■ 券商點金指

　　□許維鴻

　　歐元區央行的量化寬鬆（QE）政策終於開始執行，國際原油和黃金價格應聲而跌，進一步加劇全球範圍內的通貨緊縮風險。而對於具有強大購買力的中國消費者，歐元匯率的進一步下跌，似乎是又一次購物狂歡節的“序曲”，大家去歐洲掃貨吧！

　　這種新興市場消費者消費意願的提升，其實是世界走出通縮陷阱的終極武器，也是對全球凱恩斯主義的最佳回擊。眾所週知，凱恩斯主義主張擴大政府消費以抵禦經濟週期下行風險，進而熨平經濟週期曲線，達到宏觀經濟持續的穩定繁榮。可惜，當全球範圍內擴張性財政政策被濫用，導致了宏觀經濟的虛假繁榮，一旦貨幣政策收緊，必然導致全球範圍內的通貨緊縮風險。説白了，對於歐美相對成熟的經濟體，政府消費和政府投資都是低效率甚至是無效的，對經濟的短期正面作用遠遠小于長期的負面作用。

　　正是在這個背景下，各國央行的貨幣政策寬鬆時機就變得尤為重要。還是以歐元區為例，如果歐洲央行的寬鬆貨幣還是流入那些習慣了大手大腳的南歐政府囊中，為公務員的工資和醫療體系埋單，那麼歐元區QE的效果一定是弊大於利的；相反，如果流動性可以促進歐洲民營企業擴大研發投資，促進歐元區家庭消費支出增加，則是良性的貨幣擴張，畢竟歐元區通貨膨脹風險還是遙不可及呢。

　　當然，即便是恰當的時機，任何國家的QE政策都不是“正常”的貨幣政策，其天生的負面效果值得資本市場警惕。我認為雖然美國股市經歷了QE帶來的持續牛市已經多年，七年前被“次貸危機”重創的華爾街又恢復了往日繁榮，但是，美聯儲釋放的巨大流動性，還是給全球資本市場帶來“負面”的投資行為慣性，一旦國際資本回流美國，新興市場的資産價格下跌將是可怕的逆“財富效應”，這也就是為什麼美聯儲遲遲不加息的原因——正所謂“QE容易、退出難”。

　　歐元區的QE比起美國就更難了，畢竟希臘財政赤字問題導致退出歐元區的風險還遠沒有解除。歐元區貨幣政策的任何寬鬆，都會被右派政客解釋為對政府赤字的妥協，解釋為央行獨立性的喪失，進而動搖歐元區的價值體系。

　　在歐洲市場派看來，歐元區各國內部生産要素價格的平衡，才是最終解決經濟一體化的路徑。例如，過去三年來，抵禦了所謂的“歐洲主權債務危機”後，以德國為代表的北歐國家，其單位勞動生産力水準相對南歐國家開始降低，促進了南歐國家對德國經常性貿易赤字的降低；南歐政府支出和平均工資的下降，也提升了南歐企業的競爭優勢，例如在企業投資的帶動下，義大利預計2015年將走出持續的經濟萎縮，這些都是歐元區內自我平衡機制的良性信號。

　　正是在這種“規模效應”下，經濟自身內部平衡的作用，使得歐元區整體福利水準可以穩步增長，更多的東歐國家甚至土耳其都想加入到貨幣聯盟之中，也最終把希臘留在歐元區的大家庭中。當然，歐元區不是一個封閉的經濟體，其自我修復能力會受世界大環境特別是美國經濟週期的影響，這才是歐元區QE不得不推出的根本原因。

　　因此，歐元區QE是對美國貨幣政策的一種跟隨性應對，其目的也是希望宏觀經濟免受通貨緊縮的困擾，至少由此帶來的歐元貶值會促進歐元區出口——除了德國，歐元區其他工業國家的出口對匯率的彈性都是相對比較高的，加上原油價格下跌的積極因素，2015年歐元區經濟增長值得期待。

　　對中國而言，美國QE的退出和歐元區QE的開始，其外部需求相互抵消的成分更大一些，預料中的2015年進出口增速下降，更多的還是內生性因素。毋庸置疑，隨著人口老齡化，中國已經從一個投資型經濟體，快速轉向為消費型經濟體，富裕起來的中國人已經成為世界大市場最重要的消費群體之一。在這個意義上，如果我們真的轉變增長思路，把民生放在經濟政策的第一位，把內需作為增長的可持續動力，那麼全球性的通貨緊縮對中國不正是“塞翁失馬”麼？