□本報記者 萬晶

　　在11月29日舉辦的“建設銀行基金服務萬里行·中證金牛會（哈爾濱站）”活動現場，興業證券研究所副所長、首席宏觀分析師王涵表示，來自全球的寬鬆資金正在尋找確定性較高的資産，A股的低估值具有吸引力。由於經濟改革開啟資産證券化週期，能夠化解銀行放貸能力不足造成的流動性緊張，中國正站在新一輪流動性“漲潮”期起點，A股大趨勢向上。不過加杠桿會造成股市波動加大，長期限資金有望獲得超額回報。

　　系統性放鬆週期確立

　　王涵指出，全球範圍內資金面寬鬆，但需求稀缺，投資回報率較低。在經濟基本面不好、終端需求不旺的情況下，資金傾向投資非週期性資産，如農産品、國債等。過去一段時間，農産品價格、固定收益資産價格均已大漲，而A股經歷幾年熊市，在全球主要資本市場中處於較低估值，對海外資金具有較大吸引力。

　　對於中國經濟改革，王涵認為，對轉型期的經濟體，短期不要看GDP，要看決策者的轉型決心、轉型計劃是否可行、是否有大量可供支撐轉型的資金。政府已經開始解決資金不足問題，2015年經濟改革的三條主線是解決金融問題、解決需求問題和穩定房地産市場，保證資産不能縮水，在新興行業大規模創造利潤之前有足夠資金支撐。

　　王涵表示，2012年之後，債務償付的壓力使得貸款擴張規模難以回落。同時從2012年開始，外匯佔款大幅減速，使得傳統銀行的“外匯佔款——存款——貸款”的信用派生鏈條遇到瓶頸，於是企業通過理財産品、信託等方式融資，銀行非標資産野蠻生長，使得經濟結構調整更加困難，今年開始銀行非標資産被管住了。

　　談及央行的貨幣政策，王涵指出，政策騰挪空間被打開，央行進入系統性放鬆週期的格局確立。三季度央行貨幣政策執行報告去掉了“管理好流動性總閘門”的表述，在數量上的放鬆已經開始，且將延續；除了公開市場操作（解決短期流動性問題）之外，預計準備金率下調是大勢所趨。公開市場利率已具備部分基準利率性質，存款利率下調也是大勢所趨。

　　此輪“漲潮”不同以往

　　王涵認為，這是一輪不同以往的放鬆週期，要解決銀行行為短期化的問題、解決銀行作為仲介帶來的杠桿率瓶頸的問題，資産證券化和直接融資將是大勢所趨。

　　人民銀行9月30日針對房地産的文件明確提到發展MBS。從其他國家經驗來看，MBS作為結構最簡單、風險最小的一類産品，通常是資産證券化週期啟動的“排頭兵”。預計2015年是資産證券化産品大幅擴張的一年。無論是銀行信貸資産證券化，還是股權市場的資産證券化，都是解決中國經濟“錢緊”問題的關鍵。

　　不僅如此，政府匯率政策改革，將帶來國際投資回報的變化，外部金融類資金流入將帶來“外財”。同時，中國資本“走出去”將從投資回報，以及潛在需求兩方面對中國構成利好。利用外部條件解決國內需求與金融問題將是政府長期的主要工作之一。

　　“不過這一輪流動性是不一樣的‘漲潮’，緩釋效益明顯。”王涵強調，本輪從“貨幣寬鬆”到“信用寬鬆”會有一個緩釋的過程。基本面仍有“下最後一級臺階”的壓力，銀行減少非標投放疊加信託到期高峰將帶來歲末年初的資金面壓力，2014年被動補庫存的“後遺症”仍需釋放。

　　王涵認為，中國經濟狀況類似美國2001年網路股泡沫破滅之後的情形，進入新一輪資産證券化週期，股市和債市均有機會。降息將進一步帶來短端利率下行，利率長端仍然高於實體經濟可接受水準。資産證券化能夠繞過銀行解決資金難題，資金總量充足，但長期限資金不足。預計A股大趨勢向上，但杠桿增加將加大股市波動。但不要畏懼股市波動，長期限資金能夠獲得超額收益。