牛市已經進入第七年的美國股市還在創造著新高。美國東部時間7月20日，道瓊斯工業平均指數上漲13.96點，報18100.41點，漲幅為0.08%；標準普爾500指數上漲1.64點，報2128.28點，漲幅為0.08%；納斯達克綜合指數上漲8.72點，報5218.86點，漲幅為0.17%。

　　然而，頻頻創新高的背後，卻是美國上市公司數量在急劇下降。記者在致信威爾遜5000指數研究機構威爾遜協會(Wilshire Associates)時獲悉，在過去15年裏，美國上市公司數量從頂峰時期的7459家降至3831家，雖然總市值在擴大，但上市公司的數量卻與20世紀70年代相近。

　　上市公司減半

　　威爾遜5000指數是目前全球最大的指數。涵蓋了所有在紐約證券交易所(NYSE)、美國股票交易所(AMEX)上市的股票以及絕大多數在納斯達克市場交易活躍的股票，總數超過7500隻。由於涵蓋面較廣，許多美國投資者稱該指數為“市場總指數”。

　　根據威爾遜協會提供給記者的數據，在整個20世紀70年代，美國上市公司的數量均未超過5000家，直到1981年首次突破5000家大關，共有5301家企業上市。到了1997年，上市企業最多，達到峰值7459家，隨後，就一直走下坡路。2001年時跌至6056家，從此，一直在4000家左右徘徊，2011年時又減至3760家，2014年創歷史新低至3831家。

　　美國股市對企業的吸引力為什麼會降低？作為一個相對成熟的證券市場，為什麼股市集資效率和作用會減退？這是否意味著美國的創業環境正在惡化？對以上疑問，威爾遜分析公司前副董事長、納斯達克前副主席大衛·維爾德(David Weild)在國會就資本市場問題作證時回答道，“我們正在收縮股票市場。除非有辦法成立更多的創業公司，並吸引更多的上市公司(IPO)，否則創造就業的速度將會繼續慢于應有的速度。”

　　事實表明，美國一些企業已經不將股市看作是融資的惟一渠道。美國媒體調查發現，越來越多的新公司正在股市外尋找另外的安全融資渠道，包括風險投資和私募股權公司等。比如Uber和Airbnb等創業公司就是通過pre-IPO市場獲得鉅額資金。

　　調查還發現，上市公司15年減少了一半，主要源於退市企業多於上市企業。而迫使企業退市的主要原因是破産所致。不過，美國金融危機後有一年的年終紅利居然來自大量中小企業的退市和兼併。

　　中概股加速退出美國股票市場也屬於其中一部分。彭博社6月份報道稱，自從今年初以來，已經有23家中概股申請私有化和退市，他們希望重返中國內地股市，並尋求更高的資本估值。

　　一些企業甚至上市不到半年就打算退出，以陌陌為例，這家企業2014年12月11日在美國納斯達克股票交易所掛牌上市，但到今年6月份卻選擇退出美國市場。在上市的半年時間裏，陌陌股票價格表現平平，其退市申請提出的18.9美元的私有化報價也僅僅比上市首日的17.02美元高出1.88美元。

　　記者調查發現，選擇退出美國股市的大多數是中國企業，主要是因為：與中國及其周邊股市相比，美國股市不僅估值較低，流動性也較差，這直接導致企業融資成本過高。

　　以2011年從納斯達克退市的哈爾濱泰富電氣為例，泰富電氣的股票曾經達到每股28美元，但在國際金融危機後，股票跌到每股15美元。作為一家國內電機行業的領頭企業，業績持續增長，但在美國顯示出的市盈率卻很低，市值被嚴重低估。而市值低估意味著公司再融資成本就高，需要讓渡更多的股權。

　　根據Dealogic的數據，奇虎360的退市會令今年從美國退市的中國企業總估值達到224億美元，幾乎是過去6年總額的兩倍。

　　除了融資成本高，一些上市企業在資訊披露過程中，還要付出更高的成本，比如聘請外資的會計師事務所等仲介機構，就需要更多的花費。企業高層認為，這些高昂的融資成本並不利於企業的成長。

　　普華永道風險總監陸晨也指出，美國資本市場不僅資訊披露成本高，而且一旦遭遇監管部門或投資者的質疑，應訴成本也非常高。比如，今年初，在美國律師行窮追猛打和SEC的“挑刺”下，阿里巴巴股價在短短兩周下跌15%，市值累計蒸發390億美元(約3000億港元)。

　　盛大網路2011年也選擇退出美國股市，其負責退市交易的摩根大通大中華區並購業務主管顧宏曾表示，美國資本市場對公司短期盈利要求過嚴，不利於公司實施長遠的戰略。

　　盛大的長期目標是希望能打造成一家多种經營的網路傳媒巨鱷。自2009年以來，盛大先後收購華友世紀和酷6，分拆盛大遊戲，並試圖謀求盛大文學等子公司單獨上市，試圖打造一個娛樂帝國。可是，在2009年第二季度盛大股價衝高到63美元後，就一路下跌。這樣的情況給盛大的長期戰略帶來了大麻煩。因為盈利能力下降，股價會持續走低，最終導致公司無法投資更多新業務。最終，只能選擇退市，好在在私有化之後，能夠更好地推進公司的發展戰略。

　　上海對外貿易學院法學院副教授李文莉教授在接受記者採訪時表示，美國股市是較為成熟的市場，退市企業多數在合理範圍之內，也是企業的自主選擇。她指出，隨著美國市場化機制的完善並不斷發揮作用，企業退市與上市一樣，都是市場化的常態，無論是上市或退市，均為企業市場化的最優選擇，企業選擇退市或上市都是市場資源的最有效配置。

　　與新興市場相比，在美英這些成熟市場，退市數量和IPO數量基本達到平衡，有時候，IPO數量甚至會少於退市數量。比如，從1985年到2008年，美國納斯達克有11820家IPO，但同期退市數達到12965家；從2001年到2013年，倫敦交易所IPO為965家，退市公司卻高達2004家。

　　高股價靠回購

　　讓外界吃驚的是，退市企業越來越多，美股股價和總市值卻在迅猛增加。尤其是與上世紀90年代相比，市值增加了很多，可見股市的泡沫是巨大的。

　　2014年，道瓊斯工業平均指數上漲了7.5%，歷史上首次突破17000點和18000點大關。標普500指數53次刷新最高紀錄，全年上揚12%。以科技股為主的納斯達克綜合指數上漲幅度超過了13%，達到2000年網路泡沫破裂以來的最高點。

　　上市企業減少，意味著投資者可選性少了很多，但為什麼美股和美股總市值還會頻創新高？數據顯示，2014年美國股市總市值25萬億美元，而在2009年7月美國股市市值居全球首位，僅為10.8萬億美元。短短幾年時間裏，市值呈現翻倍增長，這難道只是美聯儲推行量化寬鬆政策的緣故嗎？

　　在上市公司數量呈現下降趨勢後，華爾街所受的衝擊最大。不僅投資類別受到限制，還遭遇了監管部門的嚴厲打擊，奧巴馬2009年上臺時甚至稱他們為“肥貓”，想方設法要限制他們的薪酬。然而，6年過去了，華爾街巨頭們的錢袋子不但沒有癟，反而更加鼓了起來。2013年華爾街的現金獎金總額增長了15%，達到267億美元，每人平均現金獎金為16.45萬美元，是2008年金融危機爆發以來的新高，而且是記錄以來的第三高。分析人士認為，這主要源於牛市效應，它不僅給美國人帶來新財富，更給華爾街帶來新財富。

　　問題在於，美股是如何創新高的，且一連七年都在上行？分析師認為，在上市企業減少的背景下，美股屢創新高，與大企業開辦的一項新業務有關，這一新業務就是股票回購。

　　股票回購是指上市公司利用現金等方式，從股票市場上購回本公司發行在外的一定數額的股票的行為。公司在股票回購完成後可以將所回購的股票登出。但在絕大多數情況下，公司將回購的股票作為“庫藏股”保留，不再屬於發行在外的股票，且不參與每股收益的計算和分配。庫藏股日後可移作他用，如發行可轉換債券、僱員福利計劃等，或在需要資金時將其出售。

　　就在今年2月，家得寶、Comcast和TJX Cos等123家美股上市公司宣佈股票回購計劃。自2009年以來，標普500指數成分股公司已經花費2萬億美元回購股票，而同期標普500指數上漲超過3倍。數據顯示，去年前10個月，標普500指數成分股公司回購股票和支付股息的金額佔到了總利潤的95%。種種跡象顯示，股指衝高與公司股票回購計劃有關係。

　　2013年美國股市出現“回購潮”，僅一年時間，標準普爾500指數中的500家成分股公司共回購了4453億美元。到了2014年，標普500指數成分股公司用於股票回購計劃的總額達到5533億美元，較2013年增加16.3%，其中27.96%來自科技公司。

　　因為身處牛市，股價相比于2012年出現了很大的漲幅，因而股票回購的價格較前一年要高約25%。並且股票回購數量大於股票發行數量，每股盈利上升。分析師認為，大企業的股票回購是美國牛市得以持續的重要推動力，高盛將其稱之為“惟一最大的股票需求來源”。

　　如今，雖然美聯儲加息預期升溫，股票價格也越來越貴，許多分析師預計，融資成本的攀升將不會打斷這波股票回購潮。然而，事實恰恰相反，加息並不妨礙美國上市公司的股票回購熱情。

　　有分析認為，回購熱潮2015年進一步升溫。數據顯示，今年第一季度所有在美上市公司待完成及已完成股票回購的規模達1797億美元，較去年同期的1242億美元增長近45%。高盛預計，2015年美國上市公司的股票凈回購額將達到4500億美元。蘋果公司首席執行官庫克曾表示，“之所以增加股票回購，是因為蘋果股價被嚴重低估，蘋果公司前景是光明的。”

　　據紐約Voya投資管理公司的計算，今年標普500指數成分股回購的每股凈利潤將提高2%左右，而回購減少了流通股數量。通用電氣近日表示，計劃回購高達500億美元的股票，創下緊隨蘋果公司900億美元回購案的史上第二大規模股票回購案。受該消息提振，在紐交所午盤交易時段，通用電氣股價大漲約9%至金融危機以來的最高水準。

　　Voya投資管理公司多元資産策略及解決方案首席投資官Paul Zemsky稱，“公司管理層喜歡這樣做，股票回購操作有利可圖，而且成本也較低。”不過，就在公司回購股票的同時，公司的盈利卻正在下滑。彭博社調查的分析師預計，今年第一季度和第二季度，標普500指數成分股公司的平均利潤率將下降3.2%。

　　分析師預測，在美聯儲開始加息後，那些借錢回購股票的公司可能不得不花費更多的資金。然而，即使經歷數輪加息，企業借錢回購可能仍有利可圖。總體説來，根據收益率計算，標普500成分企業在進行回購後的12個月內可以賺回回購資金的近6%。而信用狀況良好的公司目前平均借貸成本為2.9%。鋻於上述情況，在未來一段時間通過發債來回購公司股票的做法可能是大企業的首選。

　　一些企業似乎做好了先於美聯儲行動的決定。據美國證券行業和金融市場協會數據，今年第一季度投資級別的企業債發售額增加87%至3456億美元，而上年同期為1850億美元，這表明在整個緊縮週期企業仍會繼續回購股票。

　　其實，上市公司回購股票在許多國家都曾經受到嚴格限制。1982年，美國首先放寬了對公司回購股票的限制，日本和德國也先後與1994年和1998年分別放寬了對公司回購股票的限制。

　　那麼在股市泡沫不斷增加的當下，美國為什麼不限制上市公司回購股票？中國政法大學教授、中國人民大學重陽金融研究院高級研究員朱偉一認為，公司回購股票如今已成為美上市企業的一項大業務，尤其是那些能夠左右政壇監管者的大公司如蘋果、微軟和富國銀行都很熱衷，從當前局勢看，要想通過立法或監管限制公司回購股票已是難乎其難。除非股市泡沫對經濟和就業造成嚴重打擊，否則美國監管者不會阻止企業的股票回購行為。

　　如今美股市值翻倍，已經與GDP增長嚴重不匹配，泡沫隨時都可能破裂。按照股神巴菲特的觀點，股市是否存在泡沫，最好的單一指標就是股市總市值與GDP的比率。一旦這一比率超過100%，普通股行情就需要警惕了。而根據統計，目前美國股市市值佔GDP總值的比重已高達125.2%。

　　2000年美國股市總市值佔其GDP比重高達183%，隨之而來的便是美國股市網際網路泡沫的破滅。而在2007年，房地産泡沫與信貸泡沫爆發之際，美國總市值佔GDP比重為135%。到了2009年3月，當時美國股市總市值與GDP比率僅為73%。然而在2013年，雖然大企業盈利下滑，但美股還是上漲了30%以上，總市值佔GDP比例再次超過100%，當時利用貸款投資股市的資金達到4450億美元，是有史以來最高值。可見，信貸泡沫危機已經顯現。然而，總部位於紐約的對衝基金公司Omega Advisors 的副董事長Steven Einhorn近日卻表示，已經持續了6年的美國牛市至少還會再持續兩年。

　　創新企業難上市

　　專家表示，退市企業增多，上市企業減少，歸根結底還是創新企業不足所致。布魯金斯學會的研究顯示，創業公司1978年佔到美國企業總數的15%，而2011年僅為8%。

　　1997年之所以有最多的上市企業，是因為網際網路繁榮時期的推動。“那是一段神奇的時期，如果你能創辦一家公司，並在公司名字後面加上.com，就能一夜暴富。”負責研究威爾遜5000指數的鮑勃·韋德(Bob Waid)表示。

　　現在，IPO速度比不上並購速度，許多企業為了並購，會宣佈其股票停止交易，最後選擇退市。而根據當前的情況，並購市場越來越繁榮。根據Dealogic的數據，2015年上半年的美國並購交易達到創紀錄的1.1萬億美元。

　　在完美的情況下，IPO數量可以彌補退市的企業數量。然而，IPO市場並未恢復到網際網路繁盛時期的水準。DeaLogic的數據顯示，1996年有多達848家公司上市，融資總額為786億美元。2014年，IPO市場完成了950億美元交易，但只有292家公司上市。

　　美股IPO數量減少，有人認為是其他資本來源出現降低了股市吸引力，包括風險投資和私募股權公司。然而，雖然Uber和Airbnb等創業公司可以通過pre-IPO市場獲得鉅額資金，但有人擔心，這其中也存在巨大泡沫。

　　創業公司數量為什麼會銳減？“我們的創業公司數量大幅萎縮，而那裏恰恰是就業增長的來源。”納斯達克前副主席維爾德表示。他抱怨稱，1990年末的重大市場調整令小市值股票(例如創業公司)相對於IBM和微軟這樣的大市值股票處於弱勢地位。例如，納斯達克決定成為一家追逐利潤的公司，因而改變了它的目標。維爾德表示，該交易所已經不再支援小型投資銀行生態系統，而正是這套系統支援了之前的小市值股票。

　　與之類似，1998年出臺的替代交易系統監管制度在美國廣泛引入了電子市場，大幅提升了普通投資者的效率，並降低了成本。然而，維爾德認為，這也減少了小型投資銀行的利潤，其中很多都已經關門大吉。

　　維爾德認為，“美國的市場結構是在破壞我們的未來。如果破壞了創辦小企業的能力，創辦大公司的能力也將受到抑制。”所以他和其他人也在推動美國國會成立所謂的“風險交易所”來滿足年輕企業的集資願望。從理論上講，這些交易所將為創業公司提供當前的市場結構所無法提供的資本來源，從而對經濟形成刺激。

　　美國股市可以説是全世界最發達、最市場化，也是管理最“先進”的，按理説，吸引力不會下降。然而，專家指出，成熟的美國股市救不了美國製造業的衰退，除了少數所謂的“高科技”企業，很少有靠股市集資而成功的中小企業。

　　有研究發現，全美企業活動力已經在下降。布魯金斯學會經濟學專家羅伯特·利泰(Robert E. Litan)撰文寫道，上市公司減少會直接影響到美國就業率。而事實上，美國上市企業減少加劇的這幾年，美國也的確出現了高失業率。利泰研究發現，美國近十年來的商業波動和新企業的形成一直在持續下降，凈就業速度增長也不高，即使是科技創新企業領域的就業率增長也不多。其研究報告還指出，過去30年裏，美國50個州的商業活動和新企業創建速度都在下降。這就不難解釋，上市企業越來越少的原因。

　　對那些實力一般的新上市企業而言，股市其實就是其第一殺手。在震蕩行情下，股民為了安全通常選購業績好的股票，而最需要資本的中小企業，尤其是新上市企業卻很難獲得股民的青睞。再加上業績平平，中小企很容易在股市的險惡風浪中翻船倒閉。

　　除了市場風險，嚴厲的監管也是中小企望而怯步的關鍵原因。上海對外貿易學院法學院副教授李文莉表示，一些創業公司其實是因為擔心美國監管過嚴而不願上市，成本高昂的資訊披露程式，以及嚴格的資訊披露制度，都大幅降低了IPO的吸引力。