□深交所綜合研究所年報分析課題小組

　　截至2016年4月30日，深市1766家上市公司披露了2015年年報或年報數據，其中，主機板公司478家，中小板公司784家，創業板公司504家。2015年至今，中小板、創業板IPO分別新增52家、99家上市公司，深交所上市公司在新興産業、中小企業和民營企業群體中的代表性不斷增強，年報數據從一個側面反映出過去一年國民經濟運作的情況，折射出我國經濟轉型的過程、方向和正在形成的突破口。

　　全樣本統計分析顯示：（1）上市公司整體保持增長態勢，業績出現分化；傳統行業持續承壓，轉型倒逼機制進一步顯現；新興産業表現突出，創新驅動戰略取得初步成效；並購重組持續活躍，産業整合、戰略轉型以及國際化特徵突出；資本市場促進對外開放與合作，服務區域、城鄉協調發展；積極回報股東，就業人數和員工薪酬雙增長。（2）三個板塊差別化發展格局繼續強化，主機板市場化藍籌成為行業龍頭，資本運作助推國企改革；中小板穩步增長助力結構轉型，領軍企業已成規模；創業板服務新興産業和新經濟，凸顯創新、成長特徵。（3）經濟下行壓力依然存在，供給側結構性改革需持續深入推進；去庫存、去産能取得一定成效，最終效果還有待進一步觀察；部分行業去杠桿壓力大，融資結構有待進一步優化；少數公司並購風險開始顯現，部分現象需引起注意。

　　上市公司總體情況分析

　　2015年是“十二五”的收官之年，一方面我國經濟發展面臨多重挑戰，另一方面供給側結構性改革持續有序推進，發展新動能加快成長。“創新發展、協調發展、綠色發展、開放發展、共用發展”的理念為上市公司提供了新機遇、新動能和新空間。2015年，在有利和不利因素同樣顯著且多元化共存的條件下，深市上市公司整體經營狀況良好，但是業績分化的現象也較為明顯，傳統行業面臨較大壓力，倒逼其轉型升級，新興行業則保持了良好的發展勢頭。

　　（一）整體保持增長態勢，業績出現分化

　　2015年，深市上市公司實現營業總收入68139.31億元，同比增長4.69%，其中主機板、中小板和創業板增長率分別為-1.58%、11.32%和29.03%，板塊間業績分化的現象較為明顯。整體而言，2013至2015年間，深市上市公司營收規模保持穩步增長態勢。以具有可比數據的公司為樣本，三年間主機板、中小板、創業板公司平均營業總收入分別增長14.54%、47.95%和91.72%，對應的年複合增長率分別為4.63%、13.95%和24.23%。

　　2015年，深市上市公司歸屬母公司股東凈利潤合計4249.38億元，同比增長7.42%，其中主機板、中小板和創業板分別增長-0.35%、12.96%和24.84%。2015年深市89.01%的公司實現盈利，有425家公司凈利潤增長超過50%公司，比2014年增加13家。

　　從盈利能力看，剔除金融行業，2015年深市上市公司平均毛利率為21.50%，連續兩年提升。其中主機板、中小板分別為19.56%、22.27%，較上年小幅上漲；創業板毛利率為31.10%，與上年相比小幅下降。

　　（二）傳統行業持續承壓，轉型倒逼機制進一步顯現

　　2015年，經濟轉型升級時期的特徵在上市公司的體現更加明顯，一些傳統行業、産能過剩行業業績持續承壓。例如，2015年深市有色金屬冶煉和壓延加工業、黑色金屬冶煉和壓延加工業整體虧損；非金屬礦物製品業、交通運輸倉儲和郵政業、採礦業利潤下滑分別高達57.70%、36.12%和31.02%。業績下滑甚至虧損的經營壓力，也倒逼企業通過控投資、去庫存、降杠桿等形式調整應對。

　　減少固定資産投資，化解産能過剩。據研究分類，2015年深市非金屬礦物製品業、黑色金屬冶煉和壓延加工業、有色金屬冶煉和壓延加工業、造紙和紙製品業、化學纖維製造業、化學原料和化學製品製造業六個涉及産能過剩的行業，固定資産投資（現金流量表中“購建固定資産、無形資産和其他長期資産支付的現金”，下同），在2013年下降7.16%，2014年下降10.34%的基礎上，2015年進一步下降1.72%。

　　繼續去庫存，增強企業活力。2015年深市非金融上市公司存貨佔總資産的比例整體下降，由2014年末的21.96%降至2015年末的20.55%。上述六個涉及産能過剩的行業，其存貨佔資産的比例從2012年的14.17%逐年連續下降至2015年末的10.17%；2015年這六個行業的存貨總額同比下降了10.05%，其中在産品總額同比下降37.98%，産成品總額同比下降26.76%。對房地産行業而言，由於企業資産規模增長較快，2015年末房地産的存貨總量較上年增加15.56%，但存貨在總資産的佔比由2014年末的64.23%下降至2015年末的60.33%。

　　財務去杠桿，緩解債務壓力。2015年深市非金融上市公司資産負債率56.61%，較上年下降0.94個百分點，已連續兩年下降。其中，2014年末資産負債率超過50%的一級行業中，電力熱力、建築業、製造業等行業在2015年均出現不同程度的下降，只有採礦和綜合兩個行業有所上升。製造業二級行業中，2014年末資産負債率高於50%的行業中，2015年除紡織、造紙和紙製品和黑色金屬冶煉三個行業外其餘行業均有所下降，如石油煉焦、化學原料和化纖製品等行業下降明顯。

　　（三）新興産業表現突出，創新驅動戰略取得初步成效

　　1．數字經濟、綠色經濟以及文化産業表現突出

　　截至2016年4月30日，深市共有戰略性新興産業上市公司695家，佔公司總數的39.35%，其中主機板、中小板和創業板分別為86家、244家和365家，佔對應板塊公司總數的17.99%、31.12%和72.42%。2015年，深市七大戰略性新興産業公司整體保持穩定發展，數字經濟表現突出，綠色經濟亮點不少，文化産業連續多年保持較快增長。

　　以新一代資訊技術為基礎的數字經濟蓬勃發展，2015年深市222家新一代資訊技術行業公司營業總收入增長23.35%，凈利潤增長12.22%。其中，網際網路行業表現尤為搶眼，相關上市公司營業總收入和凈利潤增速分別達120.39%和105.66%。

　　深市共有綠色産業公司187家，分佈在節能環保（120家）、新能源（50家）、新能源汽車（17家）産業。2015年，受益於扶持政策的逐步細化和不斷加碼，産業的逐步復蘇和環保政策日趨嚴格，深市綠色産業類上市公司整體發展良好，營業總收入增長9.04%，凈利潤增長6.09%。其中，新能源汽車行業在2014年有所增長的基礎上再獲突破，2015年收入增長31.13%，凈利潤增長147.83%。

　　深市還聚集了一批具有影響力的文化産業公司，2015年95家文化類公司營業總收入增長23.61%，凈利潤增長24.21%，均大幅高於深市平均水準，連續三年保持快速成長。

　　2．研發投入普遍加大，積極提高創新能力

　　整體而言，深市上市公司不斷加大研發投入力度，努力實現技術升級、産品升級、服務升級。2015年，深市已披露年度研發數據上市公司研發投入金額合計1665.59億元，平均每家0.95億元，較上年增加10.24%；其中，中小板、創業板分別增長13.89%和26.01%。507家公司研發強度（研發投入佔營業收入比例）超過5%，佔公司總數的28.87%，公司數量佔比較上年增加了3.1個百分點。153家公司研發強度超過10%，37家超過20%。

　　2015年七大戰略性新興産業上市公司整體研發投入881.18億元，較上年增長19.30%，平均研發強度為4.73%，超過深市平均水準。上市公司通過持續加大研發投入不斷夯實創新基礎，提升盈利能力。2015年戰略性新興産業上市公司毛利率為25.62%，高於深市平均水準。

　　（四）並購重組持續活躍，産業整合、戰略轉型以及國際化特徵突出

　　2015年，在經濟轉型升級和産業結構調整步伐加快的背景下，並購重組市場化改革持續深入，深市上市公司外延式擴張意願加強，並購重組規模再創新高。全年實施完成重大資産重組252起，比上年增長83.94%，並購交易金額4127.38億元，同比增長110.17%。其中，主機板、中小板、創業板並購交易金額分別增長47.96%、188.85%和128.24%。分行業看，購買方以電腦、通信和其他電子設備製造業、軟體和資訊技術服務業、電氣機械和器材製造業最為活躍。並購標的中，廣播影視、網際網路和相關服務、醫藥製造業受到青睞。2015年深市並購重組出現了一些影響力較大或具有創新性的案例。例如，招商蛇口整體上市是深市首單B股轉A股的無先例事項，定向增發引入戰略投資和員工持股計劃；溫氏股份吸收合併大華農並在創業板上市。

　　從標的資産與上市公司業務關聯情況看，産業整合型並購重組佔主導地位。2015年深市公司已披露方案的385起重大資産重組中，同行業或上下游産業整合型並購佔比超過一半。此外，還有一些傳統行業的公司通過並購實現業務轉型或者業務多元化，尋求業務突破，提高抗風險能力。

　　2015年深市公司跨境並購日益活躍。以中小板為例，2013年至2015年披露的跨境並購交易分別為14起、26起、40起，交易金額分別為80億元、52億元、227億元，2015年呈現爆髮式增長。

　　部分VIE企業及中概股公司通過並購重組進入A股市場，深市成為VIE企業回歸的重要平臺。例如，分眾傳媒通過借殼七喜控股率先回歸A股，公司市值超過千億；巨人網路借殼世紀遊輪，估值130.9億元，交易完成後將成為一家以網路遊戲為主的綜合性網際網路公司；完美世界、六間房等企業也陸續通過被深市公司並購的方式回歸A股市場。

　　並購重組對上市公司規模提升的作用明顯。2015年度完成重組的252家深市公司總資産、凈資産、收入較上年增長分別高達98.29%、94.69%和43.42%，通過並購實現外延式發展。

　　（五）促進對外開放與合作，服務區域、城鄉協調發展

　　1．促進對外開放與合作

　　深市公司跨境並購活躍，2015年至今年3月深市公司完成跨境並購32起，交易金額202億元，通過購買資産、股權、技術等引資、引技、引智；努力開拓海外市場，2015年深市公司中約六成公司有海外收入，其中海外收入佔比超過20%的公司有418家，佔公司總數的23.67%。此外，深市公司積極參與國家“一帶一路”戰略的實施。以中小板為例，不完全統計有37家公司在“一帶一路”沿線國家投資或者開展相關業務，主要分佈在建築施工、設備製造、電氣機械等領域，這些公司2015年平均收入和凈利潤增速均高於深市平均水準。

　　2．服務區域和城鄉平衡發展

　　深市中小板和創業板來自中西部地區公司為274家，其中中部153家，西部121家，佔兩個板塊上市公司數的21.27%。2015年中部地區上市公司業績出現下降，西部地區上市公司發展勢頭良好，營業總收入增長7.19%，凈利潤增長30.77%，均明顯高於深市平均水準。

　　深市上市公司中有811家和187家分別來自地級和縣級市（按公司總部註冊地計算，不含直轄市和副省級城市的區、縣），合計佔深市公司總數的56.51%。187家總部設在縣級市的企業中，超過八成在中小板和創業板上市。此外，深市有54家涉農類上市公司，2015年營業總收入小幅上漲2.31%，凈利潤增長65.93%。其中，畜牧業公司受肉類價格上漲的影響，營業總收入增長26.35%，凈利潤增長110.40%；受農産品價格的影響，其他涉農公司營業總收入下滑4.13%，但是由於前期凈利潤降幅較大，2015年凈利潤增長34.85%。多層次資本市場的發展，對發展縣域經濟、促進區域和城鄉均衡發展的作用逐步顯現。

　　（六）積極回報股東，就業人數和員工薪酬雙增長

　　1．現金分紅的意識和力度進一步增強

　　近年來，深市上市公司現金分紅逐年穩步增加，現金分紅回報股東的意識和力度不斷增強。截至2016年4月30日，深市1227家推出現金分紅預案，分紅公司佔比72.68%。涉及分紅金額1539.73億元，同比增加39.40%，分紅金額最高的三個行業分別是金融業、房地産以及電腦、通信和其他電子設備製造業。2015年1227家公司平均股利支付率36.23%，較上年提高8.31個百分點。其中，主機板、中小板、創業板的平均股利支付率分別為40.62%、34.13%和26.71%。剔除虧損公司，239家公司股利支付率超過50%；截至2015年年報，57.20%的公司連續三年以上分紅。

　　2．就業人數和員工薪酬雙增長

　　2015年末深市上市公司員工人數640.35萬人，其中主機板、中小板、創業板分別為296.10萬、263.46萬和80.80萬。2015年深市公司員工人數較上年增長7.93%，中小板和創業板增加最為明顯，分別增加了11.42%和18.47%。2015年，深市公司現金流量表“支付給職工及為職工支付的現金”合計6239.30億元，較上年增長11.72%，主機板、中小板、創業板分別增長5.33%、17.18%和26.47%。

　　三個板塊差別化發展格局繼續強化

　　目前深市主機板、中小板、創業板分別有478家、784家、504家上市公司。隨著中小板、創業板公司數量的逐步增加，以及主機板公司運用資本市場工具持續整合、優化與發展，三個板塊實現各自市場定位的基礎更加寬厚，差別化特徵更加清晰和豐富，差別化發展的格局繼續強化。

　　（一）三個板塊的公司在規模、毛利率等方面繼續呈現階梯狀特徵

　　2015年，主機板、中小板、創業板公司平均資産規模依次為226.78億元、60.66億元和23.00億元，營業總收入依次為81.03億元、30.42億元和11.04億元，凈利潤分別為4.34億元、2.00億元和1.21億元。公司資産、營收和利潤的階梯狀分佈，反映了各板塊企業的規模、發展階段和行業等方面的差異。

　　2015年，主機板、中小板、創業板非金融行業公司平均毛利率分別為19.56%、22.27%和31.10%。毛利率在三個板塊長期呈現由低到高依次排列的規律，體現了不同板塊公司的行業分佈、企業成長階段以及商業模式等方面的特徵。

　　2015年底，主機板、中小板和創業板非金融行業公司的平均資産負債率依次為63.73%、49.13%和35.91%。從絕對指標看各板塊資産負債率差異依然明顯，並且短期內導致差異的微觀基礎仍將存在。

　　（二）主機板：市場化藍籌成為行業龍頭，資本運作助推國企改革

　　2015年，主機板凈利潤排名前10位的上市公司合計實現凈利潤1162億元，佔主機板公司總體凈利潤的56.02%。這10家公司多處於銀行、房地産等傳統或支柱型行業以及食品飲料、家電等消費型行業，通過各種創新，在公司規模相對較大的基礎上仍保持較快發展，2015年平均凈利潤增速達27.29%。在一些競爭性行業裏，一批主機板企業實現自我積累與外延擴張的緊密結合，成為市場化藍籌企業。2015年主機板中的萬科、格力電器、美的集團、TCL集團、中興通訊等五家公司，實現營業總收入過千億，行業地位進一步鞏固。華數傳媒、長安汽車等112家公司2013-2015年凈利潤複合增長率超過30%。

　　主機板國有企業佔比接近60%，通過並購重組、再融資等多樣化的資本市場工具推進國企改革。2015年主機板共有81家國有企業披露重組或再融資方案，45家國有企業完成重組及再融資實施。此外，部分傳統企業通過並購重組實現整合或轉型，2015年披露的重大資産重組方案中，44.7%為産業整合，28.2%為業務轉型。

　　（三）中小板：穩步增長助力結構轉型，領軍企業已成規模

　　中小板上市公司作為我國廣大優秀中小企業群體的代表，在踐行國家經濟發展戰略，支援自主創新和轉型升級、促進産業整合和結構優化、保障和改善民生等方面發揮著積極作用。近300家公司的主導産品或服務在國內市場排名第一，在經濟發展中發揮了良好的示範性作用。

　　中小板的行業覆蓋面不斷擴大，在分佈廣泛的競爭行業裏吸收和涌現了一批富有特色、帶動效應明顯的領軍企業。2015年，中小板共有36家公司營業總收入超過100億元，有25家公司凈利潤超過10億元。中小板凈利潤前30名的公司主要集中在金融、設備製造、醫藥、電子、資訊技術等領域，平均實現營業總收入185.38億元，同比增長27.49%，平均凈利潤23.14億元，同比增長47.44%。深市市值排名前20的公司中，分眾傳媒、比亞迪、國信證券、海康威視、上海萊士、洋河股份、蘇寧雲商、萬達院線8家來自中小板。

　　（四）創業板：服務新興産業和新經濟，凸顯創新、成長特徵

　　在創新驅動發展戰略引領下，創業板致力於打造服務創業創新的市場化引擎。創業板公司集中分佈于資訊技術、環保、新材料、新能源、高端製造、生物醫藥等新興産業，其中網際網路、文化傳媒、生物醫藥三個特色較為鮮明的板塊逐漸形成，出現了樂視網、華誼兄弟、智飛生物等代表性企業。創業板中七大戰略性新興産業公司佔比72.42%，居三個板塊之首。2015年板塊平均研發強度為4.84%，其中戰略新興産業公司的平均研發強度達到5.92%，創業板已經逐步形成創新成長型企業的積聚和示範效應，成為新經濟的晴雨錶。

　　一批創新型企業在競爭中脫穎而出，業績保持快速增長並不斷發展壯大。2015年創業板有102家公司營業總收入同比增速超過50%，其中32家公司超過100%。123家公司凈利潤增長超過50%，40家公司三年凈利潤複合增長率超過50%。凈利潤超過2億元的公司68家，較上年增加27家，其中藍思科技、東方財富、碧水源、網宿科技、匯川技術等已經成為具有較強影響力和創新力的企業。

　　問題和趨勢

　　深市匯集了為數眾多、分佈廣泛、模式多樣的企業，在産業轉型升級、供給側結構性改革持續深入推進時期，能夠一定程度上反映出新常態下國民經濟運作的新特點、新問題、新趨勢。在經濟下行壓力較大、各項改革措施不斷推進的2015年，深市上市公司整體上保持了穩定發展，亮點不少，但以下問題也值得關注。

　　（一）經濟下行壓力仍然存在，供給側結構性改革需持續深入推進

　　在經濟下行壓力的倒逼之下，傳統産業積極謀求轉型升級；在創新驅動發展理念的引領下，創新型企業持續加大創新力度，積極開拓新的增長空間。但是，也應該注意到，鋼鐵、石化、採掘等傳統行業依舊受制于産能過剩、需求疲弱的影響，業績表現不佳；製造業也面臨成本、稅費等上升的壓力；業績較好的戰略性新興産業，其發展的持續性和對宏觀經濟的帶動作用仍有待體現。供給側結構性改革到了關鍵時期。

　　剔除金融行業，2015年深市上市公司的營業總收入增速只有3.22%，凈利潤下降1.98%，主機板公司的凈利潤甚至下滑14.38%。傳統行業中的採礦業凈利潤連續四年下滑，有色金屬冶煉和壓延加工、黑色金屬冶煉和壓延加工全行業虧損，這些行業持續面臨産能過剩的困擾。非金融行業上市公司，2015年現金支付的各項稅費增長率為8.56%，高於營業總收入和凈利潤的增長速度，稅費仍有可降空間，降成本的改革需要深入推進。戰略性新興産業的業績雖然優於整體深市公司，但是由於新興産業發展壯大需要一個過程，其對經濟的帶動作用尚未完全顯現，且其內部也逐漸出現分化現象，培育發展新動能將會是一個持續推進的過程。

　　除此之外，非金融行業上市公司總資産、應收賬款、存貨的週轉率連續3年持續下降，2015年深市非金融行業公司總資産、應收賬款和存貨週轉次數較上一年分別下降了12.57%、14.19%和8.17%。提高上市公司運營效率、改善上市公司品質同樣需要持續推進。

　　（二）去庫存、去産能取得一定成效，最終效果還有待進一步觀察

　　經過數年的努力，鋼鐵等前述六類産能過剩行業的存貨佔比，從2012年的14.17%逐年連續下降至2015年末的10.17%，存貨總量也明顯減少；生産規模和盈利空間也持續被壓縮，行業去庫存、去産能成效初顯。但是也應該注意到，自2015年末開始，鐵礦石、螺紋鋼的價格持續上漲，在盈利的刺激下，去産能、去庫存的持續性和效果有待進一步觀察。2015年深市房地産上市公司存貨在總資産中的佔比由2014年的64.23%下降至60.33%，去庫存較為明顯。但是，房地産上市公司的整體規模仍在擴張，存貨總額仍在增加，在房地産行業內部分化加劇、外部呈現結構性行情的複雜環境下，部分公司或地區的去庫存壓力依然較大。

　　（三）部分行業去杠桿壓力大，融資結構有待進一步優化

　　2015年深市非金融行業上市公司平均資産負債率為56.61%，雖然連續兩年下降，但是部分行業的資産負債率仍然處於高位。例如，鋼鐵行業、造紙和紙製品行業、採礦行業的資産負債率分別為69.98%、64.53%和58.35%，較上一年增加了3.5、1.6和2.7個百分點。在經濟增長放緩、結構調整、動力轉換時期，這些行業的上市公司持續面臨業績下降和去杠桿的雙重壓力。

　　充分發揮資本市場的直接融資功能，大力發展股權直接融資是有效降低杠桿率的重要手段。2013至2015年間，深市非金融行業上市公司應付債券的餘額分別為2460億元、2677億元和3927億，佔上市公司總負債的比例分別為4.92%、4.52%和5.73%，上市公司債券融資增速較快，但在改進企業的債務結構方面仍有較大的發展空間。據WIND數據，2015年深市公司實際股權現金融資金額5138.24億元，其中IPO實際融資435.14億元，股權再融資4703.1億元。應進一步發揮資本市場的融資功能，提高直接融資比重，既有利於優化金融結構、降低融資成本，也有利於企業去杠桿目標的實現。

　　（四）少數公司並購風險開始顯現，部分現象需引起注意

　　並購重組是一項複雜的系統工程，具有一定的風險。2015年股票市場經歷了較大的異常波動，上市公司的並購重組受到了高估值、高對價的影響，出現了部分公司終止或暫定並購活動的現象。由於缺乏可靠的估值參考體系，個別上市公司向新興産業的跨界並購也受到了較大影響。

　　並購重組形成的大額商譽，也給少數上市公司未來業績帶來較大的不確定性。2013至2015年間，深市上市公司的商譽總值分別為707億元、1581億元和3544億元，2015年共有210家公司的商譽增長幅度超過100%。隨著並購公司家數的增多以及並購整合的推進，個別公司並購風險顯現，需引起注意。

　　在經濟大環境和其他因素的綜合影響下，2015年出現了一些公司未能履行業績承諾的現象，甚至有個別公司通過更改承諾的方式逃避責任，對資本市場的誠信建設和投資者的合法權益造成不利影響。

　　此外，部分公司在業績下滑、經營風險較大的同時，財務報表品質以及會計處理也出現了一些值得關注的問題，2015年深市有51家被出具非標準無保留意見審計報告，同比增加了13家。其中，個別公司重大會計差錯調整但未能向會計師提供完整的財務資料，無法確定調整的準確性和完整性；有的公司因為大額資産負債項目的真實性、資産減值計提的合理性、費用歸屬期間等問題被出具保留意見或無法表示意見。