把資訊披露作為新三板分層的主要依據，無論是對組織交易，還是選擇公司都大有好處，也能夠達到分層的基本目的。

　　新三板的分層問題，最近受到市場的廣泛關注。作為今年新三板市場最有可能啟動的一項改革，不但涉及面廣，而且對市場未來的發展影響巨大，的確值得研究。

　　在這裡，筆者想討論的是，新三板分層目的是要解決什麼問題呢？去年下半年以來，新三板掛牌公司迅速增加，現在數量已經超過3500家。在國民經濟的絕大部分領域，都可以看到新三板公司的蹤影。自然，各個公司之間的差異也是十分巨大，有的主營業務收入已經有幾十億，也有的則才剛剛達到千萬級的水準；有的是新生的新經濟領域企業，亟待在資本市場得到孵化，有的則是傳統的成熟型企業，掛牌的目的主要是為了獲得股權的流動性。顯然，這麼多發展水準不同，業務特徵迥異的公司放在一起交易，投資者雖然選擇餘地很大，但要真正選對公司，恐怕就不是那麼容易了。再説了，新三板的擴容還在加速，而相應的其對資訊披露的要求則又不是太高，這樣對於投資者而言，實際上就面臨一個越來越棘手的掛牌公司選擇問題。這個問題不解決，社會資金就不可能大規模地進入到新三板來。

　　也許，新三板的分層倒是有利於化解這個難題。所謂的分層，説白了也就是按一定的標准將掛牌公司分為幾個類型或板塊，這樣投資者可以根據自己的投資偏好和風險承受能力，以及資金規模的大小，久期管理的需要等來作出選擇。從海外的場外市場實踐來看，不少都是進行分層，而其初衷就是為了給投資者提供投資上的便利，以促進市場的發展。

　　講到這裡，也就帶來一個新的問題：既然分層是為了方便投資者，那麼怎樣來分比較合適呢？有人提出按企業規模來分，這有點像過去滬深交易所的分工模式：大盤股到上交所，小盤股到深交所。但是，這不是一個好的模式，因為在大多數情況下，公司的特點與價值與其規模的大小並沒有必然關係，簡單地以規模作為劃分的依據，不但沒有什麼技術含量，對投資者的幫助也不大。

　　也有人提出，按盈利能力劃分，盈利高的是一層，低的是一層，沒有盈利的再是一層。這樣雖然可以給投資者提供較為直觀的板塊特點，但卻有違于開設新三板的目的。新三板之所以不設掛牌門檻，允許虧損公司掛牌交易，目的就是為了在更大程度上支援中小企業發展，特別是孵化初生的創新型小微企業。客觀上，新三板最大的看點也是有望培養出能夠高增長，未來成為某個行業龍頭的公司。如果以盈利能力的大小來分層，顯然很難起到引導資金關注這些企業的作用。

　　還有人提出，按股份的分散程度與交易的活躍性來分層，從組織交易的角度出發，這當然是一個很好的切入點，也有利於新三板化解流動性不足的問題。但是，考慮到這些指標的受控制性較高，而且相對不那麼穩定，以此來分層，對於整體提高新三板的市場吸引力，強化其作為場外市場的基礎功能，恐怕未必會有相應的效果。

　　在這裡，人們不妨轉變思路，以資訊披露為抓手，設置不同標準的資訊披露規則，將能夠按照較高標準披露資訊的分為一層，將只能按照一般要求披露資訊的分為另外一層，對於那些資訊披露水準較低的也分為一層。這樣做的好處是，投資者能夠根據自己的情況，對在相關層次交易的公司有較為全面的了解，從而克服目前公司資訊披露完整度普遍較低的困難，為從容選擇、理性投資提供條件。鋻於目前的實際，選擇能夠按照較高標準來披露資訊的公司數量可能比較有限，這樣事實上也是借助資訊披露對掛牌公司進行一次篩選。作為公眾公司，要讓投資者放心地進行投資，提高資訊披露的標準是很關鍵的，而把資訊披露作為分層的主要依據，無論是對組織交易，還是選擇公司，都是大有好處的，也能夠達到分層的基本目的。

　　今年以來，新三板經歷了火爆，也感受了寒冬。而要實現平穩發展，關鍵是改革。人們希望以分層為突破口，加快改革的步伐，推動新三板的可持續發展，更好地服務於實體經濟。

　　（作者為申萬宏源證券首席分析師）