1月9日盤後，證監會新聞發言人鄧舸在證監會例行新聞發佈會上表示，日前已經批准上證所開展股票期權交易試點，批復品種為上證50ETF期權，該期權將於2月9日正式上市。

　　隨著上證50ETF期權試點進入倒計時，A股也將迎來股票期權時代。在專業人士看來，相比于三年前謝幕的權證，股票期權時代的來臨，期權的推出短期可能造成有限波動，長期而言是金融發展的必經之路，將使國內市場更加成熟。

　　從權證到期權

　　在多位市場人士看來，相比三年前的權證，股市已經硝煙瀰漫，再給配權證這樣既老式又不好使的武器，這仗可怎麼打？權證為何不受待見，下述兩個歷史時刻可見一斑。

　　2007年6月22日，是鹽湖鉀肥認沽權證的最後交易日，權證行權價格15.1元，紙面上看認沽權證在手，賣股無憂：持有人如果選擇行權，發行人就必須以15.1元買入鹽湖鉀肥的正股，不願買也得買。

　　但是，鹽湖鉀肥前一交易日的收盤價為47元，由於漲跌幅的限制，鹽湖鉀肥不可能在一天之內跌到15.1元以下，權證實際上已是廢紙一張。投資者如果買了權證，就需要把能賣40多元一股的股票以15.1元的價格賣給發行人，只能説是“有錢任性”了。

　　不差錢的投資者也的確造就了“廢紙逆襲”的歷史奇觀：當日該認沽權證開盤價高達0.42元，盤中甚至最高漲至1元，最終收盤也還能賣出1毛多錢。爆炒廢紙背後固然有投資者不理性的因素在，但更凸顯了權證設計上的缺陷：創設供給量有限。

　　海通證券研究所高道德、朱劍濤表示：“權證的發行方只能是上市公司或者有資質的券商，發行上市規模有限，雖然券商可以後續創設權證，但是創設過程耗時，創設規模受券商資本金限制。”

　　除了數量有限，權證的行權價格也極為有限。2007年7月招商銀行的股價在20元以上，此時券商創設的認沽權證行權價5.65元。這與一年前該權證剛上市價格相同。

　　在專業人士看來，並不是5.65元的行權價不合理，而是創設規則本身：“創設是指權證上市交易後，有資格的機構發行與原有權證條款完全一致的權證的行為。”受該規則限制，權證行權價無法與時俱進，而一個極度虛值的權證也失去了對衝的作用，更大程度上淪為對賭的工具。

　　A股迎股票期權時代

　　與權證相比反觀期權，期權兼具權證的好處，兩者均能賦予投資者特定時間以特定價格買賣標的的權利，均實行T+0交易，交易的印花稅也都不用交，而且上述權證的兩大缺陷在期權身上不復存在，變得更加有吸引力。

　　首先，不僅是機構投資者，個人投資者也可以是期權的“供應商”。期權交易裏投資者只要滿足一定資産門檻，完成相關知識測試獲取三級交易許可權後就可以進行保證金賣出開倉。

　　結合當年鹽湖鉀肥認沽權證的例子，如果還有土豪願意行使花1塊錢“買47元一股的股票賣15.1元”這種權利，投資者可以交納權利金開出一張期權給這個土豪，隨後面臨兩種情況：一是土豪不行權，投資者收穫1塊錢的權利金；二是土豪繼續任性選擇行權，投資者“必須”以15.1元買入土豪手上的股票，轉手二級市場40多元賣出。

　　當眾多投資者加入賣出開倉行列時，市場競爭將使得虛高的期權價格歸零，爆炒廢紙的故事在期權時代將很難重演。

　　其次，行權價也不再受限“與原有權證條款完全一致”，交易所會在股價附加加挂不同行權價的合約，價外期權（虛值）、價內期權（實值）均有，確保對衝功能。不同於當年招行認沽權證幾乎沒有對衝作用，期權的對衝功能令眾多機構翹首以待。

　　以海外對衝基金為例，在鎖定現貨利潤時除了清倉外還可以選擇買入看跌期權：持倉下跌時可以通過行權價賣出，持倉上漲的情況仍可以享有收益，損失的只是購買看跌期權的權利金。上週五，A股經歷了半小時百點大跳水，進入期權時代後，內地投資者也可以選擇通過看跌期權撤退，避免現貨市場的踩踏事件。

　　新配方、新味道、新工具帶來的玩法也絕不止上述鎖定利潤一種而是花樣繁多。要想參與其中，對期權還不熟悉的投資者當務之急是惡補知識，考取好分數：按上證所規定，“個人投資者申請的交易許可權級別分為一級、二級、三級交易許可權等，個人投資者申請各級別交易許可權，應當在相應的知識測試中達到規定的合格分數，並具備相應的期權模擬交易經歷”。

　　A股期權時代將至 保險、養老資産待盤活

　　A股市場將進入期權時代。

　　上週五（1月9日）下午，證監會新聞發言人鄧舸表示，證監會日前已經批准上證所開展股票期權交易試點，批復品種為上證50ETF期權，該期權將於2月9日正式上市。

　　記者獲悉，上證所9日發佈股票期權試點系列業務規則，包括《股票期權試點交易規則》、《風險控制管理辦法》、《投資者適當性指引》以及《做市商指引》4項配套業務規則，同時還發佈了《經紀合同示範文本》和《風險揭示書必備條款》。

　　鄧舸稱，股票期權包括單只股票的期權和ETF期權，兩者均是國際資本市場重要的期權品種，是其他期權無法替代的産品。目前世界上50多個國際資本市場，除了滬深交易所外均有期權産品。在我國試點股票期權有助於完善價格發現，有利降低市場波動，培育機構投資者提升行業競爭力。

　　據記者了解，除了個人投資者未來有望參與其中，以險資為代表的內地機構投資者對此顯然期待已久。

　　個人投資者門檻為50萬元

　　所謂股票期權，是指買方在交付了權利金期權費後取得在合約規定的到期日或到期日以前按協議價買入或賣出一定數量相關股票的權利。期權的買方收益隨市場價格的變化而波動，其最大虧損只為購買期權的權利金。期權賣方的收益只是出售期權的權利金，必須履行相應的義務，虧損則不固定。

　　股票期權合約，指由交易所統一制定的、規定賣方可以在將來特定時間以特定價格買入或賣出約定股票或者跟蹤股票指數的交易型開放式指數基金等標的物的標準化合約。

　　上證所表示，按照監管公開的要求，上證所于2014年12月5~19日就試點交易規則及相關配套業務規則對外公開徵求意見。截至12月19日，96家證券公司、24家期貨公司、4家基金公司、1家結算銀行、1家機構投資者以及上海市期貨同業公會，就試點交易規則及相關配套業務規則共向上證所反饋有效意見231條。

　　據悉，各類主體的反饋意見總體上沒有涉及對股票期權業務的制度性調整，主要涉及相關制度設計細節。上證所根據市場合理意見，對相應規則進行了修改完善，如簡化持倉限額指標類型、為期貨公司子公司參與做市業務預留空間、明確持倉超限強行平倉的豁免情形等。

　　同時，對於不宜在業務規則層面細化的操作性意見，通過完善相關業務指引和業務指南予以明確，如組合策略保證金具體操作流程、結算價格計算方法、持倉額度調整申請流程等。

　　據記者了解，2013年12月，上證所推出了基於真實生産環境的全真模擬交易；至去年12月29日，上證所向各大券商發出了《關於進一步做好股票期權相關準備工作通知》，明確要求各券商必須在2015年1月9日之前，對相關人員，技術、業務制度和流程，銀衍轉賬等完成部署。

　　根據本次上線計劃，9日發佈的配套規則當中，在上線初期將有部分事項暫不實施，主要包括組合策略保證金；證券保證金；投資者詢價與做市商回應報價；行權交割中期權經營機構利用自有證券代為履約；合約停牌期間繼續接受申報並在復牌時實行集合競價。

　　根據目前規則，個人投資者參與股權期權的資金門檻為50萬元。

　　多為套利和套保

　　除了個人投資者未來能夠參與其中，內地機構投資者對此顯然期待已久。

　　“我們持倉的權益投資有幾百億元，還有幾千億元的債券持倉，怎麼樣盤活這些資産的存量，讓它更好地發揮效益，期權是個很好的工具。”泰康資管董事總經理任建暢近日指出，“在對衝工具中，期權對於我們更精準地調整持倉的風險收益非常重要。未來，如果在大量持倉的基礎上做一些期權的備兌開倉，有可能提高我們的收益。”

　　經濟學家宋清輝曾向《每日經濟新聞》記者表示，按成熟資本市場經驗，在2012年港股個股期權、ETF期權交易中65%為套利和套保，機構投資者通常是套利和套保的主要參與者。

　　“養老基金或保險機構因為投資需要必須長期持有一些藍籌股，但在一個長週期的股價橫盤階段，其收益並不理想。因此以手中的股票作為擔保賣出輕度虛值（行權價略高於當前股價）的認購期權，成為一個理想策略，直到他們判斷市場情況發生變化。”宋清輝表示。

　　期貨業內人士告訴記者，上述策略即為“備兌開倉”，其是一種較為基本、應用廣泛的期權投資入門策略，一般在預期標的股票或ETF價格將維持不變或者小幅上漲時採用，不適合大幅波動的標的。由於備兌開倉是在持有股票或ETF的基礎上作擔保，用於被行權時交付現券，因而稱為“備兌”。

　　“需要明確的是，備兌開倉並不是完全的套保策略，而是在一定程度上降低持股成本，從而增強股票吸引力。”他強調。

　　以50ETF為例，3月31日，50ETF價格在1.46元左右，若A機構認為50ETF可能會小幅上漲但漲幅不會很大，如果漲到1.5元左右，他願意賣出。因此，基於這種判斷，A機構決定買入50ETF，並備兌賣出50ETF認購期權。具體操作上，其以每份1.46元價格買入1萬份50ETF，並以0.035元的價格賣出一份4月到期、行權價為1.5元的50ETF認購期權（假設合約單位為1萬），獲得權利金總額為0.035×10000＝350元。

　　至於是傾向於賣出1.5元行權價格的虛值期權，還是1.46元行權價格的平值期權，這取決A機構對50ETF的預期。

　　由此看出，如果A機構只以1.46元的價格買入50ETF，而沒有進行備兌開倉策略的操作，那麼盈虧平衡點就是1.46元。進行備兌開倉操作後，其盈虧平衡點是1.425元，即購買50ETF的價格1.46元減去所獲得的50ETF認購期權的權利金0.035元，低於當時50ETF購入價格1.46元。如果在到期日ETF價格低於1.425比如1.4元，做備兌開倉策略是虧錢的，每份虧損為0.025元。

　　當50ETF價格達到或者超過1.5元（期權行權價格）時，A機構可獲得最大潛在利潤為0.075元。這是因為，如果在期權到期日50ETF高於1.5元的執行價格，認購期權將會處於實值狀態，其持有者會行權，因此，A將以1.5元出售50ETF。結果其獲利是權利金0.035元加上50ETF上漲所得0.04元（若計算總損益，均需另乘以合約單位1萬）。

　　初期強調平穩安全

　　若從上述認購期權的買方角度來看，若50ETF上漲得更多，盈利也就更多。假如一個月後50ETF跌破1.5元，低於行權價格，則可選擇不行權，虧損權利金350元，這也是期權交易中的最大虧損。

　　在廈門大學教授鄭振龍看來，期貨和期權都是風險管理的工具，但兩者特點不同。期貨是權利和義務對稱的合約，如果用它來對衝風險，在規避了虧損可能性的同時，也放棄了進一步盈利的可能性。而期權是權利和義務分開的合約，期權買方在支付了權利金之後只有權利沒有義務，因此通過購買期權來對衝風險，在規避了虧損的可能性的同時還能保留進一步盈利的可能性。如果期權價格合理，這種避險方式有其獨特的優勢。

　　但他亦指出，制度設計是期權市場成功的關鍵。在期權市場上，由於期權買方風險小收益大而賣方風險大收益小，所以買期權的投機者往往大大多於賣期權的投機者。而且看多的投機者通常買認購期權，看空的投機者通常買認沽期權，這就決定了期權市場的買方、賣方之間很難實現平衡。而實現這種平衡的關鍵不能靠圍追堵截式的監管，而應該依賴套利機制。

　　當期權價格過高時，套利者可以賣出期權，然後通過期貨、現貨或者其他期權來對衝風險，從而賺取可觀的無風險或者低風險利潤，直至期權價格回歸合理。好的制度是套利機制充分發揮作用的前提，其中最重要的是保證金要有一定的靈活性，對套利行為的保證金要求應大大低於投機行為，交易成本應降低，行權價間距不宜過大，交易月份不宜過少。

　　“上證所股票期權推出初期，平穩安全運作是第一位的，我們對它的活躍度沒有預設的期待。”上證所總經理黃紅元此前在第十屆中國國際期貨大會上曾表示，不希望股票期權在推出伊始就受到炒作。

　　北京工商大學證券期貨研究所胡俞越教授曾分析稱，在試點初期，上證所對期權義務方收取了相對較高的保證金，因此，義務方的成本較高，可能會導致供給不足。同時，採取了相配套的嚴格的限倉、限購等制度以限制需求，能夠有助於平衡買賣雙方的力量，避免ETF期權市場發生權證的爆炒風險。

　　記者查詢9日發佈的《交易規則》及《風控辦法》規定發現，保證金最低標準由上證所與中國結算規定並向市場公告。

　　國務院發展研究中心金融研究所所長張承惠則提出三點建議，一為目前的制度設計還是偏嚴的，保證金偏高，偏嚴格，流動性會受到影響，在試點一定時間以後，可重新梳理制度。二是對做市商的監管要完備、規範。三是現貨市場和衍生品市場要統一設計，要加快推進個股期權，既要發展衍生品市場，又要發展現貨市場，共同協調推進，配套改革。（每日經濟新聞）

　　股票期權試點開閘 四類受益股有望再度爆發

　　編者按：1月9日證監會新聞發言人鄧舸表示，證監會批准上交所開展股票期權交易所試點，試點範圍為上證50ETF期權，正式上市時間為2015年2月9日。分析人士普遍認為，券商、期貨、交易系統維護和交易軟體開發、期權標的等四類個股將從中受益，並有望再度爆發。本文特對以上四大板塊進行梳理分析，並挖掘相關龍頭股的投資機會，供廣大投資者參考。

　　股票期權有利於大型證券公司

　　2月9日上證50ETF期權正式試點，其具有雙向交易、日內回轉交易特點。股票期權將大大豐富當前金融産品，增加套利工具和避險工具。對券商來説，可以拓展業務模式，增加收入來源，但由於創新業務的投入成本較高，對於交易能力、研發能力、IT技術等方面均有較高要求，因此對大型證券公司比較有利。

　　海通期貨研究所所長高上表示，就股票期權而言，券商的業務範圍更廣，期貨公司開展該業務仍有一定限制，主要原因為一方面券商的資本金更雄厚，抗風險能力優於期貨公司，另一方面就股票交易而言，證券公司比期貨公司更專業。

　　從市場表現來看，券商板塊經過2014年暴漲行情後，近期多數個股處於高位震蕩整理狀態，具體來看，上周除國信證券作為新股大漲外，錦龍股份（13.79%）、中信證券（3.13%）和華泰證券（1.96%）作為僅有上周累計實現上漲的3隻券商股值得關注。

　　對於券商板塊未來投資機會，中銀國際表示，券商業2015年將在激蕩中前進，開啟黃金十年，主要投資邏輯包括：註冊制改革利好投行業務、證券法修改、國資國企改革、深港通開閘預期增強等。

　　關注期貨或參股期貨類上市公司

　　股票期權屬於金融衍生品，期貨公司在這方面有得天獨厚的專業優勢，相關龍頭股包括中國中期、廈門國貿等。日前發佈《期貨公司資産管理業務管理規則（試行）》大大降低了期貨公司資産管理受託資金門檻，由原來凈資本不低於人民幣5億元和分類監管評級不低於B類B級分別調整為1億元和C類C級，另外，業內呼籲已久的期貨資産管理“一對多”業務（一個期貨資産管理賬戶，可以由多個投資者認購投資份額，收益按份額分配）終成行。在資本市場改革大趨勢下，期貨行業發展空間已經被打開。

　　華泰證券表示，目前國內A股市場以期貨業務為核心主營業務的上市公司依然為稀缺品種，在資本市場改革，期貨行業減少管制、規範監管的新形勢下，期貨公司理應享有一定估值溢價；中國中期目標定位於在現代服務業基礎上，向以期貨服務業為核心的業務領域轉型，公司未來市場成長空間較大，維持“增持”評級。

　　除中國中期、廈門國貿兩隻期貨龍頭股外，其他參股龍頭期貨公司的A股還有：弘業股份（公司持股21.75%和弘業投資為弘業期貨並列第一大股）、浙江東方（持有永安期貨16.3%股權為其第二大股東）、美爾雅（投資2700萬元持有美爾雅期貨45.08%股權）。

　　技術類概念股景氣度大增

　　近期隨著市場賺錢效應的出現，A股開戶數、成交量屢創新高，給證券交易系統維護和開發交易軟體類個股帶來良好的發展機遇；恒生電子和金證股份在證券交易系統維護方面處於絕對壟斷地位，大智慧、同花順、東方財富等3隻個股為開發交易軟體領域龍頭。

　　伴隨著2014年火爆的A股市場表現，在上述5隻個股中，除大智慧停牌外，其他4隻個股2014年股價均實現翻番，2014年累計漲幅分別為：同花順（282.88%）、東方財富（231.89%）、金證股份（204.46%）和恒生電子（164.11%）。進入2015年，在大盤高位震蕩影響下，上述個股也出現不同程度的回調，但同時也給投資者帶來低吸良機。從資金流向來看，東方財富（62191.45萬元）、金證股份（10496.70萬元）、同花順（6118.68萬元）、恒生電子（3985.46萬元）等個股上周累計凈流入資金額均超3000萬元。

　　值得一提的是，大智慧90億元並購湘財證券，開啟網際網路企業進軍券商先河，該股目前處於停牌狀態。2014年8月13日，大智慧發表公告稱，將以定增換股合併方式，整體收購湘財證券96.5%股份，剩餘3.5%的股份將由大智慧控股子公司財匯科技以現金方式購買。

　　期權標的股活躍度將提升

　　期權主要分為看漲和看跌兩大類。從海外經驗看，股票期權推出後，往往對期權標的股交易量有一定拉動作用，這是因為期權具有雙向交易、日內回轉交易的特點，同時也帶來了較多套利機會，能吸引大量投機資金參與。機構投資者是套利交易的主要參與方，尋找期權套利機會必須配置正股，正股交易活躍度因此得到提升。

　　目前，我國資本市場的做空工具主要有融資融券、股指期貨。至此，股票期權與融資融券、股指期貨一起成為資本市場具備做空和做多雙向機制的金融衍生品，更好地滿足投資者的做空需求，也顯著提高了現貨市場的流動性。

　　從上證50指數成份股行業分佈來看，主要集中在銀行、非銀金融兩大行業，分別有11隻、9隻，其餘30隻個股行業分佈較為分散。從這50隻個股上周資金流向來看，資金正大幅流出銀行類、券商類個股，而上汽集團（10.22億元）、中國南車（4.35億元）、中國北車（4.34億元）、三安光電（4.15億元）、青島海爾（3.20億元）、康美藥業（2.60億元）、包鋼股份（2.60億元）、華泰證券（2.58億元）和復星醫藥（1.73億元）等9隻個股上周大單資金凈流入額累計均超1億元，值得關注。

　　國泰君安認為，ETF期權試點啟動後，將提升市場對個股期權推出的時點預期，前期進行倣真交易的中國平安和上汽集團在ETF期權推出後將得到更多關注。（證券日報）

　　首只期權産品推出在即 A股回歸T+0預期升溫

　　上週末，證監會發佈（財苑）（財苑）《股票期權交易試點管理辦法》及《證券期貨經營機構參與股票期權交易試點指引》，並自公佈之日起施行。證監會新聞發言人鄧舸還表示，證監會已批准上交所開展股票期權交易試點，試點範圍為上證50ETF期權，上市時間為2月9日。

　　豐富交易

　　期權交易試點的確定，也意味著中國資本市場的期權元年即將開啟，而已經展開的金融改革進程也向前邁出了重要一步。

　　長期以來，A股市場投機氛圍濃厚，投資者在行情看漲時往往蜂擁而入，行情看跌時則奪路而逃，導致股價大幅動蕩。2010年推出的融資融券雖然在一定程度上改變了市場的交易機制，使得多年的單邊市走向了雙邊市，但由於受券源不足等條件限制，融資融券這把“雙刃劍”實際上在更多時候凸顯的是其助漲的一面。例如，在本輪行情中，滬深兩市的融資餘額短期內曾突破1萬億元，而融券餘額仍然難以見長。

　　股票期權由於涉及的是股票權利的買賣，因此也被市場人士看成是完善雙邊市場的一項重要舉措。分析人士認為，股票期權交易的推出，將促進市場從線性交易向非線性立體交易轉變，同時期權本身具有的價格發現功能也將促使現貨價格和波動率回歸合理水準。具體而言，價值投資者可以買入或賣出相對應或者相近的股票期權進行套期保值，以避免股票下跌而帶來的損失，即鎖定投資收益，規避風險。而這樣的操作，最終也有利於降低股價波動，有助於市場平穩運作。

　　此外，期權豐富市場交易的另一個表現是，它本身是基於基礎産品推出的金融衍生品，圍繞期權創新，市場還可以推出保本産品、套利産品等各類創新産品，進一步豐富投資者的交易渠道和推動金融創新。

　　鋪路T+0

　　2014年開通的滬港通，被業內認為是中國資本市場由對外開啟一扇窗，走向了對外開啟一扇門，較大力度的改革至今已對市場産生了深刻影響。隨著年內深港通被提上日程，資本市場加大對外開放已成趨勢。

　　值得注意的是，由於港交所以及境外主流資本市場均實行T+0的交易機制，因此，未來A股回歸T+0漸漸成為市場預期。本次監管部門批准上證50ETF期權于2月9日上市，跨境ETF、LOF于1月19日實行T+0交易，分析人士認為，雖然監管部門的政策短期與A股能否回歸T+0無關，但從長遠看，此類政策無疑在為A股回歸T+0鋪路。考慮到可操作性的難易程度，未來實行T+0交易的排序可能是先易後難，即跨境ETF、境內ETF、藍籌、其餘A股。

　　另外，從交易規則方面考量，股票期權的競價交易實行T+0回轉交易制度，即當日開倉的合約當日便可以平倉，這將為當前T+1的股票交易回歸T+0注入新動力。此前，滬深300期貨合約上市後，由於現貨交易一直不能與之同步，仍實行T+1機制不變，已被不少投資者認為是公平缺位的一種表現。

　　可以預見，上證50ETF期權上市，將再次讓A股回歸T+0的預期升溫。

　　提振藍籌

　　當前，牛市預期越來越強烈，多空搏殺勢必也更加激烈。在這樣的背景下，股票期權交易的推出會給市場帶來哪些具體的影響呢？

　　從境外市場來看，期權上市普遍對整個股票市場産生了非常積極的作用，股價受刺激而上漲，成交量也出現大幅上升。不過，中信證券分析師提雲濤認為，初期上證50ETF期權對市場的直接貢獻可能會比預期要小，因為交易所希望新産品平穩運作，對操作有所限制。當然，長期來看將對A股産生很大影響。

　　綜合多位市場人士的觀點來看，上證50ETF期權的上市，最直接獲得利好的無疑是上證50指數成分股以及滬深300成分股等藍籌股。由於上證50ETF中70%是金融股，這將使得金融股具有很強的流動性溢價，其中權重較大的中國平安、中信證券等將會更受關注。同時，上證50ETF期權交易趨向活躍的話，那麼基礎産品交易也將保持活躍，這將進一步提振作為藍籌股代表的滬深300成分股的估值。

　　其次，券商板塊以及期貨公司或者參股期貨的標的也直接受益。除經紀業務外，券商還可從事股票期權的做市商、自營業務，可以在衍生品基礎上推出更多結構性産品，收入渠道得以拓寬，經營利潤有望增厚。不過，券商板塊累計漲幅已較大，估值跑到了盈利前面，後市難免震蕩。而期貨公司同樣有望在期權收益中分得蛋糕，相關個股如中國中期、廈門國貿等值得關注。此外，同花順、大智慧、東方財富等從事交易系統開發和維護的標的也有望從中獲益。

　　對於期權交易會否引發市場資金大分流的現象，分析人士認為，上證50ETF期權推出初期雖然會成為機構對衝的主要工具，但由於設置投資者適格制度以及機構受持倉量限制等，對市場資金的分流應該比較有限。

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