柏可林 攝

　　猴年第一週A股的表現讓投資者寂靜了很長時間的心開始蠢蠢欲動。

　　“我在週二時加倉了，量能開始放大，兩會前的行情還是值得期待的。”股民陸先生告訴《國際金融報》記者。

　　回看2016年的中國股市，一開頭就給許多投資者來了個“出其不意”，機構投也資者被驚嚇到了。一月初兩次熔斷，斷崖式下跌行情給了一眾分析師響亮的一記耳光，讓他們“取暖過冬”的投資策略成為了笑話。

　　戲劇性的A股市場，令分析師們暈了，去年四季度開始的券商投資策略從樂觀到謹慎，再從謹慎到樂觀，自己都有些説不清楚了。

　　樂觀背後的打臉

　　2016年的二次熔斷給了券商們一個措手不及，其此前展望2016之際看多的策略報告也紛紛被打臉。“開年的如此大跌，顯然是誰都沒有預料到的。”一位券商分析師代表了許多券商的心聲

　　回顧券商們的2015年四季度投資策略，就可以發現一個“集體現象”：有所期待，恢復信心是大多數券商“基調”。

　　事實上，每年的四季度都被許多投資人寄予期望，四季度的行情向來被稱為“吃飯行情”。據《國際金融報》查閱Wind數據發現，2005—2014年的十年時間裏，四季度的走勢多以上漲為主，除2007年、2008年、2011年和2013年四季度上證指數出現下跌外，其他6年大盤都出現上漲。其中，2006年和2014年的漲幅分別達到52.68%和36.84%。

　　綜合多家券商的四季度投資策略來看，機構對四季度的市場常有期待。如興業證券四季度的投資策略報告標題名為《愛在深秋》，直接體現出對行情的期許。

　　在2015年的四季度投資策略中，券商普遍把投資者信心恢復的進程看得十分重要，而這在以往是不曾有過的。

　　眾所週知，A股市場從2015年3—5月的高歌猛進到6—8月的瘋狂下挫，投資者猶如坐上了“過山車”，在杠桿因素的催化下更是讓部分投資者損失慘重。在遭遇了千股跌停、杠桿資金爆倉等打擊後，投資者儼然成為“驚弓之鳥”，從目前的市場嚴重縮量來看，投資者信心修復需要時間。

　　長城證券認為，股災前後宏觀環境未變，但市場情緒惡化。興業證券認為，深秋之前，投資者信心在築底，“散戶化”市場的信心需要等賺錢效應來強化。展望四季度行情，認為在監管層持續救市、境內外長期資金不斷入市以及改革紅利釋放情況下，杠桿風險已經基本釋放、資金監控趨於平衡、A股點位和估值逐漸回歸合理，反彈行情一觸即發。

　　海通證券則在去年11月發佈了以小風險勿恐慌為主題的投資策略報告，其去年12月的投資策略報告更是呼籲擁抱春季行情，報告指出，隨著美聯儲加息靴子落地，春季行情已經開啟。“我們判斷 2016 年市場從激情走向溫情，低利率時代大類資産配置轉向股市的趨勢未變。”節奏上看，春季行情已經開啟，回顧過去歷史，年初市場上漲的概率大，核心原因是年初基本面數據相對空窗，資金面寬鬆，政策亮點多，市場風險偏好高。

　　關於值得投資者關注的板塊和熱點，券商的觀點較為一致，其中環保、新能源和農業股是報告中基本都有提及的。此外，浙商證券還特別提出，四季度的佈局應該以防禦為主，參與反彈為輔。而參與反彈行情總體思路應是圍繞“事件驅動、政策刺激、超跌反彈”三大驅動力，從超跌股、高彈性和小盤股等中精選個股。

　　然而2016年的二次熔斷給了券商們一個措手不及，其此前展望2016之際看多的策略報告也紛紛被打臉。

　　“開年的如此大跌，顯然是誰都沒有預料到的。”一位券商分析師告訴《國際金融報》記者。

　　無奈調轉風向

　　預期和現實有著很大的差異，於是許多券商開始調轉方向，試圖為自己挽回臉面。剛開始，一些分析是不願意承認錯誤的，即使調整策略，也有些不自然、不情願

　　海通證券1月11日的投資策略報告中指出， 1月 4 日市場大跌源於投資者擔憂 1 月 8 日大股東減持及人民幣貶值，1 月 7日市場大跌主要源於人民幣貶值預期加劇。總而言之，那就是“下跌有原因，不過市場下跌方式和姿勢很淩亂”。熔斷機制加劇市場恐慌。從熔斷前的個股表現看，1月4 日在觸發5%的熔斷閥值前，個股還存在一定分化，但 1月7 日觸發 5%的熔斷前所有個股基本是一致性普跌。可見在之前的學習效應下，為避免熔斷後陷入無法賣出的流動性危機，投資者恐慌情緒加劇助推市場下跌步伐。隨著熔斷機制的暫停，市場有望回歸常態交易。“應對策略還是要以堅守陣地為主”。

　　但其1月18日的報告中話風開始慢慢轉變，以為何開年集體誤判為題，用了“集體”一詞，似乎希望拉上同行一起承認打臉的事實。報告指出，大股東解禁減持、人民幣貶值衝擊、熔斷機製成為市場暴跌的三大元兇。市場參與主體已經發生改變，以私募基金和專戶為代表的絕對收益投資者增多、杠桿産品多，使得趨勢投資佔比高，下跌時強化趨勢，目前場內融資餘額依舊有 1 萬億元，場外融資預計 2000 億元以上，融資佔流通市值仍有3.5%，佔自由流通市值之比為 7%，而海外平均水準僅 2%上下。“ 操作上，2015 年像惡狼一樣到處撲食，2016年投資者應像鱷魚一樣守候良機”。

　　西部證券在熔斷後的投資報告中指出，在全球經濟復蘇乏力與投資者風險偏好降低背景下，疊加技術面上已出現一定的轉空跡象，反彈面臨較大壓力，仍有繼續下探尋底風險，60日均線下方不宜大倉位做多。

　　而其在此前1月初的投資報告中則表示，從近期的消息面情況來看，A股所處的氛圍相對偏暖。“操作上，不妨趁股指回調整固的階段積極調整持倉結構，逢低佈局智慧機器、新能源汽車、資訊技術等新興産業品種和低估值藍籌。”

　　中金公司在展望2016年時表示，與預期2014年市場絕地反轉及2015年利率下行帶來“股債雙牛”相比，站在2015年年底看2016年的中國市場，市場前景展望並不像前兩年那樣清晰。“綜合來看，我們認為市場重點在於階段性及結構性機會。”

　　在熔斷後其投資報告指出，在目前人民幣匯率面臨持續壓力、經濟增長無明顯起色、大部分個股估值不低的情況下，市場中期環境仍然面臨挑戰。

　　當然，時刻保持謹慎態度而倖免被打臉的券商也並不是沒有。

　　廣發證券在其2015年11月的投資策略報告中就指出，要當心2016年春季躁動的落空，投資建議是在A 股估值和盈利回歸正常化之前，“泡沫思維”和“慢牛思維”都不可取。而其整個去年12月的報告也是始終以謹慎為主題，其12月28日的報告指出，11 月中旬以來對市場轉向謹慎的原因在於“調結構”和“保增長”出現矛盾，使改革和轉型的預期受挫，投資者風險面臨偏好下降。認為未來市場回升的信號應該來自於改革和轉型看到新的進展，而不必把希望寄託于“春季躁動”。雖然最近“錢多”、“資産荒”的觀點流行，但股市要上漲，除了流動性支援，還應配合風險偏好的提升，其擔心投資者的風險偏好處於不斷下降的過程之中。

　　廣發證券表示，近期一個明顯的例證就是——債券利率水準不斷創出新低，且長端利率下行幅度明顯大於短端，但股市基本上是縮量橫盤。這可能意味著，雖然錢還是很多，但是卻流向了長期國債這種“避險資産”，而不是股票這樣的“風險資産”。綜上，其繼續維持對市場的謹慎觀點，繼續以謹慎的低倉位等待轉機。

　　屢被打臉的背後

　　準與不準，券商每年的策略大會還是要開，預測還是要做的，這是個態度問題，而中國股市的千變萬化也著實為難了券商

　　事實上，券商們被打臉早已是見怪不怪了。時間回到2014年，多數券商預測到了開頭，也同樣沒有料到結尾。回頭看其在2013年年末策略大會上預測的來年點位，許多市場“空頭”券商慘遭打臉。

　　《國際金融報》記者梳理了16家券商對2014年滬指運作區間預測，發現多數預測集中在1900點-2600點左右，看到3000點的僅一家，在精準率上券商對2014年股市的預測近乎“全軍覆沒”。

　　2013年上證指數以2289.51點開盤，2013年12月31日收市報2115.98點，年內跌幅7.58%。面對這樣的行情，當預判2014年股市行情時，多數券商也給出了並不是很樂觀的滬指預測。

　　銀河證券當時直接以“指數已死”來表達其對2014年大盤的看法，稱2014年是本輪改革的初始階段，所以將不會有大牛市，整頓將成為2014年主題詞。安信證券用極為鮮明的觀點看空2014年股市，認為2014年股市除春節前可能有點機會，整體降低倉位，以防禦為主。

　　回頭看看，當時的多數券商一定是“滿心絕望”。當然，無論市場什麼樣，總有樂觀派。

　　東吳證券及西南證券當時就對2014年A股表示樂觀，東吳證券認為2014年滬指將邁向3000點；西南證券認為滬指2014年的上行目標位在2950點附近；最準確的是國泰君安，認為2014年將有三波反彈，可能出現一次高過一次的結果，有主題輪動的機會。

　　就像中信建投的一位理財規劃師曾説的那樣，當時無法猜測2014年股市的走勢，但還是期待能慢慢走好，而用一句簡單的話總結就是，“夢想還是要有的，萬一實現了呢。”

　　而夢想的確實現了，2014年的股市，在最後兩個月，走出了一波大多數券商們沒有預料到的瘋牛行情。

　　10741億元成交量，中國股市在2014年12月5日的這一天刷新了世界紀錄。從當年7月份開始，A股走出一波一騎絕塵的牛市行情，11月後更是“瘋牛”一般，大盤一路上行，豪邁重上3000點。鮮艷的紅線，除了帶給股民收穫的喜悅外，也炮製出了營業廳裏人頭攢動的盛景。

　　當時，國盛證券董事長裘強直接放出豪言，稱未來必將超過萬點大關。然而沒想到，2016年，一切又回到了原點。

　　“準與不準，券商每年的策略大會還是要開，預測還是要做的，這是個態度問題，而中國股市的千變萬化也著實為難了券商。”一位私募人士這樣調侃。

　　兩會行情可期

　　就短期來看，A股這周迎來了反彈周，近階段在兩會即將召開的大背景下，國企改革、能源類及高送轉等概念股值得關注。短時間內A股還有上行的空間，結構性行情顯現

　　生活還要繼續。不管準不準，券商們的投資策略報告也還是要出，2月迎來了中國的農曆新年，新年前A股的小紅包行情和春節後的反彈周讓券商們也開始看多起來。“信心喊話”成了主流。

　　光大證券指出，近期央行不斷利用短期貨幣工具對衝年前流動性緊張的局面，但同時卻並無意引導短端利率繼續下行，去年12 月下旬以來投資者一直期待的降準甚至雙降大概率落空。流動性無法繼續邊際寬鬆的情況下，市場更多地期待於真正有力度的改革推進，兩會的政策窗口期漸進，能否出現相對超預期的政策很可能決定A 股市場在中期的表現。

　　興業證券認為，節後市場隨之而來的是一些重要會議，穩定經濟的政策仍將有條不紊地推出，這將帶來一定的結構性投資機會，也將有助大盤穩定運作。

　　國元證券則表示，A股在春節之後，經過短暫的風險繼續釋放後，企穩走好的概率在增加。關於投資策略上，認為可以利用可能出現的下跌時機加大倉位。投資的方向，一方面是在年度策略中提到的新經濟概念，另一方面則是資源股，特別是貴金屬。

　　中信證券認為，全球風險偏好普遍下行對A股有負面影響，但“雷曼時刻”難以重現。相較2008年，發達經濟體的私人部門杠桿、衍生品連結，以及央行的警覺性都更好。表面上，歐元區銀行對大宗商品相關資産的風險敞口可能會惡化，但實際上，在IMF和歐央行的努力下，歐元區各國的壞賬問題或快或慢，其實都在解決的過程中。因此，該機構認為爆發全球重大金融風險“雷曼時刻”的可能很小。對A股而言，全球普遍下降的風險偏好對A股市場短期有負面的影響，但同時壓制A股估值的人民幣貶值預期與資本外流壓力會有所緩解。在策略月報中判斷，考慮到相對跌幅和目前A股的估值水準，在看到短期風險的同時，更應看到中期佈局的機會。

　　招商證券也在深圳舉行了2016年度投資策略會。此次策略會頗受投資者關注，招商證券近年來的策略會像是被下了魔咒，每逢召開策略會大盤必跌，所以這次策略會被網友戲謔為“令資本市場聞風喪膽的策略會”。不幸的是，魔咒再次應驗。

　　而在此前召開的各大券商策略會上，各券商也給出了2016的點位估計。

　　招商證券宏觀研究主管分析師謝亞軒在會上闡述了對2016形勢的基本觀點。他認為，2016年市場合理估值中樞在3400點附近，圍繞合理估值中樞寬幅震蕩，主體區間在3000點-4000點之間，不排除幾個催化劑多重共振，導致市場出現類似2015年二季度的階段性火爆狀況。整體來看，市場呈現出交易活躍，但是趨勢性趨弱，大體上形態寬幅震蕩向上的形態。

　　國泰君安也于近期召開策略會，國泰君安首席宏觀分析師任澤平的觀點是，A股市場“熊市”已經結束了，目前步入正常市。

　　按照國泰君安首席策略分析師喬永遠的預計，明年A股將在3200點到4500點的核心區間內震蕩，“對股票市場的機會仍然樂觀。”喬永遠還特別指出，個別的信用風險將在2016年出現上升，可能帶來股市低估出現好的買點。

　　相比之下，申萬宏源更加樂觀。申萬宏源證券首席策略分析師王勝則預測，上證指數波動區間3050點至4750點之間，而創業板指波動區間範圍為2250點至4250點。“不過在概率最大的中性情景假設下，上證綜指至少將摸高4000點，創業板指觸及3550點。”

　　興業證券的態度則相對謹慎，興業首席宏觀分析師汪涵預計，2016年上半年經濟難有開門紅，全年有望走出“前低後高”走勢；A股市場方面，首席策略分析師張憶東表示，2016年A股市場的“泡沫市”特徵仍為常態，整體估值仍然偏貴，結構性泡沫行情將更加集中，行情大箱底震蕩之下一季度行情相對看好，二季度則不確定性將增大。

　　瑞銀證券則預計，2016年A股上市公司利潤增速將從今年的4%降至-1%；由於需求減弱和通縮壓力，企業收入承壓；年末滬深300指數目標點位3700點，對應2016年13.5倍市盈率。再回到2013年末，多數券商預測2014年滬指將不會突破2600點，但結果滬指大漲了52.87%。

　　預測後市行情，存在非常大的難度，券商被打臉的情況時有發生，券商的預測本身也代表大眾的一種預期，當大眾預期高度一致的時候，通常會有意外發生；而當大眾預期存在較大分歧時，事情往往朝著原來的方向發展。2014和2015年的行情就是比較明顯的例子。

　　“就短期來看，A股這周迎來了反彈周，近階段在兩會即將召開的大背景下，國企改革、能源類及高送轉等概念股值得關注。短時間內A股還有上行的空間，結構性行情顯現。”東北證券首席投資顧問郭峰在接受《國際金融報》記者採訪時説道。