IPO審核經歷“噩夢一週” 投行解讀：風聲會更緊

　　二級市場的低迷狀態依舊在持續，而一級市場上，又傳出了IPO審核更趨嚴格的信號。5月23-27日的一週，發審委就IPO項目共召開了兩次會議，審核了4家企業的IPO申請，這四家均已過會。而此前的一週，堪稱IPO的“噩夢之周”，審核4家IPO企業，3家未過會，當周過會率驟降至25%。而在此前的4月份，17家公司首發申請，只有一家未通過。

　　對IPO風向異常敏感的投行解讀出了不同的意味。

　　“市場低迷，為了減少對二級市場的衝擊，只好每次只發幾家，有意控制發行節奏。”上海某知名券商從業十餘年的投行人士如此解讀。

　　這樣的日子裏，券商投行們並不好過。“感覺現在IPO、再融資都會卡得很嚴。”IPO節奏放緩打亂了李斯(化名)的全盤計劃。在北京某投行工作了四年，李斯手下本來明年可以出來的項目，可能預期後年，“我們做項目的時間表已經不是從項目啟動到最後融資，只能是到過會，至於之後什麼時候才發批文，得看市場情況。”更令李斯無奈的是，其手頭有些項目是從海外回歸A股，如今進退兩難。

　　“帶病上市”接連被否

　　截至5月25日，發審委當周又放行了兩家企業的IPO，讓正處於排隊中的擬上市企業松了了一口氣。但就在此前一週，發審委一口氣否決3家企業上市申請，令不少投行人士壓力陡增。

　　近日，大盤持續“雞肋”行情，券商裁員減薪風聲四起。在這樣的行情下，IPO審核的細微變化都會牽動市場的神經。近期，市場猜測監管風暴已經刮向IPO，審核趨嚴跡象顯現。

　　市場傳言，監管層可能會集中清理IPO排隊中一批凈利規模比較小且盈利出現下滑的企業。在廣州一家券商的投行人士看來，“最近口風緊，一些上會企業如果業績下滑，上去也會淪為一個新的殼，監管部門會平衡一下。”之前IPO申報項目會嚴格按照申報時間來審核的，這是比較公平的辦法，但現實是在會的企業品質有好壞之分，如果嚴格按照申報時間，也是另一種不公平。“通過清理一部分業績差的企業，可以把優質的企業往前提一提。”

　　據Wind統計，今年1-3月，每週6家或以上的企業上會，但進入4月，每週的上會企業數已經縮減到了4家。截至5月26日，今年以來共有95家擬上市企業上發審會，其中5家企業的首發申請被否，2家企業取消審核，88家企業成功過會，過會率達到92.63%。而自4月以來，過會率只有83.87%，被拉低的主要原因在於證監會5月20日當周連續否決了吉林科龍建築節能科技股份有限公司、吉林省西點藥業科技發展股份有限公司、南京中油恒燃石油燃氣股份有限公司3家企業的首發申請。

　　從證監會發審委會議審核結果公告分析來看，科龍股份被否的直接原因是現金交易及與實際控制人的資金往來。現金交易無法核查業務的真實性，而與實際控制人之間的資金往來存在利益輸送的可能性。西點藥業的硬傷之一在於其核心産品的專利技術、商標、商品是通過授權獲得的，對公司的持續生産經營構成很大風險。除此之外，與經銷商是否存在異常資金往來、毛利率遠高於同行業公司等情況也被發審委質疑。

　　不過，據經濟觀察報記者從多位投行人士處獲悉，證監會關於IPO的政策、窗口指導暫時沒有變化。

　　在上述上海資深投行人士看來，這些發審委質疑的問題落點都在這些企業可能存在財務造假。財務造假沒有證據很難證明，所以證監會提出這些疑問，如果擬上市企業解釋不清楚就會被“斃掉”。“防‘帶病上市’是監管重點，自從證監會主席劉士余上任以來，證監會內部對風控要求比較嚴格，行事風格也趨向保守。”另一名接近監管層的投行人士認為。

　　投行的陣痛

　　一級市場IPO的熱度驟降，目前又臨從嚴審核之風向，券商投行今年或將遭遇寒冬。

　　與之相對應的是二級市場行情不濟，牛熊轉換前景不明。A股近期一直表現不振，人氣低迷，交易量已經較去年此時大幅萎縮。5月25日兩融餘額小幅下降至8256.33億元，繼續刷新18個月以來的新低，也歸位至牛市前的水準。上述廣州投行人士認為，IPO佣金整體上來講，比去年會有下滑，這主要和發行節奏關係比較大，但相比經紀、投資業務來説，IPO業務的放緩可能會好一些。

　　IPO審核的微妙變化讓投行的神經變得緊繃。對李斯來説，“現在必須謹慎、謹慎、再謹慎。很多之前都覺得會放鬆的地方，比如募投、同業關聯等，最近感覺一直在收緊。”以前過會之後，一個月之內能拿到的審批文件，現在也要放低預期，等待監管部門依據市場情況放行。

　　李斯的遭遇只是券商投行的一個縮影。在短短的兩年時間裏，李斯經歷過批量奔赴港股和集體拆紅籌回歸A股的浪潮。2014年牛市還沒到來的時候，李斯參與的很多項目都選擇登陸港股；到2015年，又有大批准備去香港上市的企業都回歸A股；而目前，他手中的項目也已全部瞄向了A股上市，海外項目基本上沒有了。“這兩年折騰下來，都回A股了，這些企業該拆紅籌的拆紅籌，進展到一半，現在政策又變了，中概股回來難度加大。本來覺得週期能夠很快，拆回來一年多就可以上了，現在變得很不確定。”李斯説，一兩年的折騰，很多都已從境外回歸準備衝刺A股了，如果再折騰回去，除心理上不能接受外，實際操作層面也有很大的障礙，目前很多企業都交了申報材料，有些公司甚至都發了公告，所以也只能硬著頭皮往前走，走一步是一步。

　　而投行轉型思變之路道阻且長。“現在IPO是最難做的，今後我們會多往並購重組這塊去看，多拿點這種項目。”李斯的項目組，IPO佔到一半左右。上述上海資深投行人士也認同這樣的轉變，IPO有很多個人無法控制的突發因素，其所在公司在並購重組方面的業務比IPO多；至於IPO業務，其更關注成長性比較好的行業，比如醫藥、消費、能源、環保、TMT等。

　　另一個被投行看重的業務幫助境內企業進行海外並購，面臨的挑戰也逐漸增多。今年一季度中企在海外並購豪擲近千億，成為海外並購最火一季度。根據Dealogic數據，中國今年一季度海外並購再創季度總額新高，錄得922億美元(183筆交易)。“之前中方的買家比其他競爭者高出很多的PE倍數去收購，很有競爭優勢，但是外管局對人民幣流出控制得也比較嚴格，中企收購海外企業的業務現在也不好做。”

　　不過，與IPO放緩以及從嚴審核相比，IPO暫停才是橫亙在所有投行人士心中的不定時炸彈。“IPO也慢慢發著，只要它不停，哪怕慢一點也沒關係。”上述上海投行人士認為。