投資觀察

　　清明期間，一則“萬億債轉股將啟動”的消息傳遍市場。假期過後，各大券商、媒體紛紛跟進，一週之內，關於債轉股捲土重來將對市場産生何種影響的大討論一度佔據各家財經媒體頭條。

　　就當前消息看，被廣泛傳播和討論的是，國內媒體援引國開行一位未具名高層人士的話報道稱，預計中國將在三年甚至更短時間內，化解1萬億元左右規模的銀行潛在不良資産。有外媒報道則稱，正式的債轉股實施方案最快或于4月份正式推出。

　　債轉股消息引起的大討論，一方面説明瞭其預期影響之大，另一方面也反映了當前背景下對債轉股措施的關注和期待。目前，我國經濟下行壓力較大，債轉股有存在的合理性：對於銀行來説，現狀是不良貸款率上升，凈利潤持續下降，不良資産處置成為當務之急。而企業方面，國有企業無力償還鉅額債務，難以擺脫經營困境。面對經濟下行壓力，債轉股符合宏觀政策要求，“債轉股”計劃在此時推出，被期待將成為新時期企業降杠桿、銀行防風險的一個重要舉措。

　　市場人士預期，通過債轉股，市場能夠盤活存量資金並促進結構轉型，解決企業負債壓力後，令企業能夠在輕負擔的情況下進行運營發展，而銀行將債券變化為股權後，也降低了資金成為呆壞賬的可能性。

　　政策預期雖好，但不能否認的是，具體的機制設置仍未確定，而“萬億債轉股”如何執行是實際上政策是否將見效的關鍵點。

　　據筆者了解，上一輪債轉股發生在1999年，採取了以政府主導的模式。根據申萬宏源評論，當時“債轉股”政策推出並取得了積極成效，國有企業的財務狀況、經營機制和盈利情況得到好轉，不良資産得到有效控制，經濟結構得以優化。然而，由於具體的機制設置，整個債轉股過程中暴露出債轉股貸款品質低下、企業扭虧成果不穩定以及建立現代企業治理制度不理想等問題。

　　儘管當前制度仍未確定，但被廣泛同意的是，“僵屍企業”應當不在債轉股之列。此前媒體報道稱，債轉股對象聚焦為有潛在價值、出現暫時困難的企業，並以國企為主，也有投行機構人士表示，應在朝陽産業或存在發展空間的行業中選擇有核心資産、能被資本市場認可的企業實施債轉股。

　　另一方面，市場普遍的預期是，本輪債轉股銀行將有更大的主導權。申萬宏源在其近期發佈的研報中判斷，這一輪“債轉股”試點企業的範圍將從一般的不良資産擴大到關注類和正常類貸款，而運作的主體也由傳統的四大資産管理公司變為商業銀行主導，設立股權投資基金引進社會資本。

　　筆者認為，債轉股要想順利推行，企業、銀行必須具備相關實施條件和抗風險準備。就申萬上述預期來看，如果商業銀行居於主導地位，則其需要具備主導條件。首批債轉股資金來源和壞賬消化是當前市場關心的問題。而企業方面，若債轉股想要成功實施，必須需要專業化的資本運作、努力完善企業的經營管理機制，以求退出時經營的實際好轉。

　　另一方面，債轉股機制的設置和完善也非常重要。除了要及時修訂商業銀行法和破産法等法律，為債轉股提供法律支撐和保障，也要及時根據各方反應進行調整，並吸取上一輪債轉股的經驗。正如工行原行長楊凱生所説，債轉股是一個“痛苦”的過程，各方對此都應該持一種謹慎的態度。“如果在這過程中，有任何一方是趨之若鶩的，我們就需要認真考慮這個債轉股方案對原有債權債務的重組是否體現了公平、公正的原則，其做法是否符合市場化、法制化的要求。”