□本報記者 汪珺

　　2012年上半年，因人民幣貶值導致匯兌收益由正轉負，曾令三大航企的中期業績“臉面全無”。兩年後，相似一幕又在上演。

　　今年上半年人民幣再次進入貶值通道，令持有大量美元負債的航空公司“心驚膽戰”。三大航紛紛預告業績大幅下滑，南航更是預虧9-11億元。這或將成為航空公司近年來最難看的一份中期成績單。

　　業內人士認為，未來人民幣匯率將告別長期單邊升值的趨勢，航空公司“靠天吃飯”的日子難延續，可考慮通過套保等操作應對人民幣匯率波動的風險。另外，今夏航班的頻繁延誤以及長時間、大範圍的流量控制，給往年的民航旺季澆了盆冷水。航企下半年要走出業績低谷，需下一番苦功。

　　成也匯兌 敗也匯兌

　　7月上旬，三大航相繼發佈了半年度業績預告。南方航空預計，上半年凈利潤將虧損9-11億元，去年同期凈利潤3.02億元；國航預告凈利同比或下降55%到65%，去年同期凈利潤11.19億元；東方航空預計，上半年凈利潤在5000萬元以內，去年同期凈利潤則為7.63億元。

　　值得注意的是，此次挫傷航企利潤的“元兇”不是油價，卻是曾為航企盈利功臣的匯兌損益。業績預告中，三大航不約而同指出，“業績大幅衰退主要因為人民幣匯率波動，2014年出現較大的匯兌凈損失，而去年同期是匯兌凈收益，導致財務費用同比大幅增加。”

　　海南航空相關負責人則告訴中國證券報記者，由於海航美元負債比例較低，受匯兌損益的影響也較小，表現較為正常。

　　在經歷數年的持續走強後，人民幣今年上半年進入貶值通道，整個上半年跌幅為2.5%。伴隨著人民幣的貶值，匯兌“雙刃劍”的面孔在一季度便露出端倪。

　　今年一季度，國航凈利潤同比大幅下滑62.71%，主要原因就是人民幣貶值帶來的匯兌凈損失，與去年同期相比減少利潤8.03億元。又如南航，其一季度虧損3.06億元，業績墊底四大航。銀河證券分析師李軍估算，一季度南航的匯兌損失更是超過10億元，而去年同期則獲得匯兌收益0.75億元。若扣除匯兌損益，國航、南航的營業利潤均同比實現增加。

　　曾幾何時，匯兌收益是扮靚航企業績的催化劑。Wind數據統計，在人民幣較大幅度升值的2011和2013年，四大航凈利潤總和分別為200.7億元和96.95億元，同期匯兌收益總和分別為82.38億元、73.59億元，佔當年凈利潤比分別高達41.05%和75.91%。

　　以單個公司為例，在匯兌貢獻收益最大的2013年，南航當年凈利潤18.95億元，而同期匯兌收益高達27.6億元；國航、東航的匯兌收益均超當年凈利潤的50%；海航匯兌收益相對佔比最小，但也超過當年凈利潤的四分之一。

　　“匯兌收益在給三大航空公司帶來靚麗業績的同時，也暗藏著巨大的風險。隨著人民幣對美元貶值壓力逐漸增大，航空公司過於依賴匯兌收益，無異於一場賭博。”有業內人士這樣評論道。

　　美元臉色難看

　　航空業屬於外匯負債類行業，受人民幣匯率變化的影響較大。由於航空公司需要從國外進口大量飛機，而目前全球飛機採購主要是用美元作為結算貨幣，因此美元負債一直是航空公司最大的負債，佔三大航負債的比例均在70%以上。

　　四大航2013年年報顯示，三大航的帶息債務中美元債務佔比均超過70%。海航稍低，為30%左右。這意味著，如果人民幣對美元升值，就可以産生較大的匯兌收益，反之，則會産生賬面上的匯兌損失。

　　曾有業內人士估算，人民幣貶值1%，國航、南航和東航的每股盈利將分別減少0.05元、0.06元和0.04元。而從國內三大航空公司國內外航向佔比的情況來看，南航的主要運力集中在國內，國際航線相對較少，國航、東航的國際航線佔比高。因此，南航對人民幣波動的敏感度相對更高，受人民幣變動影響的彈性也最大。

　　“未來兩年仍然是航空公司引進飛機的高峰期，比如東航到2016年擬引進飛機193架，國航和南航分別擬引進150架和129架。機隊規模擴張速度加快，租賃負債與購買飛機貸款自然增加。這也意味著，匯率波動對匯兌收益的影響將進一步增大。”一位航空業內人士指出。

　　航空公司可否不看美元臉色？對此，一位航空公司高管對中國證券報記者坦言，目前航空公司主要還是“靠天吃飯”，並沒有採取多少應對措施。

　　“雖然國際上有通行的鎖定匯率的金融手段，但需要對匯率走勢有較準確的判斷以及較高的專業知識、操作手段。就像當年油料套保一樣，不熟悉的東西不敢碰。”該人士指出。

　　“另一方面，可能大家還是認為，長期看人民幣還是會升值的。”該人士補充道。

　　東航國際金融分析師陳東海認為，今年年初人民幣匯率的轉向已經表明，人民幣匯率過去那種長期單邊升值的趨勢很難見到了。因此，航空公司必須著手解決人民幣匯率的波動風險。由於航空公司主業不是投機，所以必須履行套期保值的規則，即手裏有外匯收入凈頭寸的，應當是做空相當頭寸的該外幣；而如果有某外幣凈債務，則做多相應頭寸的該外幣。

　　“比如，目前國航和南航等公司，都有著超過百億美元的凈債務，因此應當做多美元/人民幣的匯率。而對於有歐元、日元、澳元等營業收入的，則應當是做空對應頭寸的這些外幣。”陳東海指出，許多中國的航空公司已經走向國際，匯率和原油波動的風險已經成為主要的經營風險。所以，對於匯率和原油進行套期保值的操作，是穩健經營的必備條件，只要嚴格履行套期保值的規則，不試圖投機盈利即可。

　　旺季遇冷 下半年承壓

　　“下半年國內經濟整體穩中有增，民航運輸需求仍然會保持增長。”對於下半年，上述航空公司高管表達了較為樂觀的態度。在他看來，國內市場仍然是主力，雖然受到短期性、局域性的影響，但不會改變整體增長的趨勢；國際市場基礎較小，暫難擔綱航空公司盈利逐利，但隨著出境遊人數的日益增多，增長速度很快。

　　不過，今年夏季的頻繁延誤和華東12機場的流量控制給航空公司下半年業績回轉籠罩上了一層陰雲。

　　按照以往的規律，每年第三季度是傳統旺季，航企往往會增加航班的密度，一些熱門航線還會更換更大的機型執飛，票價水準和平均客座率均會保持在較高的水準之上，全年業績的好壞與這一時期內的營收息息相關。

　　但據航空公司人士對相關媒體透露，今年空域流量控制集中度高、持續時間長、影響區域廣泛，屬歷史罕見。對於航空公司而言，在旺季遭遇大規模的運力難以釋放，對收益而言影響巨大，並且還造成旅客對民航的信任度下降，部分分流到高鐵。

　　銀河證券分析師李軍認為，在需求增速下滑、供給增速未見明顯收縮、人民幣升值趨勢不再以及油價下行紅利難以期待等幾大因素的影響下，中國航空業在未來一段時間景氣將依然下行，行業出現系統性的投資機會的概率不大。“下半年，行業可能出現階段性的投資機會，主要來自於票價和毛利率水準同比下滑趨勢的階段性企穩、油價上行風險的向下修正等。”

　　四大航2011-2013年凈利潤及匯兌收益

　　根據WIND數據及四大航年報統計

　　公司名稱2011年歸屬2011年2012年歸屬2012年2013年歸屬2013年

　　母公司凈利潤匯兌收益母公司凈利潤匯兌收益母公司凈利潤匯兌收益

　　中國國航74.7730.6349.481.1933.1919.38

　　東方航空48.8718.7234.31.4823.7619.76

　　南方航空50.7526.6526.282.5618.9527.6

　　海南航空26.316.3819.280.6121.056.85

　　合計200.782.38129.345.8496.9573.59

　　匯兌收益佔比41.05%4.52%75.91%

　　（單位：億元）