剛剛過去的一個月，對A股市場參與者來説是深刻難忘的。股指的快速大幅下跌、流動性的突然枯竭以及由此産生的末日恐懼感，均為股市發展20餘年來前所未有。

　　在政府直接入市干預下，市場初步穩定下來，接下來市場將面臨災後重建的艱巨任務。從短期看，要儘快解除為維穩而推出的諸多臨時性的、反市場的措施，恢復正常化交易制度。從長期看，如何完善制度、構建股市長期穩定健康發展的基礎，是擺在所有人面前的一道課題。未來市場能否持續健康發展，將直接取決於對這次股市危機反思的方向是否正確，只有方向正確，完善制度才有正確的著力點。

　　巴西叢林中的蝴蝶，偶爾扇動幾下翅膀，可能在兩周後引起美國德克薩斯出現一場龍捲風。“蝴蝶效應”這個詞最初來源於氣象學領域，但有意思的是，它最具解釋力的對像是金融市場，歷史上每次金融風暴仿佛就是一次次對“蝴蝶效應”的內涵進行完美的闡釋。

　　2008年，數目最初僅100余億美元的次級貸款違約，觸發了債市冰凍，最終在金融市場産生“鏈式核反應”，導致了一場史無前例的金融危機甚至經濟危機。此次A股幾乎是毫無徵兆地大幅下挫，觸發了大規模的被動去杠桿，令絕大多數投資者措手不及、驚恐不已，市場演化中已經具備了鏈式反應的特點，這與2008年全球金融危機極其相似。

　　人們應該如何看待一場又一場金融風暴過程中的觸發因素、放大因素及基本面因素之間的關係？亡羊補牢應該從何處著手？從目前情況看，人們對這次A股風暴的反思存在一定的誤區，令人擔憂。有的人把主要精力放在尋找那只振翅的蝴蝶，有的人把這次危機簡單化地理解為一場流動性危機，還有的人希望通過採取一些反市場化的措施來保持市場長期穩定。

　　泡沫的出現和膨脹是所有市場崩潰的前置條件。在此輪股市大幅下跌之前，A股部分板塊在持續瘋狂投機推動下出現了明顯泡沫，部分個股泡沫達到了匪夷所思的程度。經驗表明，泡沫形成後市場仍可以在較長一段時間內維持著鋼絲上的平衡，但任何外在隨機力量的輕微變動都可能瞬間導致市場突然逆轉。從市場運作規律看，這種平衡被打破完全是隨機的、難以預測的，觸發因素也各種各樣，甚至1929年美國股市大崩潰至今也沒有找到任何觸發原因。因此，將重點放在追究風暴是由哪只蝴蝶振翅引起，爭論是清查配資還是高位做空應對股市下跌負責，是無意義的，重要的是什麼因素導致市場出現了泡沫。如果沒有地球大氣系統內部能量聚集到臨界點，蝴蝶振翅不要説引起風暴，恐怕連樹葉也無法晃動。

　　同樣，流動性緊張也只是此次股市動蕩外在諸多表像之一，而不是其本質。流動性危機金融危機的症狀之一，幾乎所有類型的金融危機在演化過程中，都伴隨著流動性緊張，杠桿越高流動性問題越嚴重，這點在2008年美國次貸危機中體現得淋漓盡至，當時危機最嚴重的時候，貨幣市場、債券市場交易枯竭。如果錯誤地將這次股市動蕩定位為一次流動性危機，那麼市場重蹈覆轍就是大概率事件。

　　此輪股市動蕩從本質看是泡沫破裂過程。過往A股也出現過多次泡沫形成與破裂的迴圈，但這一次因為市場存在若干新的內在機制（如杠桿、股指期貨、公募私募基金規模急劇增長），其激烈程度和破壞力被大幅放大了，但與以往比，泡沫破裂的性質沒有任何差異。因此，要確保中國股市長期穩健發展，一是要消除泡沫易發多發的機制體制環境，從源頭上預防泡沫形成，減小其膨脹程度；二是要適當控制市場的助漲助跌機制。

　　我們得到的第一條教訓，就是應該尊重市場規律，對價格與價值之間的關係，要有常識心，要有敬畏心。要認識到任何推動股市脫離價值中樞的行為都是危險的，任何可能導致股價嚴重脫離基本面的行為都不應該進入政策考慮範圍。對市場操縱和內幕交易的打擊要從嚴，不能因任何理由放鬆。其次，客觀理性認識“杠桿”等市場助漲助跌機制，既不能全部否定它的作用，也不能毫無限制，而應該制定科學的監管方法。引進創新性金融工具要注意速度，不能與市場承受能力脫節，同時，要及時掌握已發生變化了的市場的數據。要全面系統地反思公募基金投資行為對市場的影響，制定更加嚴格的監管措施，防止其成為市場不穩定的根源。

　　值得注意的是，此次股市波動不應該阻擋市場化改革的步伐。市場化的供求關係，本身即具有防止泡沫形成的功能。註冊制不能因此而耽誤，除此之外，還應制定政策，讓減持、增發、回購等增加或減少股份供給的行為更加便利、更加快捷，讓市場化的股份供求成為預防泡沫形成和膨脹的重要機制。切不能倒果為因，認為是股份供給增加刺破了泡沫，所以要限制股份供給。同時，要完善做空機制，使其能夠健康運作，更好地發揮價格發現的功能，成為預防泡沫的市場力量。A股市場一直難以確立價值投資理念的主流地位，原因就在於價值規律不能很好地發揮作用，股價嚴重脫離內在價值成為常態。只有高度的市場化和法治化，價值規律才能充分發揮作用，人們才會被迫接受價值投資理念。否則，在投機、泡沫、操縱遍地的環境下，又可能釀成一次新的危機。