□瑞穗證券亞洲公司首席經濟學家 沈建光

　　近期央行加大出手力度，先是通過定向措施SLF向五大行進行5000億元SLF操作，利率或為3.7%，不僅在外匯佔款減少之時實現基礎貨幣投放，近似全面降準0.5個百分點，也有引導市場利率下行，降低企業融資成本的意圖。其後，央行又悄然將公開市場操作的14天正回購利率下調了20基點至3.5%，指導利率下行的意圖更加明顯。在筆者看來，央行選擇此時加大力度，是十分必要的，可謂是應對經濟硬著陸風險與金融動蕩的積極舉措。

　　從基本面看，下半年以來，持續下滑的經濟數據是本次央行加大調控的直接原因。8月份經濟數據足以讓市場倍感悲觀，規模以上工業增加值同比增速回落至6.9%，創2009年以來新低；固定資産投資同比增速回落至16.5%，創2002年2月以來的最低值。投資失速之下，消費、凈出口更是無法穩增長。此外，商務部數據顯示，8月FDI僅為72億美元，同比降17%，創近5年來新低，更是延續了悲觀的經濟態勢。

　　與此同時，房地産市場風險進一步較大。短期經濟增長大幅放緩，即便對就業市場的影響不大，但可能觸發房地産的深度調整，從而引發金融動蕩，這個風險不能不防。雖然進入“金九銀十”的傳統房地産銷售旺季，多數樓盤平價或低價集中入市，但房地産市場仍沒有回暖跡象，成交繼續下滑，最新一週（9月7日至9月13日），20個主要一二線城市住宅累計成交面積環比下降16%，令人擔憂。同時，價跌與量跌相伴，顯示房地産仍在下探態勢。

　　如此看來，加大政策支援以穩增長確有必要，當然也有觀點認為，改革要以犧牲增長為代價，“四萬億”的經驗教訓便是通過刺激而貽誤了改革，因此政策應該保持定力。對於這種判斷，筆者並不贊同。筆者認為，“四萬億”的教訓並不在於是否推出刺激政策，而在於如何執行過程中忽視了中國經濟固有的結構性弊端而造成過度刺激。其實，促改革與穩增長並不對立，相反，改革必須有穩定的外在環境做保證。不難想像，金融動蕩、失業增加、經濟硬著陸之下，改革的推進將會更加艱難。而此次央行加大對五大行提供支援，體現了決策層在加快改革的同時也會著力穩增長，有助於緩解實體經濟的資金成本壓力，防止經濟硬著陸。

　　展望未來，筆者認為，未來經濟下滑的風險仍然很大。9月已然過半，至今也未看到轉好跡象，加之政策落實的時滯，筆者擔憂9月數據恐將保持下探態勢。因此，預計未來央行仍會加大通過金融機構發放SLO、SLF創新工具，對國開行提供PSL支援等，精準發力，實現基礎貨幣投放，傳達利率指引意圖。同時，下調短期正回購利率，在利率市場化大背景下，有引導市場利率下行之意。

　　當然，筆者對未來經濟走勢仍持謹慎態度，預計三季度GDP同比增速或將下滑至7.2%。而政策效果尚待檢驗，一旦四季度經濟仍無積極表現，房地産市場延續跌勢，決策層仍需要加大力度，採取穩增長與改革雙向促進、定向支援與常規操作相結合的方式。特別是考慮到當前外匯佔款減少，20%的存款準備金率在國際範圍內仍舊較高，且伴隨著存貸差的縮減，或已超出最優準備金率的理論值。筆者一直堅持降準擴圍仍是選擇，預計10月會是重要的政策窗口。