圍繞\*ST恒立的易主事項，監管機構與公司相關股東的一問一答，將桌面下的資本棋局掀開了一角。

　　監管機構關注的核心問題，是*ST恒立“新主”深圳前海新安江投資(簡稱新安江)的資金來源及關聯關係。對此，*ST恒立昨日首度披露，新安江“買殼”的資金實際上來自知名PE賽伯樂投資集團旗下的五洲協和。而在資金拆借鏈條的最上端，出現了*ST恒立二股東華陽控股旗下公司的身影，公告聲稱該筆款項係華陽控股方面向賽伯樂支付的另一筆股權收購款。

　　一個關聯事實是，*ST恒立去年9月首次出爐的定增預案中，五洲協和是確定的增發對象之一；而且，賽伯樂集團員工陳風是該次定增擬購標的京翰英才的原股東。這層關係也引發了交易所的問詢，*ST恒立10月份的修訂方案最終將五洲協和剔除出定增對象序列。更微妙的情形是，對於華陽控股發起的該定增方案，公司第一大股東傲盛霞委派的董事兩次投下反對票，對抗激烈。易主事件的發生，瞬間改變了博弈的天平。

　　那麼，問題來了：賽伯樂表面上已與*ST恒立毫無瓜葛，卻又掏腰包襄助新安江入主，一舉掃清本次定向增發的路障，它真正的利益訴求又在哪？

　　幕後“金主”浮現

　　湖南證監局4月14日下發的問詢函，要求華陽控股、新安江説明資金劃轉的情況及原因，並追問華陽控股與新安江及其普通合夥人、有限合夥人是否構成一致行動關係。頗有意味的是，財務顧問的核查也有些底氣不足，不願發表完全明確的意見。

　　回到2015年11月26日。*ST恒立當天公告，因債務糾紛，實際控制人朱鎮輝向新安江轉讓傲盛霞實業100%股權，交易對價為3.8億元。另外，朱鎮輝控制的深圳金清華承諾，將其所持的1600萬股股票的表決權不可撤銷地、無償地授權新安江行使。交易完成後，新安江的實際控制人李日晶通過前述兩家公司合計持有上市公司20.3%的股份，成為新的實際控制人。

　　據披露，新安江的執行事務合夥人是新安江諮詢，由李日晶、馬偉進分別持股80%、20%；有限合夥人為李信遠(劣後)和向雋(優先)，分別認繳6.58%和78.95%的份額。

　　引起監管機構關注的是，*ST恒立權益變動書列示的“新安江各合夥人出資在相關銀行賬戶資金劃轉流水”顯示，李日晶、馬偉進向新安江諮詢實繳的2000萬元、360萬元出資款，向雋對新安江的實繳出資款3億元，居然大部分來自華陽控股子公司華榮豐實業的賬戶，且每一筆轉賬都經歷了至少7次的走賬。比如，華榮豐轉出的2000萬元，先給了廣西某公司，其後又經3家深圳公司兜轉，到了自然人王某手中，再由王轉給李日晶，李再將這2000萬元用於新安江諮詢的出資。而擁有最多份額的有限合夥人向雋的3億元出資，更是未經借款人向雋本人之手，輾轉多次後由深圳某公司直接轉賬給了新安江。

　　據此，湖南證監局4月14日下發的問詢函，要求華陽控股、新安江説明資金劃轉的情況及原因，並追問華陽控股與新安江及其普通合夥人、有限合夥人是否構成一致行動關係。

　　問詢函的另一重語境不可不提。去年9月，二股東華陽控股發起主導了*ST恒立的定增方案，擬募資30億元，其中18億用於收購教育培訓機構京翰英才，另外12億用於投資京翰英才B2C、O2O平臺和國際學校建設。但該方案在董事會會議上招致3張反對票和1張棄權票，其中董事長劉炬、董事宗雷鳴投反對票，獨董馮東棄權，而他們的提名方都是傲盛霞，另一反對票來自長城資管提名的魯小平。次月，*ST恒立修訂了定增方案，將募資金額削減為25億元，京翰英才的估值下調至16.6億元，但該方案在董事會上又招致了前述4人的4張反對票。反對者的主要理由是，京翰英才凈資産僅1900多萬，溢價太高，盈利模式沒有説服力，未來業績難以保障。

　　在此背景下，如果新安江是華陽控股的同盟者，那局勢就截然不同了。事實是，在易主完成之後的2015年12月，獨董馮東、董事宗雷鳴便告辭職。

　　針對問詢，華陽控股、新安江將幕後“金主”指向了賽伯樂。公告稱，華陽控股通過華榮豐實業等公司的付款行為，係華陽控股代香港華陽支付受讓賽伯樂集團旗下SVG公司100%股權轉讓款。華陽控股表示，沒有參與、主導新安江收購傲盛霞的相關事宜，亦未向新安江的合夥人提供收購資金，與合夥人之間不存在一致行動關係。新安江的回復則指出，李日晶、馬偉進及向雋的出資，都來自於向五洲協和的借款，並詳述了五洲協和借款的緣由。與此同時，賽伯樂和五洲協和表示，從未參與李日晶股權收購的談判。

　　對於走賬問題，賽伯樂方面的説法是，為了協助合夥人或潛在合夥人發展投資項目形成的資金往來，有利於企業增加徵信。

　　頗有意味的是，財務顧問的核查也有些底氣不足。長城證券表示，新安江本次收購的資金來源較為複雜，由於核查手段及範圍的局限性，無法對本次收購資金的最終來源發表完全明確意見，本財務顧問已經取得的書面資料或訪談情況，暫未發現新安江投資與華陽投資存在《上市公司收購管理辦法》規定的構成一致行動人的情形。但由於新安江投資的普通合夥人、有限合夥人關於本次收購資金流水均最終追溯至華榮豐實業，且華榮豐實業為華陽投資的控股子公司，本財務顧問無法確認新安江投資與華陽投資是否存在其他一致行動的情形。

　　“仲介機構擔負核查之責，卻不願發表完全明確的意見，這種情況極為罕見。”一投行人士對上證報記者表示。

　　賽伯樂的棋局

　　資料顯示，賽伯樂是國內知名的股權投資機構，旗下管理的各類型基金超過70隻，所投企業超過100家，參與了多家A股公司的資本運作，係ST成城的實際控制人。在“重組困難戶”*ST恒立的資本棋局中，賽伯樂真的只是資金拆借方而已嗎？

　　翻看*ST恒立去年9月的定增預案，當時賽伯樂旗下的五洲協和原本打算斥資3億認購不超過5000萬股股份。但該方案隨即引發深交所的問詢函，問題之一是：“陳風作為認購對象深圳市五洲協和投資有限公司實際控制人朱敏控制的企業賽伯樂投資集團的職工，曾持有京翰英才股東方東方亞傑50%的股權份額並曾擔任東方亞傑執行董事，且持有東銀瀚海99%的出資份額，要求補充披露陳風轉讓東方亞傑、東銀瀚海股權給無關聯的第三方的原因及具體情況、説明與標的資産的股權轉讓是否存在聯繫。”

　　據披露，京瀚英才現有股東兩名，分別是東銀亞傑和東方亞傑，持股比例為99.07%和0.93%。東銀亞傑的普通合夥人為東方亞傑，有限合夥人中，中航信託650號信託計劃受託人認繳7.7億元，東銀瀚海認繳4.17億元，易楚投資認繳1億元。

　　面對問詢，陳風解釋稱，2014年9月，其參與設立東方亞傑、東銀瀚海兩家企業，主要目的是為了吸引資金，承接京翰英才相關資産。2014年11月，陳風分別與無關聯關係的投資者簽署了股權轉讓協議，並分別於2015年2月、4月完成東方亞傑、東銀瀚海的工商變更登記。陳風還確認，其對東方亞傑、東銀瀚海的投資屬於個人投資行為，並未獲得其任職單位的授意或授權，在該投資事項上與五洲協和之間不存在一致行動關係。

　　儘管陳風否認投資京瀚英才屬職務行為，但在*ST恒立10月發佈的修訂版方案中，五洲協和卻退出了認購名單。“從公告內容看，陳風深度介入了京瀚英才的引資和重組，他的投資不代表公司職務行為很難説得通。”浙江一家股權投資公司投資人士對上證報記者説，“另外，該部分股份轉讓之後，陳風並無持股，那他的個人利益又體現在哪？”

　　另一重要細節是，*ST恒立的新任實際控制人李日晶，此前的身份是深圳天風天成資産管理有限公司董事長，而天風天成正是*ST恒立定向增發的對象之一。從公告可以看出，在華陽控股主導的最初定增方案中，李日晶擔任法人的天風天成、賽伯樂旗下的五洲協和都是確定的定增對象；幾個月後，李日晶搖身一變成為收購*ST恒立控股權的收購方，其資金又來自五洲協和的借款，這其中的勾連不免引人遐想。

　　再看標的資産京瀚英才。在多次股權轉讓之後，這家公司被三名“80後”女性掌控。簡歷資料顯示，1985年出生的涂瀟瀟此前在農業銀行)南昌某支行擔任經理職務；1982年出生的朱小為曾擔任上海盤龍電力工程有限公司出納，現為上海東雁實業有限公司總經理助理；1981年出生的王婷則“最近三年無任職情況”。在市場人士看來，三人的馬甲特徵十分明顯。

　　另一疑問是，東銀亞傑的最大有限合夥人中航信託650號並未穿透至最終出資人。上證報記者查詢發現，“中航信託天啟650號京翰教育並購項目集合資金信託計劃”于2005年1月設立，共募集信託資金7.7億元，其中7億元為優先級，7000萬元為劣後級。據描述，自本信託計劃成立之日起12+12個月之內，目標公司未能完成上市或擬收購目標公司的上市公司宣佈重組終止，中航信託有權要求東銀瀚海及易楚投資按照11.5%的年化收益回購中航信託屆時所持有的全部優先級有限合夥份額。

　　這意味著，相關資本方借助了信託杠桿對京瀚英才進行了資産證券化的運作，而幕後的操盤者又是誰呢？