□本報記者 王輝

　　7月份官方PMI指數連續第五個月走強，繼續彰顯現階段經濟企穩向好的運作態勢，也對債券市場做多情緒産生一些負面影響。但另一方面，上周公開市場14天期回購操作利率的下滑以及管理層近期有關壓低社會融資成本的政策表態，表明流動性偏松的調控基調仍在延續。分析人士表示，考慮到前期債市已提前對經濟回暖做出較充分反應，而經濟基本面全面反轉還需更長時間，未來債市有望維持整體偏暖的運作格局。

　　經濟回穩仍需寬鬆環境助力

　　8月1日，國家統計局公佈的7月中國製造業採購經理指數（PMI）為51.7，比上月上升0.7，為連續第五個月走強。不過，主流機構普遍認為，該指標在進一步驗證宏觀經濟繼續趨暖的同時，仍然沒有完全扭轉當前基本面存在的下行壓力。

　　國信證券認為，7月官方和匯豐PMI終值均錄得51.7，雙雙創出新高，但並沒有完全解除中長期經濟增長偏弱的壓力。該機構認為，從官方PMI指標分解來看，宏觀層面的企穩動力來自於三方面：國內穩增長、外需表現不錯以及企業再庫存傾向加強。一方面國有大型企業仍是主要的受益對象，另一方面中小型企業仍未展現出明確的復蘇態勢。展望未來，外需改善幅度有限，再庫存提供的動力也不宜過度期待，這意味著在私人部門投資預期遲遲沒有起色的狀況下，基建對衝地産投資下滑的壓力將進一步上升。

　　瑞銀證券進一步指出，雖然即將公佈的7月經濟指標預計會繼續維持企穩態勢，但考慮到此前高層會議精神，為維護經濟活動和市場信心，預計在隨後幾個月政策層面仍會保持寬鬆，以維持一定經濟增速。

　　此外，中信證券等機構近日也發表觀點認為，匯豐PMI的回升由庫存及出口帶動，內需回升尚無證據，而從7月23日國務院常務會議的總體內容看，管理層降低社會融資成本的需求仍然迫切，在此背景下，後期仍需持續推行價格型寬鬆政策，以避免實體經濟短暫的回升前功盡棄。

　　債市整體環境依舊偏暖

　　上週四，央行在公開市場操作中意外推出了14天期正回購操作，並將操作利率進行了壓低。緊接著，週末央行發佈的《2014年第二季度中國貨幣政策執行報告》，繼續提出要降低融資成本。綜合貨幣當局在價格型貨幣調控上的政策舉措和基調，市場主流觀點認為，新的價格型調控政策變動，將有利於債券市場長期處於偏暖的流動性環境之中，而這一因素，將壓倒經濟回暖給市場帶來的不利影響。

　　申銀萬國認為，從上週四央行公開市場操作對債券市場的影響來看，正回購利率降低是利多，期限縮短市場影響偏中性，而資金回籠量提高偏利空；綜合來看，雖然三方面變化傳遞的信號方向並不完全一致，但價格信號的變化方向更為重要，對市場和資金面的影響總體還是偏利多。

　　此外，從二季度貨幣政策執行報告來看，國海證券等多家機構認為，目前央行對物價並不擔憂，同時繼續提出要降低融資成本，所以政策轉向的可能性很小，偏寬鬆的流動性環境仍將延續。

　　而對於債市在經濟基本面環比改善與降低融資成本之間的PK，中銀國際資管投資主管胡達指出，首先，目前宏觀經濟仍然只是在回暖階段，基本面完全好起來預計還要有相當長一段時間；其次，從對債市影響的作用大小來看，流動性應該更加決定債市的走向，這就意味著，在降低融資成本的過程中，未來較長時間內債市仍然會大概率平穩向上運作。

　　貨幣市場利率與國債收益率走勢對比