解碼寶能係舉牌萬科路徑：舉牌前曾多次“演習”

　　

　　

　　半年借助21家機構買入萬科；如萬科繼續下跌，部分資管計劃面臨平倉風險；寶能係資金儲備或達550億元

　　“做萬科長期戰略財務投資者”，穩坐萬科第一大股東席位7個月後，寶能在7月7日給出了其舉牌萬科的原因。這距其第一次舉牌萬科，已經過了一年。

　　這一理由並沒有説服以萬科董事會主席王石為首的萬科管理層。“明顯寶能是想控制公司，做一些想做的事。”近日，王石在接受新華社專訪時表示。

　　新京報記者整理公開資訊發現，為拿下市值超過2000億元的萬科，寶能係在半年內，調動了自有平臺以外21家金融機構，以融資融券、券商收益互換、質押股權、資管計劃等各類加杠桿的方式籌集超過440億資金。

　　如今，寶能已經持有萬科25%的股權，距離30%的要約收購已是近在咫尺，“寶能想幹什麼”的疑問，或接近揭曉。

　　潛伏

　　2資管計劃隱藏半年出手

　　7月7日，萬科披露股東權益變動。深圳鉅盛華在去年12月9日至今年7月6日間，通過5個資産管理計劃，共買入萬科A5.49億股，佔萬科總股本的4.97%，耗資111.18億元。

　　這段時間的買入，讓鉅盛華及其一致行動人前海人壽持有的萬科股份達到25%，觸及第五次舉牌線。鉅盛華、前海人壽為寶能係資本運作核心平臺，代表寶能持股萬科。

　　鉅盛華動用的5個資管計劃中，有2個是首次被披露：南方資本管理的廣鉅2號，東興證券管理的東興7號，在7月5日、7月6日，動用約15.5億元，在跌停板上買入7839.23萬股萬科A。

　　寶能出乎市場意料的增持，起到了四兩撥千斤的作用。7月6日萬科A打開跌停，避免了復牌後的第三個跌停，單日成交金額達到201.6億元，創下萬科上市25年來單日成交量最高紀錄。

　　2個新披露的資管計劃，與鉅盛華第四次舉牌時動用的南方資本管理的安盛1、2、3號，廣鉅1號，西部利得旗下寶裕1號、寶祿2號，泰信基金旗下泰信1號，皆成立於去年11月底、12月初。

　　但寶能並沒有在第一時間動用所有的資管計劃買入萬科。去年12月7日，寶能第四次舉牌萬科，只動用了其中7個資管計劃，耗資96.52億元，買入5.49億股萬科A，將寶能持有的萬科股份提升至20.08%。

　　事後深交所曾要求寶能詳細披露其運用資管計劃舉牌萬科的情況，在回復深交所的問詢中，寶能未透露其已經成立、並將用於購買萬科股票的廣鉅2號和東興7號的存在。東興7號在7月5日才首次出手買入萬科6000萬股。

　　目前，廣鉅2號共動用了14億元資金買入萬科，東興7號則動用了11.8億元。廣鉅2號的初始規模在30億元，東興7號規模在18.75億元。

　　這意味著寶能還能通過這兩個資管計劃，買入超過20億元的萬科股票。

　　演習

　　舉牌前曾多次買賣萬科

　　寶能的第五次舉牌，距離前海人壽第一次出現在萬科公告中，已過了整一年時間。去年7月10日，萬科公告稱前海人壽首次舉牌，萬科總裁鬱亮口中的“野蠻人”，站在了門口。

　　商場如戰場，當戰事開啟，你才會發現敵人蓄謀已久。來自廣東潮汕的寶能係實際控制人姚振華，同潮汕商幫獲得的外界評價一樣，隱忍、作風果斷，並把這種風格融入了其執掌下的寶能。這一年來，寶能對外界未有過多的解釋，只是不斷舉牌，步步緊逼，目標只有一個，拿下萬科。

　　作為寶能核心子公司之一的前海人壽，在保險資金投資藍籌股政策放寬下，已經是A股市場的“常客”。成立於2012年的前海人壽，在舉牌萬科前的2015年上半年，已經實現保費規模332.69億元，接近2014年全年。2014年以來，以前海人壽為主力，寶能通過舉牌或參與定增入股的方式，“圍獵”了包括華僑城、中炬高新、韶能股份、明星電力、南寧百貨、合肥百貨、南玻A等7家上市公司。

　　“圍獵”萬科，寶能也首先派出了前海人壽作為“先鋒”。新京報記者梳理萬科公告發現，在正式舉牌萬科前，前海人壽甚至進行了為期半年多的“演習”。

　　萬科披露的寶能第一次舉牌萬科公告顯示，2015年1月，前海人壽競價買入了136萬股萬科A，成交價在13.13元-13.60元之間，隨後不久在12.98元-13.2元間賣出64.2萬股；2月，前海人壽再以11.89元拋售114萬股，這一賣出價幾乎是當月萬科股價最低點。而兩次賣出萬科股份總數，超出1月份買入數額42.2萬股，表明前海人壽早在2014年就已經持有萬科股票。

　　在幾乎清空手上持有的萬科股票後，2015年3月，前海人壽再次買入3050萬股萬科A，並在4月份清倉；6月，前海人壽以14.74元買入2.05萬股萬科A，當月以13.16元賣出8700股，高買低賣。

　　兩度清倉，“演習”半年後，2015年7月10日，萬科公告，前海人壽買入5.53億股萬科A股，達到5%的舉牌線。截至目前，前海人壽共動用104.22億元保險資金購買萬科A股票，，其中包括萬能險賬戶保費資金79.6億元和傳統保費資金24.62億元。

　　集結

　　半年調動21家金融機構

　　“先鋒”前海人壽進軍後，“主力部隊”鉅盛華開始登場。

　　而想要拿下市值超過2000億元的萬科，對2014年末總資産不過283.13億元，營收4.41億元的鉅盛華來説，難度頗大。

　　通觀寶能5次舉牌萬科A過程，鉅盛華用了融資融券、收益互換、股票質押、基金、資管計劃、銀行融資、公私募債等多種金融工具買入萬科A。這些金融工具的運用，涉及6家銀行、9家券商、6家基金或基金子公司等共計21家金融機構。前海人壽則主要使用萬能險這一低成本保險金融工具。

　　2015年7月24日，萬科公告寶能第二次舉牌，其中前海人壽買入1.03億股，鉅盛華買入4.5億股，前海人壽及鉅盛華合計持有10%萬科股份。

　　此次舉牌，鉅盛華通過自有證券賬戶僅買入了2804.05萬股。其餘股份由鉅盛華繳納部分現金作為履約保障品，證券公司按比例給予配資後買入股票。其中銀河證券買入2.97億股，華泰證券買入1.24億股。通過券商收益互換，鉅盛華享有這部分股份收益權。

　　2015年8月，鉅盛華通過融資融券、券商收益互換形式，繼續買入萬科A股，前海人壽則將持股比例增加到6.66%。根據新華社報道，這一階段鉅盛華以自有資金約39億元，以1：2的杠桿撬動券商資金約78億元，合計約117億元買入萬科A，主要通過與中信、國信、銀河、華泰等券商開展融資融券和收益互換實現。

　　但萬科公告披露，鉅盛華通過券商收益互換形式享有的萬科收益權，合約期限均在1年。進入2015年10月份，寶能開始引入銀行理財資金，置換前期的券商收益互換撬動的券商資金。2015年10月19日到11月19日，鉅盛華分10筆通過鵬華資管的定向資管計劃向深圳市建行辦理了股票質押，由此獲得總計78億多元的銀行理財資金，用於置換券商收益互換購買的股票。

　　此外，2015年11月，寶能出資67億元作為劣後，浙商銀行132.9億元作為優先，通過華福證券、浙商寶能資本構建有限合夥基金，規模最終達200億元。這筆資金通過增資、股東借款、收購前海人壽老股東股權等形式進入鉅盛華。

　　11月底12月初，鉅盛華用合夥基金中約77億元資金作為劣後，杠桿比例1：2，通過證券公司和基金公司，撬動廣發、平安、民生、浦發等銀行出資155億元作為優先，密集設立9個資産管理計劃，繼續增持萬科。

　　9個資管計劃資金總規模約233億元，截至目前，寶能動用了其中的207.7億元，買入了萬科10.98億股，佔總股本的9.95%。剩餘的近30億元資金，基本集中在寶能隱藏了半年的廣鉅2號、東興7號兩個資管計劃中。

　　幕後

　　操盤團隊“驚艷”資本圈

　　“寶能在舉牌萬科過程中，並不太理會公眾和投資者對其評價，説明它戰略思路非常清晰，對萬科確實是有備而來。”一地産界人士對新京報記者表示。

　　能夠調動國內21家金融機構，運作超過10種金融工具，業內人士評價，寶能的金融操盤團隊能力，在資本圈，有不亞於萬科團隊在地産圈的影響力。

　　“圍獵”萬科的排頭兵前海人壽，其總經理為原工商銀行深圳分行副行長兼前海分行行長劉宇峰，其于2015年7月，前海人壽舉牌萬科之際空降前海人壽擔任總經理。

　　此外，在前海人壽高管中，還包括原中人壽(海外)副總裁、被譽為“香港保險皇后”的高安鳳、深圳保監局局長助理周冬梅、平安人壽總精算師沈成方；資産管理中心副總監孫磊，曾供職于工商銀行深圳分行和中信銀行長沙分行；副總經理李明，曾任職于泰康人壽；擬任副總經理助理的杜鴻玭，曾任職于普華永道、畢馬威以及甲子投資管理公司。集合資金信託計劃的專業負責人的秦鴻春，曾任平安信託投資部總監、融資城投資副總經理。

　　而寶能正在搭建金控平臺，作為日後具體操盤前海人壽、鉅盛華的公司。先後歷任平安銀行總行副行長兼北京分行行長、平安信託董事長的張金順，2015年底萬科停牌之際，加盟寶能，出任寶能金控總裁；今年3月，中國對外經濟貿易信託有限公司總經理徐衛暉離職，隨後加盟寶能金控，任職常務副總裁。

　　博弈

　　舉牌資金杠桿倍數成謎

　　在舉牌萬科過程中，前海人壽將萬能險資金的運用最大化，鉅盛華則將各類金融杠桿工具運用到了極致。繁雜的通道設計、綜合系統化的資金調度、複雜的股權，讓鉅盛華舉牌資金的實際杠桿倍數成謎。

　　寶能實際控制人姚振華在接受新華社專訪時表示，寶能資金實際杠桿倍數為1.7，最高不超過2，完全處於安全範圍以內。但新華社在報道中稱，來自監管部門聘請專業機構所做的核查報告顯示，截至萬科去年12月18日停牌，寶能通過自有資金62億元，杠桿撬動資金262億元，杠桿倍數4.19，總耗資約430億，取得萬科24.27%股份。加上復牌後動用的資金，目前寶能舉牌萬科累計耗資約440億元。

　　即使按照寶能公佈的最高不超過2倍杠桿計算，在萬科股價復牌五天下跌23.25%壓力下，鉅盛華動用的9個資管計劃，已有部分面臨平倉風險。

　　新京報記者統計了9個資管計劃的持倉成本，9個資管計劃的持倉成本在15.31元-22.06元之間，對應的平倉線在12.25元-17.65元之間。

　　南方資本管理的廣鉅2號，共買入了6346.59萬股萬科A，耗資約14億元，是持股成本最高的資管計劃，平倉線約在17.65元，即萬科A股在本週再跌5.87%，寶能必須補倉，否則將面臨平倉。不過從廣鉅2號持股數看，其還未滿倉運作，資管計劃內或還有資金可用來繼續買入，以降低持倉成本。

　　泰信基金管理的泰信1號，已經耗資32億元買入了1.57億股萬科A，接近滿倉，其平倉線在16.31元附近。萬科A本週再下跌超過13%，也將觸發其平倉線。此外，西部利得管理的寶裕1號、寶祿1號，也都接近滿倉運作，平倉線分別在15.92元、15.37元附近，安全墊也不算高。

　　姚振華似乎並不擔心寶能面臨的資金風險。“我們內部也進行了嚴格的壓力測試，測試結果顯示即便在最不利的情形下我們的現金流水準、盈利能力依然保持良好水準。”其在接受新華社專訪時如是説。

　　補給

　　新資管計劃箭在弦上？

　　對於如何進行股權爭奪，寶能也可謂是並不陌生。在2011與2012兩年內，寶能曾三次舉牌深振業A，與深振業大股東深圳國資委就股權展開激烈爭鬥。去年，寶能耗鉅資取得南玻A的控制權後，“血洗”管理層，將南玻A牢牢掌控在自己手中。寶能的上述做法，被王石稱為是“在資本市場興風作浪”。

　　在萬科身上，寶能也試圖掀起一陣風浪。在第五次舉牌公告中，寶能表態12個月未來不排除繼續增持的可能性。寶能若增持達到30%，繼續增持需採取要約方式進行。

　　寶能也可以在達到要約收購線後，選擇“爬行收購”免於要約，即每12個月內增持不超過2%的股份。這也意味著寶能未來12個月內持股最多可以達到32%，以萬科目前股價粗略計算，耗費資金約在150億元左右。

　　對於寶能繼續增持的表態，香頌資本董事長沈萌對新京報記者表示，寶能其意或在即使萬科重組能夠成行，深圳地鐵集團得以通過增發入股獲得萬科股權，也無法取代寶能的第一大股東席位。根據萬科重組方案，目前持股25%的寶能在重組成功後，持股比例將被稀釋至19.84%，與深圳地鐵集團將持有的20.65%萬科股權，相差不過0.81%。

　　寶能若繼續增持，資金來源是首要問題。沈萌還表示，寶能在目前的9個資管計劃之外，亦可按照相同的杠桿比例，快速設立新的資管計劃，用以增持萬科股票。萬科披露的鉅盛華財務資訊顯示，在2015年末，鉅盛華賬面擁有267.83億元的貨幣資金。

　　新京報記者此前了解，寶能還有一款資管計劃或處於秘而不宣狀態。安信基金在去年12月18日，曾備案一款規模達15億元的資管計劃，該計劃投資範圍明確為萬科A股票。新京報記者當時就此計劃向安信基金人士求證，安信基金人士表示該計劃為與寶能間開展的合作。7月9日，新京報再就此計劃是否存續求證於安信基金，安信基金人士表示無法了解到具體情況。

　　另據21世紀經濟報道，安信基金再發一款“安信基金信心增持2號資産管理計劃”，規模高達15億元，用於投資萬科A股票，並已于7月7日完成備案。不過，暫無證據表明這一資管計劃為寶能係控制。

　　此外，前海人壽總資産亦在迅猛增長，根據保監會對險企投資單一藍籌股上限的規定，前海人壽還能支出50多億元資金用於增持萬科。寶能係企業則在6月份至少申請發行了4隻債券，規模為280億元，意圖補充資金。如獲通過，寶能係資金儲備將達到約550億元。

　　戰果

　　浮盈230億超萬科凈利

　　萬科股權之爭，讓此前籍籍無名的寶能聲名鵲起。持有的萬科股權，也給鉅盛華帶來了實實在在的收益。萬科公告披露，鉅盛華的利潤總額，從2013年2.7億元猛增至2015年的261.18億元，三年間暴增100倍。這一業績，已經超越了寶能耗鉅資舉牌的萬科。2015年年報披露，萬科當年銷售額2614億元，凈利潤181億元。

　　鉅盛華大部分收益來自於投資，2015年，鉅盛華的投資收益達到了270億元。新華社7月8日的報道稱，寶能持有萬科股權的賬面浮盈超過230億元，按鉅盛華在其中持股比例計算，鉅盛華投資萬科收益超過160億元。

　　在公告中，寶能表示其長期看好萬科的發展，希望“做萬科長期戰略財務投資者”。這一理由並沒能夠説服萬科管理層。在接受新華社專訪時，王石認為“明顯寶能是想控制公司，做一些想做的事。”

　　王石接受新華社專訪的日子是6月27日。那一天，萬科舉行年度股東大會，王石在會上就“野蠻人”言論向寶能道歉。3天前，寶能要求召開臨時股東大會，罷免王石等萬科董事會全部成員，改組董事會。

　　寶能要求改組萬科董事會，讓外界再次疑問，“寶能想幹什麼？”這一疑問，在寶能舉牌萬科之始，就一直存在。王石對寶能“想幹什麼”擔憂，則起源於姚振華的發家史。

　　寶能集團前身為深圳市新保康實業發展有限公司，新保康的前身則是設立於1997年的深圳市新保康蔬菜實業有限公司，姚振華因此被外界報道為“賣蔬菜”起家。

　　但王石擔憂的是姚振華起家過程中對深業物流的操作，是否會再次出現在萬科身上。2003 年，寶能出資4019萬，獲得深圳國企深業物流25%股權。3年後，深業物流拆分，姚振華通過“一拆”、“一分”，讓原深業物流集團的資産和業務成了自己的囊中之物。

　　通過分拆獲得深業物流品牌使用權和無法確定所有權的土地、房屋資産，是寶能集團完成資本積累最重要的一步。“通過一進、一拆、一分，分拆的結果是他們拿到深業物流品牌的使用權，這就是他們的發家史。”在去年12月發表的不歡迎寶能成為萬科第一大股東內部信中，王石如此表述。

　　作為同樣位於深圳，經營地産業務的企業家，姚振華知曉萬科在地産界的地位及價值。外界認為寶能不遺餘力舉牌萬科，是複製其在深業物流上的操作，在控制萬科後，將旗下寶能地産的業務裝入萬科，或使用萬科品牌，開發自有房産業務。

　　易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進對新京報記者表示，寶能稱做萬科長期戰略投資者，是否暗示還會繼續持股萬科，繼續在大股東地位上謀求利益，要看後續寶能的動向了。“但不排除後續地産業務方面和萬科繼續進行合作，這個要看後續地産業務的發展趨勢以及萬科管理層的接納程度。”其説道。

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