上周市場在地産股帶動下滬指一度逼近3600點，但隨後回落，投資者趨向謹慎，個股出現分化。最終上證綜指一週上漲2.58%，收于3524.99點；深成指一週上漲3.07%，收于12329.18點；創業板指一週上漲1.61%，收于2692.16點。兩市一週共成交4.2萬億元，較前周有所下降。

　　從行業板塊表現來看，房地産、休閒服務和家電等行業領漲，電腦、通訊和國防軍工等跌幅靠前；主題方面，土地流轉、創投和線上旅遊等概念表現相對活躍。

　　 湘財證券：

　　上證綜指在3400點前期密整合交區獲得強力支撐，創業板在牛熊分界線200日均線2600點附近獲得強支撐。動量跟反轉組合過去一週均未能超越基準指數，預計本週上證指數將在3400-3600點區間震蕩。

　　 國金證券：

　　貨幣政策依舊寬鬆、匯率政策相對穩定、中央經濟工作會議以及中央城市經濟工作會議等將召開，短期市場將在猶豫中選擇上行，存量行情仍將延續，但與此同時需要提防臨近月底市場風格出現短暫切換。

　　銀河證券：

　　市場仍處於震蕩整理期，需要在震蕩中不斷夯實底部。深挖價值，尋找成長邏輯通順、業績較好的公司，推薦四條主線：大健康類、智慧設備類、移動網際網路龍頭、資訊安全。

　　 中金公司：

　　目前市場並未出現系統性的利空因素，且資金面依然寬鬆，預計短期市場雖然難以繼續大漲但亦難以持續下跌，仍將以震蕩偏弱行情為主，交易量有可能繼續萎縮。

　　中泰證券：

　　在美國加息預期已經充分反映情況之下，本週市場有望出現先抑後揚的V型走勢，但是考慮到明年1月份上市公司減持壓力的提前反應，仍然建議中性倉位。

　　方正證券：

　　滬市上漲壓力看似很大，但若藍籌股長陽向上，則一切將化于無形之中，就如上周的萬科A那樣。

　　興業證券

　　調整期亦是佈局期 轉機最快在12月中下旬

　　一、抵抗式下跌未結束，調整期亦是佈局期

　　短期調整尚未結束，將呈抵抗式下跌。中短期行情有兩種情形假設及應對策略：情形一，因為加入SDR等利好，場外資金抄底，市場出現反抽，但持續性存疑。因為深秋以來獲利盤壓力大、投資者倉位重，故此次調整將是抵抗式下跌，周線級別；情形二，無反抽、繼續快速殺跌至9-10月份的成交密集區域，則調整一步到位。回過頭來看，市場選擇了情形一，因此，從時間和空間上調整都還不夠充分。但投資者更應當以積極的心態來看待12月初的調整，在錢多、經濟弱、政府積極利用資本市場為轉型服務的確定性前提下，行情的系統性風險不大，仍應保持底限思維。建議投資者本著價格比時間重要的原則，對於一些已深入研究且風險收益匹配度較好的標的，利用短期調整懷著憐憫的心買入，為跨年度行情佈局，以待明年春季收穫。

　　行情轉機最快可能出現在12月中下旬，慢則等到明年元旦之後。美國11月非農就業人口增長21.1萬人，好于預期的增長20.0萬人，前值則上修為增長29.8萬人，這意味著本月15-16日美聯儲加息已沒有懸念。按照歷史經驗，首次加息預期的兌現往往是美元階段性高點和新興市場匯率和股市反彈的起點。

　　中央經濟工作會議出臺的政策有望超預期，將提升市場風險偏好。改革加力、有破有立，是影響明年A股行情節奏和結構的最大變數，尤其是以供給側改革等為代表的破舊立新方面的突破。“破舊”以提高效率，“立新”孕育新希望。一方面，加速存量出清，將資源要素從産能過剩、需求增長放緩的産業中釋放出來；另一方面，關鍵是加快培育新的增長動力，引導資源要素流向新消費，增加新供給。目前尚未進入“破舊”去産能的實質性階段，並不會引發風險溢價的上升，甚至因為預期供求關係的邊際改善成為週期股反彈的催化劑。而“立新”政策本身有助於提升風險偏好，因此，政策對市場影響偏正面。

　　中性假設下，行情的轉機可能要等到歲末年初資金做賬回表擾動結束之後。而經歷年末休整，明年一季度行情更值得看好。驅動因素包括：(1)經濟刺激政策繼續，財政加力，疊加降息降準。(2)改革預期和輿論較強，有助於提升風險偏好。(3)博弈角度，業績真空期，重要股東重獲“減持”自由而有意願做大市值；IPO重啟，“炒新”熱情持續升溫。(4)從投資者倉位來看，目前絕對收益投資者的倉位不高，仍有提升潛力。

　　二、立足風險收益比，耐心審慎佈局明年投資機會

　　基於對明年一季度市場相對樂觀的判斷，行情調整期是耐心審慎地為明年佈局優質成長型標的窗口期。基於“立新+破舊”思路，建議優選四大投資領域，耐心審慎佈局。

　　科技股：深入發掘成長股“新藍籌”，尋找更新、更炫的機會。TMT依然是重點領域，比如人工智慧、VR、網際網路新應用，至少一季度有望保持熱度。

　　現代服務業：立足人口結構轉變，迎接消費升級新時代，看好傳媒、醫療保健、教育、體育、旅遊、文化等。

　　“新股”相關機會：新股、次新股；高股息率股票的配置價值；中概股回歸及海外並購等。

　　政策主導型機會：有立、有改、有破，新投資(“十三五規劃”、海綿城市、智慧城市、新能源汽車等)+國企改革(並購重組)+週期股反彈。

　　廣發證券

　　先降低倉位 再考慮風格

　　市場似乎在逐漸形成一種“慢牛走廊”的一致預期，但是投資者又真的很難在所謂的“慢牛走廊”中賺到錢。一是因為市場震蕩頻率加大，二是因為熱點輪動速度也在加快。此外，投資者還是非常相信所謂“錢多”、“資産荒”邏輯，認為場外還是有大量資金的，股市一旦下跌這些資金就會進場抄底。再加上有維穩力量兜底，因此市場也不可能深跌。綜上來看，反正目前不少機構投資者的倉位都比較重，那在年底排名戰中比的就是配置風格了，因此，上周市場對於“風格轉換”的討論明顯升溫。對此我們的看法是：

　　“錢多”真的就意味著“資産配置荒”嗎？我們對這個問題持懷疑態度，因為資産配置分為“風險資産”和“避險資産”，而“避險資産”的供應可以是無限的。美國和日本在上世紀90年代都曾發生過利率中樞的持續下行，而這意味著兩個國家都“錢多”，但是美國股市在90年代是大牛市，日本股市在90年代是大熊市。為什麼日本在90年代流動性這麼充裕情況下卻沒有發生“資産配置荒”呢？因為對日本國民來説，雖然日本央行通過不斷的降息來釋放流動性，但是日本居民卻只願意增加定期儲蓄，或者購買國債；而另一方面，作為“風險資産”的樓市和股市卻遭遇了持續的萎靡。

　　資産配置是一個對各大類資産收益率進行比較的過程，股票作為“風險資産”，決定其收益率的有三個核心因素——盈利、利率、風險偏好。對“避險資産”來説，其收益率是比較固定的，而對“風險資産”來説，其收益率是不固定的。一旦“風險資産”的收益率低於“避險資産”，那麼錢再多也不會流向“風險資産”(就像上世紀90年代的日本)。而一旦“風險資産”的收益率高於“避險資産”，那麼即使錢不多也會流向“風險資産”(就像2007年上半年的A股市場)。那“風險資産”的收益率為什麼是不固定的呢？因為“錢多”只會帶來利率下降，進而使無風險收益率下降，但是“錢多”卻很難直接對盈利和股權風險溢價産生影響。如果上市公司的盈利很差，疊加投資者風險偏好很低，那麼在錢很多的環境下股票價格也有可能是下跌的。

　　今年上半年以前，A股市場之所以表現強勁，核心原因在於“無風險收益率”和“股權風險溢價”的同時下降。我們認為接下來“無風險收益率”還可能繼續下降，但是我們擔心“股權風險溢價”可能轉向上升。今年上半年以前A股市場的盈利雖然很差，但是一方面貨幣政策不斷放鬆帶來了利率水準的下降，因此降低了無風險收益率：另一方面投資者對於中國經濟中長期轉型和改革的預期非常樂觀，這也幫助提升了投資者的風險偏好，降低了股權風險溢價。受無風險收益率和股權風險溢價同時下行的影響，A股市場的估值水準得以迅速提升。而展望未來，由於宏觀經濟短期看不到好轉跡象，因此盈利對股價依然是負貢獻；在疲弱的基本面環境下，貨幣政策有望繼續保持寬鬆，因此無風險收益率也有望繼續對股價保持正貢獻。這兩個“一正一負”的因素可能會相互抵消，因此，接下來決定股價的關鍵是“股權風險溢價”的變化方向。我們目前對市場的判斷由樂觀轉向謹慎就是擔心股權風險溢價會由下降轉向上升，從而對股價形成負貢獻。

　　什麼因素會導致投資者風險偏好下降和股權風險溢價上升？“賺錢效應”的逐漸消失、改革和轉型進入深水區所面臨的阻力加大。很多機構投資者抱怨現在的股市很難賺到錢，試想一下，如果連最專業的機構投資者都很難賺錢，那麼目前的股市何談“賺錢效應”？如果沒有“賺錢效應”，又怎麼能夠提高大家的風險偏好以吸引增量資金呢？另一方面，我們認為更重要的是，隨著改革和轉型進入深水區，所面臨的阻力將加大，

　　綜合來看，我們繼續對A股市場維持謹慎觀點。在這樣的判斷下，我們認為當前先不必去爭論風格“買大還是買小”的問題，首先還是應該把倉位降下來，耐心等待“不破不立”的機會。

　　國泰君安

　　“春季大切換”跡象增多

　　風格切換廣度上的擴展支撐“春季大切換”邏輯。隨著上周房地産板塊在地産政策放鬆預期加強下上漲，同時金融股領漲並帶動年內落後的相關板塊大力跟進，以及浦發銀行創出歷史新高等諸多跡象出現，擴展了風格切換的廣度，支撐春季大切換邏輯。

　　市場風險偏好谷底反彈，增量資金入市具備條件。本月中央經濟工作會議將召開，中長期經濟增長預期將得到改善，市場信心得以恢復，風險偏好提升，為增量資金入市創造有利條件。同時A股熔斷機制啟動、發行制度改革方案即將完善、央企國資改革有望擴大試點、進軍壟斷行業的“十項改革”等措施進一步提升中長期風險偏好，帶動增量資金入市，凸顯對中國中長期經濟金融格局的信心。此外，人民幣幣值穩定，對資本外流擔憂有所緩解。

　　行業配置聚焦地産、水泥、金融三劍客，主題投資重視消費升級。存量資金風險偏好下降、增量資金入市預期升溫背景下，行業配置轉向低風險特徵與確定性較強、有望受益於“十三五”穩增長的基建鏈條的房地産受益標的(保利地産、招商地産、萬科A、華僑城A)、水泥板塊受益標的(寧夏建材、冀東水泥、亞泰集團)與大金融板塊中業績彈性較大的非銀金融受益標的(東方證券、華泰證券、廣發證券、山西證券)。主題投資方面重視消費升級：1)“她”經濟主題(潮宏基、健盛集團、新華錦、宋城演藝)；2)跨界兼併收購佈局體育教育主題相關受益標的，體育(萊茵體育、國旅聯合)、教育(新南洋、威創股份)。

　　西部證券

　　一顆紅心 兩手準備

　　最近的消息面相對較為平靜，人民幣加入SDR的利好在前期已經基本得到兌現，而上週末出臺的熔斷機制新政對於指數的短期運作不會形成明顯的影響。畢竟出現極端行情的概率並不大，尤其是在杠桿資金已經得到有效規範情況下，指數單日波動的幅度有限。因此，A股中短期運作可能更多的還是依據技術面變化。

　　技術面上，目前多條均線已經匯集于3400-3600點區間內，而10日、30日等中短期均線也呈現出相互纏繞狀態，使得指數需要通過較長時間來完成整固週期，從而改善均線系統的形態。同時上方3600-4000點區域是前期重要的籌碼密集區，也在無形中加大了股指短期快速突破的難度。因此，中短期來看，缺乏強有力的外部作用以及缺乏更多的增量資金配合情況下，指數可能會繼續在3500點一線進行強勢反覆寬幅拉鋸，一方面等待MACD技術指標回撤0軸完成修復，另一方面為後市再度突破積攢足夠的力量。

　　操作策略上，建議“一顆紅心，兩手準備”，在保持七成左右倉位配置基礎上積極調整持倉結構，並留出足夠的機動資金防範風險。一方面以長線思維逢低關注仍具備顯著估值優勢的金融藍籌板塊，包括銀行、保險、能源等品種。另一方面對於中小創品種保持相對靈活的操作策略，可逢高減倉短期漲幅較大的品種，及時落袋為安。並關注部分業績增長明確、成長性良好的高端智慧裝備、節能環保、新能源汽車等板塊。

　　東方證券

　　震蕩行情 淡化指數

　　美聯儲加息一觸即發，不必對資本外逃驚慌。美國11月份非農就業數據再次好于預期，而美國核心通脹率也超出預期，美國12月份加息是大概率事件。在美聯儲加息前，國際資本流動可能複雜多變，對中國而言無非關注熱錢問題，即使是人民幣匯率問題實際上也歸結于熱錢。過去日元貶值接近30%，而股市卻持續上漲，歐洲因為歐元升值而股市暴跌，這都説明匯率貶值並不一定利空股市。投資者之所以擔心匯率主要是因為中國資本賬戶管制，熱錢外逃將影響到流動性，這跟日本和歐洲資本自由流動的環境不同。但由於前兩個月外匯佔款開始上升，12月份即使出現部分熱錢外逃，央行也可以通過降準加以對衝，因此並不需要恐慌。

　　風格是否切換不重要，市場仍以震蕩行情為主。未來市場存在一些風險因素，如美聯儲加息，註冊制提速短期是否會造成供給衝擊，經濟基本面是否企穩，年底的中央經濟工作會議會傳達什麼精神。目前市場成交縮量，顯示投資者大多在觀望，説明市場存在調整風險。但寬鬆的流動性環境短期很難改變，而供給側改革説明改革在繼續推進，創新與發展仍是主旋律，市場將仍以震蕩為主。風格方面，當前不必過於追究切換問題，國企改革推進的是藍籌，主題投資強調的是小票。對於投資者而言，選擇恰當均衡的配置才最為重要。

　　綜合來看，短期市場有震蕩調整風險，但期間也會出現更多機會。看好金融、地産、電力、農業和軍工等，主題看好國企改革、工業4.0、迪斯尼、新能源和環保等。

　　申萬宏源

　　休整是為了更好出發

　　“錢多+資産荒”下中小投資者配置壓力不容忽視。我們認為當前市場對於“錢多+資産荒”的看法存在預期差，市場更多只看到了“錢多+資産荒”對資産管理機構的影響，卻沒有看到“錢多+資産荒”對中小投資者的影響。對配置機構來説，負債端成本下行慢于資産端收益下行速度，銀行資管、保險等配置機構提高風險偏好，增加權益類配置是必行之舉；而對中小投資者來説，存款利率與理財産品的收益率普遍下行導致中小投資者配置無風險資産只能“保值”無法“增值”，也同樣有提高風險偏好配置風險資産、放手一搏的動力。一定程度上代表中小投資者資金供給的餘額寶情緒指數近期創出2014年4月以來的新高，同時最新披露的11月27日當周銀證轉賬凈流入467億元，新增投資者數36.15萬人，均為近期新高，建議密切關注相關增量資金進入市場的可能性與節奏。

　　人民幣納入SDR落地後貶值壓力未必大，將成為A股納入MSCI的重要背書。許多投資者認為人民幣加入SDR之後短期維穩預期減弱，人民幣匯率將面臨較大貶值壓力。但我們認為，從人民幣納入SDR到全球各國將人民幣納入儲備貨幣仍需要時間，需要長效的國家信用作為背書。而“穩增長”仍是核心矛盾，“調結構”仍重任在肩。疊加金融市場泡沫化問題尚未妥善解決的大環境，也決定了短期仍有穩定匯市預期的必要。即使維穩匯市的壓力確實有待釋放，管理層在時機選擇上也大概率會“出其不意”。我們認為人民幣納入SDR對股票市場的最直接影響在於為A股納入MSCI和富時指數體系提供背書，A股納入MSCI的概率有望提升。長期來看，外資將有望與社保、保險和養老金等長期資金一起逐步重塑A股市場的投資者結構；短期來看，人民幣納入SDR和A股納入MSCI預期加強，將成為價值股階段性追趕超額收益的催化劑。此外，在A股自身制度建設方面，熔斷機制的推出也可視為證券市場制度建設的落地之舉。

　　大票短期活躍但難以逼空，迎接一個“平行世界”的春季躁動。近期的藍籌股補漲行情是基於邊際增量資金屬性、存量資金訴求，以及價值股催化的預期等多因素疊加的行情。但本輪價值股表現演繹成類似于去年年底的逼空行情概率不大，小票短期休整後，市場風格大概率會重歸均衡。與去年年底的價值股逼空行情不同的是，去年年底價值股的估值水準明顯低於當前，當時增量資金入市意願更強，且通過加杠桿快速放大流入速度。而當前價值股估值修復空間相對有限，如果短期內價值股估值快速修復，將會明顯降低對增量資金的吸引力導致價值股行情持續性下降。在此格局下，市場將大概率迎來一個“平行世界”的春季躁動，短期市場回調震蕩有利於佈局來年。

　　東北證券

　　陰雨綿綿 帶傘出行

　　展望後市，市場依然處於上攻乏力、且有進一步回落狀態中，市場或“陰雨綿綿”。

　　首先，從技術層面來看，大概率可將上證指數2850-3670點的上漲定義為5浪級別的修復性行情，而後逐步演繹一個小級別的abc調整浪。其中3670點下跌至3327點為a浪下跌，反彈至3590點附近為小b浪反彈，目前存在小c浪調整的技術風險。一般而言，小c浪調整可能至3200-3400點一線。

　　其次，從市場供求來看，受新股申購和解凍週期以及進一步去杠桿影響，市場上攻動力較弱；而場外增量資金入場跡象並不明顯，更多類似于護盤性質的維穩力量以及奇襲性質的非傳統金融資本的行為。

　　其三，從更廣的範疇看，美聯儲12月加息已經是大概率事件，意味著全球股市的波動將加大，A股市場或以震蕩來反應美聯儲加息的衝擊。另外，從邏輯上來看，美聯儲加息也制約了國內貨幣政策的空間。

　　其四，從量化跟蹤指標看，較為敏感的杠桿資金，例如場內融資盤對A股具有先導作用，而更具羊群效應的證券市場保證金，則往往同步乃至滯後於A股市場的演變。從目前的數據看，近期券商場內融資餘額有所下降，預示著靈敏型資金對年內收官行情的審慎。

　　策略方面，需要“帶傘出行”注重防禦，重點在“心安”類主題的佈局，如受益供給側改革且估值較低、今年來漲幅較少的泛資源股(例如有色、農墾、白酒等)等。