每逢A股暴跌，市場對融資盤平倉的擔憂便油然而生。殊不知，兩融風險並非只因暴跌而生。過去兩年，在融資融券業務迅速崛起的同時，“中國式融資客”本身也成了極為重要的風險因素。多個兩融平倉或爆倉的案例顯示，更多融資客跌在了欠缺風險控制的交易習慣，以及賭性和貪婪上。

　　記者從多名券商營業部人士處得知，“中國式融資客”不僅存在利用信用卡、無息無抵押貸款參與兩融的情況，甚至有融資客先在場外配資加杠桿，再入場內使用兩融的情況，激進程度令人擔憂。

　　更值得注意的是，融資客在上漲時極少會獲利了結，多是等到股價大跌時才被迫平倉。

　　與此同時，在追求業務規模擴張的過程中，券商亦存在疏于投資者教育等職責缺失的行為。

　　不少業內人士認為，把控杠桿工具的風險，不可能依靠行情的走勢，制度的完善、交易各方參與者的自律、投資教育的強化等均迫在眉睫。

　　每逢急跌兩融就危如累卵

　　今年以來的9個交易日內，上證綜指累計跌幅已達15%，其間還經歷過千股跌停。兩融再次成為市場關注的焦點。

　　Wind統計顯示，從2015年12月31日起，滬深兩市融資盤已連續9個交易日凈流出，兩融餘額直降1480億元。

　　大盤暴跌引發兩融餘額迅速回落，在A股已非首次出現。去年六七月時，A股階段摸頂後急速下挫，引發兩融餘額從高位暴跌。去年6月18日，兩融餘額高達2.27萬億元；7月8日，兩融餘額就降至1.48萬億元。其間，融資盤大面積平倉危機被引爆，拖累股指並引發資金恐慌式出逃，流動性危機一觸即發。

　　自此之後，暴跌就被視為兩融業務最大的風險因素。兩融是否大面積觸及平倉線，在眾多投資者眼中已經演變為一種信號。除了給市場造成量化的拋壓以外，更嚴重影響著市場情緒和交易心態。

　　“主動償還有時候趕不上暴跌的速度，尤其是整個市場都不好的時候，維持擔保比例從警戒線到平倉線之間很快。來不及的時候，券商為了平倉確實會將股票直接挂在跌停板，這也會加速股價的下跌。” 上海徐匯區的一家券商營業部市場總監王海(化名)向記者表示。

　　更重要的是，對於融資盤平倉的預期，已成為市場恐慌情緒的重要來源，對行情企穩和個股反彈更加不利。“連續暴跌引發平倉、平倉繼續拖累股價”已成為惡性迴圈鏈，再加之恐慌式出逃對行情的壓制，兩融平倉所産生的影響已超越這一操作本身。

　　激進融資客的致命弱點：按兵不動

　　去年A股暴跌後，每逢股指大幅波動，眾多融資客被平倉的慘痛經歷就隨即曝出。雖然過程各不相同，但促使融資客走上這條路的原因卻極為相似。

　　“我接觸過的一個客戶，是用多張信用卡套現去做融資融券業務的，還用現金做擔保物，以便融到更多錢去買股票。”王海向本報記者透露，去年場外配資尚未全面清理前，還出現過先在場外配資加杠桿再入場內使用兩融的客戶，激進程度令人擔憂。

　　另有券商營業部人士告訴本報記者，利用信用卡、無息無抵押貸款做融資融券的情況確實存在，“其實就是空手套白狼”。

　　如果用高風險資金做兩融交易還屬個別現象，那在融資客平倉的案例中，不及時止損、不主動斬倉等交易習慣已是普遍存在的致命弱點。

　　“不管你怎麼勸，他們死活就是不動。”多位券商營業部人士都向本報記者表示，很多融資客被平倉都是因為“按兵不動”。

　　“在融資賬戶觸發警戒線後，目前券商常規的做法是進行風險提示通知。有的客戶心裏很清楚，這時並不能把他怎麼樣。在維持擔保比例從警戒線跌到平倉線的過程中，不會有任何的主動操作行為。前幾天有個客戶，跌到131%了還是一動不動。”一家大型券商上海某營業部的資深理財經理告訴本報記者，部分融資客戶在股價上漲時不會主動獲利了結，多是等到股價大跌時才“被逼”割肉。

　　該人士還介紹，其所在營業部近期觸及警戒線的某個兩融客戶，自2011年起便參與了兩融交易，其間取得過不俗的投資收益，尤其是滬指從2000點漲到5000點期間，盈利激增。但去年的暴跌導致該客戶盈利大幅縮水，心態也發生了變化。“他就像是賭氣似的一直滿倉不減。有些人是熬出過極端行情的，有點像賭徒，總覺得還會翻盤。”

　　行情漲跌，已非兩融業務唯一的風險因素，當杠桿工具遇到賭性、貪婪、投機的交易心態時，平倉和爆倉危險並不只發生在暴跌之時。

　　2014年5月，成飛整合宣佈擬發行股份購買沈飛集團、成飛集團和洪都科技全部股權。若重組順利完成，公司主營業務將變更為以殲擊機、導彈等軍品研製為主。該消息使成飛整合復牌後的價格一路飆升，9月初，該股融資餘額還曾突破20億元。但在12月中旬，成飛整合突然臨時停牌並宣佈重組失敗，隨後連續三個交易日跌停。該股復牌時還沉澱有超過13億元融資餘額，部分融資客隨即遭遇平倉，損失慘重。

　　根據此前的報道，部分被平倉或爆倉的融資客當時採取了滿倉融資買入單只股票的操作，且在股價上漲中繼續追高融資買入，在股價急速下跌過程中，已無力追加擔保物，最終被迫割肉平倉。

　　券商的疏忽

　　除了投資者所要面臨的內外部風險因素外，券商對兩融業務發展和風險控制的處理，亦存在一定隱憂。

　　在對上述成飛整合的採訪中，就有融資客表示，其是在券商營業部的介紹和推薦下開了兩融信用賬戶。這一説法，也得到營業部人士的確認。上述多位券商人士就表示，在2014年中以後，兩融成為多家券商重點發展的業務之一；部分券商還會對營業部下發任務目標，客戶數量、業務規模等都有量化績效考核指標。

　　統計數據可以重現券商發展兩融的激進程度。Wind統計數據顯示，2014年6月底時，國泰君安的兩融交易餘額在行業內居首，為294億元，中信證券等另外7家券商的兩融餘額超過200億元。而到2015年6月底時，廣發證券以1389億元的兩融餘額居行業首位，銀河證券、國信證券等7家券商兩融餘額過千億元。

　　“去年暴跌後，公司對兩融業務已經不再設定任務目標了。但(去年)9月和10月，營業部又接到了關於兩融業務的績效指標。”上述營業部人士透露，在瘋牛行情中多數券商完成了多渠道的融資；當行情迅速回落、交易尚不活躍之時，大量留存的資金目前對券商而言亦形成一定壓力。在業績考核等壓力下，刺激兩融業務發展的舉措仍時有出現。

　　兩融業務過快增長的同時，缺乏投資者教育、疏于風控等情況頻出。2015年初以來，監管層針對券商兩融業務開展有多次現場檢查，對於違規行為進行全面清查。去年至今，已有多家券商因兩融業務中存在違規行為而被查。

　　值得注意的是，從2015年上半年起，監管層及券商已從交易制度層面進一步規範、完善兩融交易，包括強化逆週期調節機制、加強集中度管理、強化投資者教育等。