□中國人保資産管理公司 蔡紅標

　　滬港通開場“遇冷”頗令各方意外，但對待滬港通制度安排，站在長遠角度方能發現其重要性。滬港通打開了A股和國際市場直接對接的通道，標誌著股市國際化歷程已經開啟。從多個重要股市發展史看，資本項目開放往往是推動股市出現大級別行情的重要推動力。

　　滬港通緣何“遇冷”

　　為什麼滬港通開通後成交量持續萎縮？有人歸結為港幣匯率問題；有人認為A股投資者更喜歡炒作小盤概念股；有人認為是因為A股投資者不熟悉港股。筆者認為，原因主要有兩點。

　　第一，投資者結構差異及監管要求決定。香港成熟投資者不會“趕時髦”，而是早有謀局。而國內高凈值投資者一部分早就開通了港股賬戶，而餘下的投資者中真正符合條件的比例並不高，且賬戶上現金並不多。個人投資者必須到證券營業部現場開通港股通，在如今習慣了網上交易的投資者中，又有多少人願意為此專門到營業部去？

　　第二，制度和技術制約。例如，保險資金迄今未獲得中國保監會的政策許可；基金、險資的下單系統實際上目前還不支援港股通，只有券商自營及個人投資者可以進行交易，這也説明證券交易軟體開發還有待完善。

　　筆者認為，滬港通成功與否要有長遠眼光。這如同一個城市必須先建管網一樣，也許一開始因為水壓而水流不大，但沒有管網怎來活水？況且目前是沒有高壓水泵，如果裝好水泵後，自來水就會洶湧而入。

　　有望推動股市走牛

　　滬港通標誌著中國股市國際化進程大幕拉開，開啟了A股和國際市場直接對接的通道。當進入A股的國際資金成為市場重要組成部分，國內股市的投資理念將與國際成熟股市接近，這對於A股的國際化非常有利，將成為A股市場進一步發展壯大的重要推手。從中國台灣、南韓等多個重要股市發展史看，資本項目開放往往是推動股市出現大級別行情的重要推動力。

　　台灣股市的對外開放分為四個階段：第一階段是1983-1990年，政府允許華僑（外）資金間接投資股市。開放初期台灣股市反應非常積極，加權指數從1983年初的437點上漲至1984年5月的960點（上漲120%）；第二階段是1990-2000年，此階段為QFII投資主導階段。政府以投資額度及個股投資上限為雙重限制，不斷放開比例。此階段股市儘管最大漲幅達291%，但總體震蕩劇烈，且並未表現出獨立於世界股市的跡象；第三階段自2001年初-2003年7月，台灣股市除電信、公路、郵電等行業外，完全向包括法人和個人在內的外資投資者開放；第四階段始於2003年7月7日，台灣決定對外資（包括自然人）全面開放股市。

　　從台灣股市的開放經驗看，資本開放大力推動了股市發展。自1963年證券交易所成立到1983年的20年間，台灣股市發展緩慢，指數從未超過1000點，但自從引進外資後，呈現出加速發展的良好態勢。尤其是1986年後，台灣經濟放緩，但股市出現超級大牛市，期間指數漲幅達到驚人的12倍。此外，台灣股市分階段開放值得肯定，股市開放期間，實現金融自由化，尤其是利率、匯率的放開（1989年），對股市起到了很好的推進作用。總而言之，通過開放台灣股市實現了全球化。

　　南韓股市的對外開放實際上也是分階段進行的：1981年1月，南韓財政部宣佈開放證券市場、促進資本市場國際化的綜合對策；1985年11月，股市對外開放步伐加快，公佈《企業海外證券發行方案》，允許企業到海外發行CB、DR，使外國人可以直接投資南韓股市；1988年允許外國投資者在互惠基礎上對南韓證券自由投資；1991年7月開始實行外匯對外開放新政策，打破南韓三十多年來的外匯管制；1992年1月南韓股市正式向外國投資者開放直接投資。

　　南韓外資開放的效果十分明顯。1985年11月對外資有限開放後，南韓股市借助於“低油價、低利率、低匯率”的東風，出現超級大牛市：KOSPI指數從140點狂漲至1989年2月的1015點，累計漲幅達到驚人的6.25倍。1992年1月全面開放後，KOSPI指數自1992年8月456點起步進入牛市，至1994年9月29日達到1145點，25個月累計上漲151%。

　　從國際經驗推斷，滬港通將是中國金融開放的有效開始，現在需要期待的是更多開放政策。筆者認為以下三方面值得期待：一是中國股市在經過了多年的期待後，什麼時候可以加入MSCI指數？應當説，目前條件已經基本成熟，只需解決國際指數所需要的外匯額度問題。由於MSCI指數對應的是ETF基金，而這對於國內股市已經有成熟的應對經驗，這些國際指數的流向也較易監測。同時，ETF基金也不會影響上市公司經營管理，因此應予以特別考慮。二是個人資本賬戶開放能否儘快破題？近期有消息透露，上海自貿區有望試點個人資本賬戶開放。如果此事成真，那麼又將帶來劃時代的意義。建議監管當局區劃匯率市場化和資本賬戶開放，建議有額度的個人資本賬戶應儘快試點開放政策。三是可否考慮部分開放合格的境外投資者投資A股？例如，現有B股的境外個人投資者在滿足一定條件（如投資3年以上）情況下，可以將B股投資額按一定比例投資A股股票。