文科園林(002775)

　　文科園林此次發行總數為3000萬股，網上發行1200萬股，發行市盈率22.98倍，申購代碼：002775，申購價格：16.93元，單一帳戶申購上限12000股，申購數量500股整數倍。

　　【基本資訊】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　公司以地産與市政園林綠化為主營業務，産業鏈完整，位列全國城市園林綠化企業50強。

　　【機構研究】

　　銀河證券：文科園林合理估值為40-45倍PE

　　公司以地産與市政園林綠化為主營業務，産業鏈完整，位列全國城市園林綠化企業50 強。公司提供從園林景觀設計、綠化苗木供應到園林綠化工程施工、園林養護的産業鏈一體化園林綠化服務。公司主營業務為地産園林和市政園林的綠化工程施工及園林景觀設計。園林綠化工程施工業務近三年佔比均超過95%，業務類型以地産園林為主；公司重視園林景觀設計業務，未來營業利潤佔比將逐漸提升。控股股東及實際控制人為李叢文、趙文鳳夫婦，發行前合計持股比例為58.82%。

　　新型城鎮化與消費升級助推園林産值規模。持續提升的城鎮化率仍是園林需求主要驅動力，公共環境改善需求與居住品質升級是景觀品質提升主動力。至2015 年，我們預計地産園林市場規模將達2100 億元，市政園林綠化市場規模將達到2900 億元。目前園林行業企業已超過16,000家，行業競爭格局逐漸傾向第一梯隊綜合競爭力較強的龍頭企業，市場集中度不斷提升。公司地産園林領域競爭對手主要為棕櫚園林、普邦園林；市政園林競爭對手包括東方園林、鐵漢生態、嶺南園林.

　　公司競爭優勢：(1)資質齊全，工程業績豐富：公司擁有城市園林綠化企業一級資質、風景園林工程設計專項甲級資質等資質證書；(2)研發設計實力雄厚，産業鏈運營一體化：公司掌握多項苗木培育、種植和園林綠化施工方面的關鍵技術。(3)全國範圍業務佈局，跨區域經營均衡發展。

　　公司未來成長驅動因素：(1)業務佈局覆蓋完整：公司立足地産園林業務，積極拓展市政園林、生態修複業務；加強相關技術創新和研發實力；設立華北、華中等區域設計分院，提升設計施工一體化綜合能力；在華北、華西、華東等地建立苗木基地，擴大苗木資源自給規模；(2)區域渠道下沉：建立區域管理中心和全國資訊資源庫，提升異地運營效率；推行一線城市為示範，帶動周邊城市的拓展計劃；(3)人才機制與組織結構完善：完善人才培訓服務、考核評估、薪酬激勵、引進與配置等各項制度，完善公司治理結構。

　　風險因素：房地産行業風險、應收賬款發生壞賬的風險等。

　　合理估值區間37.6-42.3 元：我們預計公司2015-17 年EPS 分別為0.94/1.10/1.30 元。可比公司2015 年平均PE 為47 倍，我們認為可給予公司15 年40-45 倍PE，合理價值區間為37.6-42.3 元。公司本次擬發行對應發行理論價格不超過16.93 元。

　　海通證券：文科園林合理估值為35.92-40.41元

　　公司主營業務為園林綠化工程施工、園林景觀設計、園林養護及綠化苗木種植。公司産業鏈完整，下游客戶包括房地産開發商以及政府，目前業務資質齊全，品牌影響力出眾，綜合競爭力強。

　　李從文、趙文鳳夫婦為公司實際控制人，部分高管和核心技術人員均直接或間接(通過澤廣投資)持有公司股份。按發行最大股份計算，李從文、趙文鳳夫婦合計直接持有公司22.79%的股權，並通過萬潤實業間接持有21.33%股權，兩者直接持有公司44.12%的股權，為公司實際控制人；

　　主營業務平穩，回款情況不佳。公司主要從事園林綠化工程施工，14 年全年實現營業收入9.45 億元，同比增長11.25%，歸屬母公司凈利潤9015 萬元，同比下降7.66%，毛利率同比略有提高0.68 個百分點至25.98%，主營業務中約74.50%為地産園林，毛利貢獻比重在65.61%。全年經營性現金流為-6973 億元，同比下降30.19%，15 年Q1 經營性現金流為-8876 萬元，現金流繼續凈流出，回款有待加強。截止2014 年末，公司累計在手訂單12.23 億元，其中園林工程施工在手訂單11.05 億元。

　　行業層面：兩大業主發展趨勢向好，産業鏈擴張開啟二次成長。政策面+資金面持續放鬆，房地産行業景氣度提升將持續上升，持續時間12-15 個月。地方政府融資平臺功能逐漸弱化，政府大力推廣PPP 模式，未來PPP 項目的財政補助應照支出性質分別納入一般公共預算和政府性基金預算管理，形成更強的回款保障。園林行業屬於輕資産、資金密集型行業，外延式擴張難度低，從已上市A 股園林企業，轉型主要包括：産業鏈縱向擴張，包括前端設計、生態修復等；橫向擴張，介入環保、文化旅遊等相關産業。從漲幅角度來看，14 年6 月以來，整個園林板塊漲幅152.71%，略微跑贏大盤，建築板塊中漲幅最低，有補漲動力。

　　品牌、過往業績突出，綜合競爭力強。公司自1997 年以來，深耕園林行業，連續5 年獲得“廣東省二十強優秀園林企業”稱號，近年來獲得多項精品園林綠化工程。大客戶資源豐富，恒大、萬科、萬達等優質地産商均為公司客戶，業務範圍也擴展至31 個省份，項目管理能力出眾，跨區域經營優勢突出。

　　募集4.6 億元，主要用於補充流動性以及苗木生産基地建設。公司擬發行3000萬股，佔發行後總股本的25%。實際募集資金4.6 億元，用於補充項目流動性、建設苗木生産基地以及償還銀行貸款。苗木基地全部建設完成，將極大提升公司自産自供苗木數量，預計每年將實現凈利潤7050 萬元，顯著提升公司盈利能力。

　　合理價值區間35.92 元~40.41 元。按發行後最大股本計算，預計15-16 年EPS分別為0.90 元和1.04 元，按照目前新股發行的規則，我們預計發行價為16.93元，對應15 年PE 約19 倍，建議詢價。參考同類上市公司估值水準，給予15年40-45 倍PE，合理價值區間為35.92~40.41 元；

　　風險提示：客戶集中度較高風險，回款風險，訂單推遲風險。

　　柏堡龍(002776)

　　柏堡龍此次發行總數為2622萬股，網上發行1042萬股，發行市盈率22.98倍，申購代碼：002776，申購價格：23.29元，單一帳戶申購上限10000股，申購數量500股整數倍。

　　【基本資訊】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　專注于服裝設計，同時根據客戶要求對公司設計款式提供配套組織生産服務。

　　【機構研究】

　　安信證券：柏堡龍合理估值為20-30倍

　　服裝設計行業領先企業，業績快速增長。公司專注于服裝設計，同時根據客戶需求提供配套組織生産服務。緊密契合服裝行業終端“快時尚”趨勢，塑造了“快速、多款、少量、時尚”的運營模式和設計為主、生産為輔的業務模式。公司2014 年度營業收入及凈利潤分別為5.50 億元、1.07 億元，同比增長6.53%、5.39%。2015 年度一季度營業收入1.63 億元，同比增長37.57%，凈利潤0.32 億元，同比大增51.10%。

　　服裝設計位於産業價值鏈高端，專業化分工及設計服務外包將成主流：服裝産業價值鏈利潤分配中設計佔達40%；我國服裝行業整合升級成為必然趨勢，設計時尚、量少、快速反應等“快時尚”趨勢使得設計的重要性日益提高，設計服務外包將成為服裝行業主流，市場容量達到500億元。服裝設計行業競爭較弱，整合服裝前端價值鏈的專業設計企業缺乏競爭對手。

　　強大的設計能力構建核心優勢，“快時尚”業務模式正當風口：公司通過專業化分工、大型設計師團隊、豐富客戶資源、多樣研發優勢和版權保護等形成強大的設計能力；市場定位與服務流程針對時下“快時尚”趨勢，達到少量、多款、反應迅速的設計與生産業務模式，2014 年開發7871 款服裝設計作品，體現了強大的設計實力。

　　募投項目強化創意設計和生産實力：創意設計中心建設項目將增強公司快速、多款式的設計實力，達産年銷售收入3.06 億元；服裝生産線擴産建設項目增加公司生産實力，達産年銷售收入2.97 億元，創意展示中心項目將促進公司與客戶溝通，並利於其他項目實施。

　　盈利預測與估值：我們預計公司2015-2017 三年凈利潤增長率分別為28.5%/36.4%/50.7%，對應攤薄後EPS 分別為1.32 元、1.79 元、2.7元。對比A 股中休閒服飾及服裝製造上市公司估值，建議定價區間為26.4-39.6 元，對應2015 年預測市盈率20-30 倍。

　　風險提示：1)研發設計人才流失；2)客戶集中風險；