萃華珠寶(002731)

　　萃華珠寶此次發行總數為3768萬股，網上發行1468萬股，發行市盈率17.28倍，申購代碼：002731，申購價格：11.92元，單一帳戶申購上限14500股，申購數量500股整數倍。

　　【基本資訊】

　　【公司簡介】

　　金銀製品、氯化金、金銀飾品、珠寶、鉑首飾、鈀首飾、工藝品、電工觸頭、石鋼玉件、鐘錶、不銹鋼製品生産、加工、批發、零售；房屋租賃；舊首飾收購、兌換；自營和代理各類商品和技術的進出口但國家限定公司經營的商品和技術除外；黃金交易代理。

　　【機構觀點】

　　招商證券：萃華珠寶合理估值為11.40元

　　公司乃歷史悠久的老字號金飾品牌商，以批發渠道為主，區域佈局偏北方且以遼寧為大本營，但在遼寧之外市場的門店佈局較為零散；從品牌知名度、渠道結構、總體規模、品類結構、盈利能力等方面而言，公司綜合競爭能力在業內不算靠前。

　　IPO 募集資金主要投向新增直營店項目。參考老鳳祥等業內可比公司，我們認為公司合理的2014PE 中樞為15X，對應價值中樞為11.40 元。

　　歷史悠久的老字號金飾品牌：公司主營金飾業務(收入佔比95%左右)，及鉑金和鑲嵌飾品業務；2011-2013 年收入分別為24/28/37 億(CAGR=23%)，凈利分別為0.8/0.9/1.1 億(CAGR=20%)。萃華品牌始創于1895 年，行業內首批五家“中華老字號”企業之一，具備一定的文化底蘊，控制人郭英傑。

　　批發渠道為主、佈局偏北方且以遼寧為大本營。截至2014 中期末，公司擁有10 家直營店、339 家加盟店(266 家加盟商運營)、並向349 家非加盟客戶批發産品，收入佔比分別為11%/57%/31%，並且加盟收入佔比逐年提升，而直營和非加盟收入佔比持續降低。此外，公司佈局偏北方，遼寧大本營門店總數超過100 家，但在遼寧之外市場的競爭力並不靠前，門店佈局較零散。

　　綜合競爭力不算靠前。1)、較業內大品牌而言，公司品牌知名度仍有待提升；2)、批發為主的渠道結構(尤其是非加盟批發佔比較大)，導致管理模式偏粗放；3)渠道和收入體量較小，仍偏向於區域性品牌，離全國性品牌尚有較大差距；4)、品類上金飾佔比很高，導致毛利率和凈利率偏低。

　　募投項目將強化直營體系：募集資金主要用於開設直營店，總投資4.1 億，包括新增4 家專賣旗艦店(瀋陽、長春、成都、濟南)、2 家店中店(瀋陽)、以及10 家戰略合作店(茂業國際)，建設期兩年。

　　盈利預測與估值：預估發行後總股本為1.51 億股，據此測算預計公司2014-16年攤薄每股收益分別為0.76/0.87/0.99 元(分別增長3%/15%/14%)，參考老鳳祥等業內可比公司，我們認為公司合理的2014PE 中樞為15X，對應的價值中樞為11.40 元。

　　風險提示：1)、新增直營店效益低於預期；2)、黃金租賃業務帶來的投資收益及公允價值變動收益波動較大。