18日晚間，證監會披露5家企業的IPO審核結果，浙江紅蜻蜓鞋業、黑龍江珍寶島藥業、上海新通聯包裝及大連派思燃氣等4家公司過會，惟獨索通發展股份有限公司(下稱“索通發展”)被否，也成為今年以來第一家被否的山東企業。

　　經濟導報記者了解到，作為國內預焙陽極行業最大出口企業之一的索通發展，這已是其第二次闖關失利。早在2011年，索通發展衝關中小板失敗，隨後排隊IPO，計劃登陸上交所[微網志]。但隨著首發申請再次被否，其資本之路荊棘叢生。

　　對於索通發展被否的原因，證監會暫未予説明。導報記者查閱預披露的招股書發現，其內銷增長嚴重依賴關聯交易，銀行債務水準偏高，未來增長潛力堪憂。如是種種“硬傷”，使得其上市夢想屢屢蒙塵。

　　獨行性存疑

　　索通發展位於臨邑縣恒源經濟開發區，前身為索通臨邑碳素有限公司，成立於2003年8月27日。註冊資本為18050萬元，2010年整體變更為股份公司，主營業務是預焙陽極的研發、生産和銷售。

　　隨著電解鋁行業的發展，作為現代鋁電解工業不可替代的重要原材料，近年來預焙陽極行業發展迅速。索通發展本次擬公開發行不超過6020萬股，擬募投約6.7億元于嘉峪關索通預焙陽極有限公司(下稱“嘉峪關索通”)25萬T/A預焙陽極項目和研發中心建設項目。

　　“公司倚重的國內業務嚴重依賴關聯方酒鋼的增長前景，風險非常集中。”山東一家會計師事務所的合夥人宋先生對導報記者分析道。

　　預披露資訊顯示，索通發展2013年銷售同比增長了70%，這種增長主要是募投項目正式投産，産能釋放的結果。

　　實際上，2013年其國內銷售增長了11倍，但這種銷售增長的品質並不樂觀。2013年，該公司81%的國內銷售來自關聯交易———在8.15億元的國內銷售收入中，高達6.64億元的金額來自一家關聯客戶：甘肅東興鋁業公司。

　　甘肅東興鋁業是酒泉鋼鐵集團的全資子公司，酒泉鋼鐵集團恰好又是嘉峪關索通的戰略投資者。該關聯方不但是索通發展的重要客戶，也是其原料、動力以及工程服務的重要供應商。

　　據了解，索通發展同時向酒泉鋼鐵集團及其兩個子公司———甘肅東興鋁業和酒泉宏興公司採購原料、動力及工程服務。這種與戰略投資者互為客戶的關聯關係，儘管相當程度上由索通發展産品産銷的特殊性決定，但也意味著公司倚重的新增長點的國內業務嚴重依賴酒泉鋼鐵集團。

　　“而且，近年的國內銷售高速增長有可能是關聯方的刻意幫助帶來的，其持續性值得擔憂。”宋先生表示。

　　索通發展稱，關聯交易的價格遵循市場交易的原則，不過卻難以讓外界排除戰略投資者特意在衝刺IPO前，通過大量採購來助力索通發展銷售增長的疑慮。

　　事實上，監管層也對此有所詬病。在18日晚披露的審核資訊中，發審委對索通發展問詢的一個關鍵問題便是：請保薦代表人結合報告期內向關聯方酒泉鋼鐵集團下屬甘肅東興鋁業銷售産品預焙陽極、從酒泉鋼鐵集團及其下屬企業採購原材料和動力能源産品的市場價格，説明隨著發行人募投項目産能的進一步釋放，該等關聯交易對發行人獨立性影響程度的核查情況。

　　由此來看，大額的關聯交易或對該公司獨行性存在影響，這也引發了監管方的警覺。

　　增長空間或受限

　　索通發展主營的預焙陽極産品屬於大宗工業消耗類商品，它既是電解槽的陽極導體，又參與電化學反應，被稱為鋁電解槽的“心臟”，是當前鋁電解工藝不可替代的消耗材料。

　　招股書顯示，報告期內，索通發展預焙陽極的銷售收入佔營業收入的平均比重達96.95%，主營業務高度集中。電解鋁行業作為國民經濟的基礎産業，處於産業鏈最上游，這使得該公司的經營狀況極易受宏觀經濟的波動影響。

　　此外，該公司外銷收入主要以美元作為結算幣種，如果人民幣持續升值，隨著公司出口規模的擴大，匯兌損失可能成為影響公司盈利能力的風險因素。而在2011年到2013年，公司匯兌損失分別為1299.27萬元、310.64萬元和2000.56萬元。

　　導報記者注意到，近年來，索通發展吸引了多達16隻私募股權基金的介入，但其銷售增長並未能阻止盈利的持續下滑。

　　財務數據顯示，2011年至2013年，索通發展的營業收入分別為12.7億元、11.2億元和19.1億元，扣非後歸屬於母公司的凈利潤分別為1.03億元、1.12億元和0.4億元。不難看出，2013年該公司營業收入同比大增，但扣非後的凈利潤卻出現大幅跳水，同比驟減64.2%。

　　“究其原因，在於當年應計提壞賬準備劇增和折舊費大幅提高。除此之外，匯兌損失也在扮演利潤‘殺手’的角色。”宋先生對此分析説。

　　索通發展資産負債率並不高，近年保持在50%左右，不過，其有息債務卻值得關注：2013年底，該公司長、短期借款合計達10.23億元，佔當年度總負債的75%。此外，當年的財務費用也高達10006.26萬元。在産品盈利能力較低的情況下，過高的債務水準不僅沒有為股東帶來杠桿收益，反而在未來或進一步拖累股東的投資收益率。

　　根據披露，索通發展本次通過IPO募資的目的主要是償還債務，改善資本結構。但其募投項目實際已投産，並且産能利用率已達110.62%。在這種情況下，如果IPO成功，公司的負債率得以降低，對原始股東來説，承擔的風險得以分散、降低。

　　不過，這種以改善資本結構為主的IPO，只有在公司當前經營風險比較大，但盈利水準高、未來盈利增長空間大的情況下，對新股東才具有較強的投資價值。而現實情況是，索通發展在募投項目産能已提前釋放的情形下，盈利水準仍較低，而且整個行業未來增長前景仍不明朗。這種情況下謀求IPO，對於新股東而言，分享的只能是當下較低的盈利水準，未來盈利增長預期恐難樂觀。

　　新聞同期聲

　　今年以來過會率90.91%

　　導報訊(記者 杜海)索通發展首發申請被否，成為本月第二家IPO折戟的企業。3月4日，佳化化學股份有限公司首發申請也宣告失敗。

　　經濟導報記者盤點發現，2015年開年至今，證監會已經審核了55家公司的首發申請，其中，50家獲得通過，2家被否，3家暫未表決，整體通過率為90.91%。

　　這一過會率，與2014年全年相比，差距不大。根據統計，2014年證監會發審委共審核了118家公司的首發申請，其中，107家獲得通過，10家被否，1家暫緩表決，通過率為90.68%。