從1996年廣深鐵路股份有限公司在紐交所上市以來，中概股已在美國股市走過19年曆程。但赴美上市並不意味著從此“平步青雲”。事實上，這19年來，“信任危機”、“集體訴訟”這樣的詞語不斷困擾著在美中概股。

　　另一方面，上半年漲幅達三成以上的A股牛市盛宴，使得海外的中概股紛紛摩拳擦掌準備回歸，半年來已有20多家公司收到私有化要約。然而，它們的回歸之路不平坦。最近，中概股陌陌科技宣佈私有化計劃後，一家美國律師事務所聲明啟動對陌陌私有化提議是否公平的調查。不僅如此，此前世紀佳緣等多家中概股被美國投資者抱怨“給出的私有化價格過低”。

　　為何中概股在美國屢遭麻煩？帶著這一問題，記者專訪了芝加哥大學布斯商學院會計學教授Douglas Skinner，在他看來，中國和美國企業資訊披露政策的差異性是中概股近年來屢遭質疑的關鍵因素。

　　Douglas Skinner主要研究方向為公司治理，包括企業財務報告、企業金融、資訊披露政策和分紅政策等，主要關注的市場包括美國、中國和日本市場。因為在教學和研究方面表現突出，Douglas Skinner曾經被英國《金融時報》評為十大商學院教授之一。

　　“我認為中國企業應該慎重考慮在美國市場上市的想法。”這位教授誠懇地向記者表達了他的建議。

　　“私有化之路”不平坦

　　自今年以來，已有約24家中概股公司收到了私有化報價，創下了歷史紀錄。近期，在美上市的中概股紛紛啟動私有化退市並返回A股的計劃，目的是想回購美國股民手中的股票，認為華爾街投資者大大低估了它們的市值。

　　赴美上市才半年的陌陌科技于近期宣佈了私有化計劃，隨後，美國律師事務所L&K發出針對陌陌股東的通知書，聲明已啟動對陌陌私有化提議是否公平的調查。該律所正在收集股東的意願，準備發起針對陌陌的股東集體訴訟。

　　L&K律所指出，這份通知書針對所有在2015年6月23日即陌陌宣佈收到CEO唐岩為首財團私有化提議之前購買了陌陌股票的股東。唐岩等在私有化提議中指出，私有化財團總計擁有公司約47.8%的在外流通股和84.1%的投票權，對每ADS(美國存托股)的報價為18.90美元。

　　而就在最近，一些投資者認為噹噹私有化價格過低，已經發起“噹噹中小股東維權”聯盟，正通過建立網站，微信群組、微網志、Facebook等社交賬號向噹噹發起維權，以期望減少中小投資者的損失。

　　7月9日，噹噹網發公告稱，董事會收到來自董事長俞渝和CEO李國慶的私有化要約，以每ADS7.812美元的現金，收購買家聯盟尚未持有的公司全部已發行普通股，相比當晚噹噹的股價6.77美元，溢價20%。

　　“噹噹中小股東維權”維權群組裏的投資人表示，這個所謂的“溢價20%”，只比全年最低價高出20%。通過對比發現，有投資人發現其他公司私有化價格基本上在30天基線上，或者在一年均價以上，而噹噹私有化價格比30天均價低25%，比一年均價低30%，全年股價只有3天低於收購價。

　　無獨有偶，世紀佳緣今年3月宣佈收到私有化邀約之後，世紀佳緣的投資人表示，世紀佳緣的私有化價格至少被低估了63%。

　　“這類訴訟一般發生在股東認為他們沒有被公司私有化方公平對待的情況下。一般的訴由是收購價格過低，低估了企業的價值。”Douglas Skinner分析指出，“在陌陌的私有化過程中投資者的擔憂更加嚴重，因為陌陌上市時間不長，股東們擔心企業管理人員或內部人士之前策劃了這一切，借此通過某種形式的市場扭曲實現快速盈利。”

　　事實上，包括Douglas Skinner在內，不少業內人士都指出，中概股公司多數並非國際化公司，其服務對象以中國國內市場為主，多數海外投資者並無直接接觸、考察的機會，所以，除阿裏、百度等少數明星股，多數中概股在海外投資者中的認知度並不高，由此導致的隔膜甚至誤解都在所難免。其次，一些中概股公司從事的行業，諸如遊戲、廣告傳媒等，雖然業績很好，但行業本身並不被海外市場理解和認可。

　　信披是件“狠事情”

　　中概股在美國股市走過的19年曆程充滿著坎坷，這讓許多企業家明白了赴美上市並不意味著從此駛入發展快速車道。事實上，中概股屢次在美國深陷集體訴訟，而訴訟原因幾乎都是資訊披露不完善或失實。最近5年間，便有如下幾起因資訊披露不規範所導致的集體訴訟在中概股身上發生：

　　2011年4月，做空機構香櫞公開質疑東南融通涉嫌財務造假。5月，東南融通被紐交所停牌，美國兩家律師事務所對其發起集體訴訟和索賠調查。8月，東南融通退市並隨即解散。

　　2012年7月，美國7家律師事務所向新東方發起集體訴訟，指控新東方發佈了虛假和誤導資訊，包括財務報表誇大了資産規模或者現金流。訴訟目前仍未有明確結論。

　　2013年6月6日，蘭亭集勢在美國上市。兩個月後的季報卻陡然業績變臉，遠低於預期。蘭亭集勢公開承認，其産品的需求遠低於IPO時的陳述，這導致其股價一天暴跌40%。8月27日，美國4家律師事務所發起集體訴訟，指控蘭亭集勢作出了虛假和誤導性聲明。2014年9月，蘭亭集勢宣佈以155萬美元就集體訴訟達成和解。

　　2014年5月在紐交所上市，7個月後遭PomerantzLLP發起集體訴訟，指控聚美優品機器特定高管向投資大眾發佈了錯誤的、誤導性的聲明。隨後4個月裏，聚美優品市值縮水60%以上。

　　“美國資訊披露法律法規十分苛刻，要求企業向市場參與者披露相當數量的資訊。理由很簡單：投資者應該獲得所有對他們有用的材料資訊，這樣市場價格才會反映企業真實的基本價值。如果企業被懷疑沒有正確披露所有應提供的資訊，而內部人員因此操縱價格為自己牟利，這就是一種欺詐行為。”Douglas Skinner告訴記者，“所以在公開上市和私有化等關鍵交易時期，企業必須特別注意披露所有相關資訊。如果律師能證明企業的資訊披露不足，將更加有利於他們訴訟企業內部人員在操作收購價格而為自己牟利。”

　　值得注意的是，在海外上市的中國企業，迫於市場監管和當地法律要求，在財務資訊披露方面絲毫不敢怠慢。很多中國企業在受到市場質疑和攻擊時，自認為是遵守遊戲規則的“好孩子”。然而，以國內資本市場的眼光看，這些企業是遵紀守法的，但在美國資本市場，如果對資訊披露和投資者關係的理解僅停留于這種層面，是一種很危險的誤解。由於美國法律對上市公司資訊披露有著嚴格的要求，一旦觸犯相關法律，就面臨嚴苛的處罰，這也使得美國有一批律師事務所專門盯著上市公司。

　　面對這種情況，Douglas Skinner給中國企業的建議是，“慎重考慮在美上市的想法。”

　　Douglas Skinner向記者解釋稱，美國市場具有以下特徵：非常看重資訊披露要求，企業必須進行非常詳細的資訊披露；證券交易委員會嚴格執行規定；訴訟環境完善，律師能較容易地代表股東提起集體訴訟，指控企業因未能進行充分的資訊披露造成欺詐。

　　“這就意味著所有外國企業，不僅僅是中國企業，都必須考慮自己完全遵從美國上市要求需付出的代價。因為違規的後果非常嚴重，包括企業、企業管理人員和企業董事會所面臨的訴訟。擔任證券監管機構的證券交易委員會也可以發起訴訟，在某些情況下管理人員或董事甚至會面臨刑事訴訟。” Douglas Skinner如此表示。

　　此外，Douglas Skinner還還提醒道，“達到美國資訊披露要求的審計成本在全球是最高的。通常，外國公司在美國上市後，在審計方面的費用都會大幅上漲，這在一定程度上體現了審計方在法律層面的顧慮有所增加。”

　　少靠集體訴訟

　　近年來，中國監管層對A股市場的資訊披露關也越把越緊。7月15日，中國證監會通過官方網站發佈消息稱，當周集中部署了“2015證監法網專項執法行動”的第五批案件，共涉及10起資訊披露違法違規案件。

　　這10起案件主要針對五類行為：一是為達到發行條件虛構資産、利潤等財務指標，騙取發行資格的；二是通過虛構重大交易事項，掩蓋大股東或實際控制人侵佔上市公司資産等違法違規事實的；三是通過偽造銀行單據等手段虛增資産、利潤，粉飾上市公司財務報表的；四是在並購重組中，虛構上市公司本身或標的企業經營業績的；五是不按規定及時披露或者選擇性披露重要資訊，導致上市公司股價異常波動的。

　　證監會新聞發言人指出，上述涉嫌違法違規行為，有的發生在上市公司持續資訊披露業務活動中，有的發生在上市公司並購重組業務活動中，有的發生在發行人申請IPO業務活動中，其共同的特點是違反了資訊披露真實、準確、完整的法定要求。

　　“無論在美國還是中國，資訊披露的完整性是非常關鍵的。”Douglas Skinner表示，一些企業不完全披露足夠的資訊，或者財務報告中所披露的資訊不可靠，審計品質差，這些問題都會導致企業披露的數據可信度低。“上市公司缺乏透明度往往會導致投資者對估價更大的不確定性，反應在資本市場股價上就是波動浮動大，震蕩明顯。”

　　然而，細心的投資者會發現，當中國出現一些財務造假的案例中，很少有股民能夠提起集體訴訟來向上市公司索賠，但集體索賠在國外卻很常見。那麼，為了嚴把資訊披露關，是否可以更多地借鑒國外的集體訴訟呢？

　　對此，Douglas Skinner嚴肅地指出，“其實包括我在內的很多經濟學家，都對集體訴訟持保留意見，因為集體訴訟將會耗費巨大的成本，並且産生一些不好的後果。一些經理人甚至因為花大量精力擔憂集體訴訟而連自己的本職工作都沒做好。”

　　Douglas Skinner認為，要避免財務造假，首先公司本身需要從內部進行嚴格的管控，加強日常監管。其次，高品質的審計公司和大量訓練有素的專業人員也是非常重要的。第三，加強對三方審計機構的監控，比如美國成立了公眾公司會計監察委員會(PCLB)，該機構專門監督第三方審計機構，確保它們的所作所為是在法律範圍之內的。最後是市場本身的作用，市場對不好的行為是有一定的懲罰度，最直接的表現就是股價暴跌，這也意味著資訊的公開透明特別重要。

　　“我個人對引入集體訴訟很謹慎。任何機制、工具要引入到中國市場來，都必須了解它的成本以及最後的收益。集體訴訟可能會帶來一定收益，但同時也會付出巨大代價。而且不同金融體系的法律、政治等體系都不同，並非將一國制度的某一個好的方面，引入到另外一個制度當中，就一定會帶來進步。”Douglas Skinner如此指出。