證監會近期批准上交所于2月9日推出上證50ETF期權，這也意味著A股市場將進入期權時代。作為國內衍生品市場新生力量，它的誕生將開啟A股市場立體化、多樣化交易時代，加速促進A股市場的成熟，A股市場的投資格局也將因此改變。

　　期權的交易特性與功能

　　期權具有比現有A股市場其他衍生金融工具更靈敏的價格發現功能，更有效的風險轉移功能，更多樣化的交易和收益機制。

　　價格發現機制。不僅期權價格和自身數量的變化可以成為引導市場預期的重要信號，當看跌期權的成交量在相當程度上高於或低於看漲期權之時，就為投資者判斷標的資産多空雙方的態度和實力變化，提供了價格趨勢的“定性”預期。基於期權價格編制的波動率指數變化，也會成為反映市場預期的重要先行指標。當波動率指數走高，表明投資者預期未來股價指數的波動性劇烈；指數走低時，代表投資者認為未來的股價波動將趨於緩和；當波動率指數達到一段時間的極致點時，則往往意味著市場價格接近轉捩點，市場隨時有變盤可能。期權更全面化的價格發現功能也就使得多空資訊傳播更為迅速、廣泛，可以給予投資人更多的交易引導，市場對於資訊的挖掘也就更為充分，市場交易和定價效率也將會提高。

　　風險轉移功能。期權交易中，買賣雙方的權利與義務是非對稱的，投資人只要支付權利金後，通過買入期權方式（不論買權還是賣權）來避險，持有期權期間就不需要繳納保證金，也不用擔心後續保證金管理問題。這一特性使得應用期權進行風險管理相比期貨更加簡便易行。如假設滬深300指數目前是3000點，投資人預期股市未來將下跌，賣空股指期貨，隨後滬深300指數下跌至2500點後，投資人盈利，但未平倉，之後股指上漲達到3600點，投資人就被套，若沒錢追加保證金就面臨平倉虧損出局，以後就算滬深300指數又再次回落到一個投資人可以賺錢的更低點位2400點，投資人因為已經提前出局已無法獲得。同樣的行情期權就靈活得多，投資人只要在3000點位置買入看跌期權，支付權利金，此時當指數上漲至3600點，投資人損失的僅是部分權利金，而當指數回落到2400點時，投資人將期權平倉或要求賣方執行權利都可以獲利，實現資産保值。

　　多樣化的交易模式。期權除了比期貨等交易工具交易成本低、杠桿高，可以更高效地實現雙向交易外，還具有比後者更靈活多樣的交易模式。例如，運用兩種不同類型期權的四種最基本的頭寸，投資者可以根據不同市場情況構造出變化多端的期權交易以獲得收益。例如當投資者認為市場會上漲，但上漲的速度與幅度都不會太大，那麼可以選擇牛市差價組合（買入一份行權價較低的認購期權，同時賣出一份行權價較高的認購期權），投資者認為大漲大跌都有可能，但傾向於看漲，那麼他可以選擇買進兩份看漲期權與一份看跌期權。

　　與股指期貨、兩融主要依靠市場方向性變化來盈利不同的是，期權具有更獨特的交易功能，投資者可以基於標的資産的波動率進行交易。例如當投資者認為後市波動率將增大時，他們可以通過同時買入虛值的相同到期日、相同數量的看漲期權與看跌期權，來構造跨式組合或蝶式組合做多波動率。這樣當未來無論波動方向如何，只要價格波動區間擴大，達到一定幅度，他們都能獲得收益。投資人還可以進行各種基於波動率的套利或投機交易，例如，當他們發現合約間波動率差異過大時，可賣出波動率較高的期權，買入波動率較小的期權，以獲得波動率差異回歸正常後的套利收益；也可以在發現隱含波動率與歷史波動率偏離過低時，做多隱含波動率，以獲得未來隱含波動率走高後的投機收益。

　　A股市場迎來新變革

　　期權的這些交易特性也就使得它能夠更好地促進市場定價有效性、風險管理完備性，以及交易模式多元化，而這正是目前A股市場的功能所欠缺的。此次以上證50ETF期權為試點，推進期權交易，則會通過以下方面逐漸改變A股市場的交易生態，促進A股市場功能的完善與成熟。

　　第一，價格發現功能引領藍籌股價值回歸。這次試點的交易標的選擇是上證50ETF期權，這一方面是因為上證50ETF在現有的交易制度框架下實現了T+0交易，與期權的交易制度一致，兩者一致有利於防範期權交易的風險，但更重要的還在於這一制度的設計有利於激活低估的藍籌股交易，提升藍籌股的流動性溢價。如上證50ETF期權主要採用實物交割，這意味著期權交易對於上證50ETF的需求將顯著增加，這也會大大增加標的股的交易量。考慮到上證50ETF中標的股中金融股佔比63%，其中包括銀行、券商和保險等，這些藍籌股的估值也有望得到提振。可以預計，今後隨著管理層逐漸推出更多類型的以藍籌為標的ETF，我國ETF市場也將再次迎來大發展時期，A股市場價值投資功能也能得到更好的體現。

　　第二，A股市場短期波動雖加劇，但中長期會因為期權交易而更加平穩。國外經驗表明，在股票期權初期，由於投機因素勝於套保及套利，相應的多數股票價格波動率都會有顯著提高，但隨著時間推進，期權市場逐步成熟，相關品種豐富，投資者回歸理性，股票的波動率也將逐漸收斂。這對於A股市場也同樣適用。A股市場波動今後會在期權交易機製作用下變得更加緩和。如現有的融券、股指期貨賣空門檻和成本都較高，期權作為低成本工具的廣泛運用無疑可以彌補現有市場做空機制的缺陷，由此促發多空力量均衡將有助於市場平穩運作。

　　第三，期權更為靈活和精準化的風險對衝及持倉調整機制，將有利於降低A股市場的投資風險。當投資者持有標的ETF、看好長期走勢但又擔心下跌時，可以通過買入一份認沽期權防範所持有的ETF下跌風險，日後哪怕ETF上漲，投資者仍然享有其收益。此外，投資人還可以採取備兌開倉策略，即持有標的資産多頭和認購期權空頭來提高組合收益，降低風險，這時市場上漲帶來的期權頭寸的損失，可由股票上漲最終實現的鎖定收益來彌補；而市場下跌時，賣出期權的權利金一定程度上彌補股票頭寸上的損失。目前投資者雖然可以使用滬深300股指期貨對衝市場系統性風險，但常常會遇到持有資産與滬深300走勢不完全一致的情形，也就難以實現充分的風險對衝。未來更多ETF期權或個股期權推出後，投資人能更好實現持有資産的風險對衝，而目前上交所規定的期權交割方式也有利於這一目標的實現。如ETF期權採用實物交割，更有利於投資者鎖定買賣價格，進行精確的風險轉移和對衝。

　　第四，期權交易不僅有利於投資者風險對衝目標的實現，其交易模式的多樣化以及豐富的投資策略也將大大促進資本市場的金融産品創新，從而有利於各類風險偏好的投資人更好地實現收益目標。從事指數化投資的基金，可以購買一些深度虛值期權（由於執行價格較低，期權價格較低），這樣一旦指數向上有大的波動時就可以獲得超額回報，從而實現指數增強的目的；結構性金融産品的發行商可以利用固定收益和A股市場期權的多個組合更為便利地創設不同收益類型和特徵的保本或高收益産品，如看漲型保本産品中，最簡單的構建方法就是買入固定收益産品的同時，買入更為低成本的牛市看漲價差期權組合，這樣産品到期後，固定收益産品的增值保證了本金的安全，若股票指數上漲，則可通過股指看漲期權獲得更多收益。

　　當然，期權交易作為新金融工具，由於自身需要不斷完善，市場也需要時間熟悉，它對於A股市場投資格局的改變也要經歷一個較長過程，這個過程的演進取決於市場與制度不斷良性互動，否則就容易醞釀風險。例如，期權作為僅反映標的資産價格方向性運動，又反映標的資産價格波動率的金融産品，它的價格變化將會十分頻繁，這就需要高頻交易來獲取盈利機會。在美國市場，高頻交易佔據了期權市場約60%的份額，而其中45%均來自於做市商，若A股市場缺乏足夠的流動性以及嚴格的風險監管措施，高頻交易過分活躍也容易引發市場的風險，這就需要管理層適應期權發展的需求，更快地完善市場基本制度。