，中債提供的數據顯示，截至2月25日收盤，銀行間信用債收益率整體回落。具體來看，中短期AAA曲線4、5年期受“12中信集MTN1”、“15國電集MTN001”等券的報價和成交帶動，下行2BP至4.28％和4.29％的水準；中短期超AAA曲線2、3年期受“14電網MTN001”、“15南電MTN001”等券的報價和成交帶動，下行1-2BP至4.12％、4.13％的水準。

　　整體來看，短期內投資者對債券市場走勢仍可持謹慎樂觀態度。一方面，股市的階段性調整在某種程度上增加了債市資金，對債市的表現有利；另一方面，年初各機構對新債的配置需求普遍較好，加上業界對短期經濟走勢的看法並不樂觀，這同樣有利於中長債的表現。毫無疑問，一季度債市的機會依舊較多，特別是春節後的行情，即便略有震蕩，但收益率上行反而能為投資者提供配置機會。近期特別需要關注資金面和央行貨幣政策的動向對債市的影響。

　　博弈降準降息預期

　　受訪的多位券商研究員均表示，債市2015年的操作策略應該是博弈降準、降息預期。在預期之中，若恰逢債券收益率上行，即可加大配置；若預期實現，降準或降息，即可兌現盈利。

　　具體到投資策略的選擇上，券商普遍建議保持頭寸流動性應對調整，若後續資金利率偏高，收益率上升，則可適當加大長端配置力度；若期限利差收窄，市場投機成分過多，則可關注短端，對長端進行適度減持。

　　就利率産品而言，業界普遍認為，目前長端利率債已經出現了明顯的下行，其風險收益比並不理想。相較來説，得益於節後資金面的趨緩，中短端利率債的機會更大。

　　信用産品方面，年後資金面寬鬆也將為信用債後續走牛創造良好的條件。至於品種選擇上，目前高等級券種已經跟隨利率債出現了明顯的下行，雖然未像利率債一樣創出收益率新低，但下行幅度依然不小，未來進一步回落的空間並不大。而中低等級品種受資金面持續緊張擾動，走勢一直相對疲軟，因此具有較高的投資價值。現階段，推薦重點關注風險相對較小的AA＋等級品種，資金面寬鬆後AA＋品種料更快地跟隨AAA品種出現收益率下行，投資者可謹慎參與。

　　值得一提的是，鋻於目前風險資産的到期量正逐步上升，因此後續市場信用風險仍需警惕。中債資信最新發佈的29大行業2015年信用展望報告顯示，紡織服裝、造紙、化肥、工程機械、鋼鐵、房地産行業的整體信用水準為“較差”；航運、聚氯乙烯、化學纖維行業的整體信用水準為“差”。

　　顯然，在未來較長的一段時間內，不同行業信用資質的分化仍是主旋律。對於投資者來説，做好個券甄別工作更是重中之重。

　　受訪的多位一線交易員判斷，寬鬆週期疊加信用事件，後續個券的評級利差將趨於擴大。需指出，在2008年的降息降準週期中，信用債曾遭遇江銅事件衝擊而致信用利差和評級利差大幅上行。此輪寬鬆週期中信用風險料有增無減，不排除重大信用事件的衝擊，即使流動性寬鬆下企業外部融資改善，信用分化仍將致使評級利差趨於擴大。

　　總之，伴隨信託産品、私募債等風險資産到期量的增多，信用風險仍將升溫。“信用債投資需銘記安全至上的原則。”姜超表示，“當前，我們仍主推優質城投和高等級産業債，以及高信用等級主體發行的混合證券。”