2016年開年，中國並購市場未能延續去歲的熱絡，個中緣由尚待觀察。回首2015年，真是個並購市場異常火爆的年頭，不僅由於諸多政策利好，更是因為市場經濟即將進入一個嶄新的軌道。隨著國民經濟平緩增長、“十三五”規劃的逐漸明晰，市場脈絡也隨之明朗。作為市場資源優化配置的重要手段，並購在這一時點顯得非常重要。

　　縱觀2015年的並購市場，可以推斷，在未來較長一段時間，並購將成為激蕩資本市場的主旋律。

　　“雙創意見”推動多主題並購

　　2015年9月23日，國務院印發《關於加快構建大眾創業萬眾創新支撐平臺的指導意見》，這是對大力推進大眾創業、萬眾創新和推動實施“網際網路+”行動的具體部署，是加快推動眾創、眾包、眾扶、眾籌等新模式、新業態發展的系統性指導文件。國家政策的有力引導和扶持，促使大規模的主題並購和創新創業實踐層出不窮。“網際網路+”、傳統企業轉型、工業4.0、智慧硬體等主題成為並購市場的熱門方向。

　　投中研究院認為，2015年是“十三五”規劃謀定之年，中國GDP增速進入7%以內的平緩增長水準，説明中國的市場經濟已經進入了一個經濟發展結構與增長模式深化調整的階段。這一階段最為深刻的變化就是産業經濟發展動力的轉變，將從改革開放以來爆發的政府投資主導拉動方式轉變為市場行為主導拉動方式。這意味著各行各業都會出現從市場行為倒逼國家政策提升、重視、改良的現象。

　　産業協同並購漸成主流

　　“十三五”規劃開局之年，新一輪企業並購浪潮洶湧。從宏觀層面來看，傳統經濟轉型形勢極為緊迫，通過並購方式進行轉型整合，可以有效推動社會資源的優化配置。從産業角度看，通過並購能夠有效地完善産業佈局，優化産業結構，推動中國産業格局走出較為散亂、冗雜的局面。從新的增長角度來看，“十三五”期間，中國的産業結構調整將更加劇烈和常態化，新經濟、新業態快速涌現，會大量引發戰略性新興産業的跨産業交叉性需求，如中國鐵塔收購三大運營商、海航的頻繁整合等，都開始通過並購的方式形成産業協同和發展共贏，從而達成更好的産業鏈條、實現多元化生態發展。而這種基於滿足産業協同需求的並購方式，已經成為産業轉型升級的主流。

　　投中研究院認為，在“十三五”階段，能夠利用政策引導進一步完善産業佈局和加速轉型成熟速度，應該是資本和産業企業進行籌劃的核心。“十三五”期間，全面深化改革將對産業轉型、金融開放、法律監管等核心方面加以深入調整。在這一背景下，協同産業的整合與並購是形成有效抵禦資本風險和産業風險的有力武器，而並非盲目地追求政策紅利的熱點方向，這應該成為這一時期的重要共識。

　　“網際網路+”催動整合併購

　　“網際網路+”概念提出以來，網際網路行業迅速成為市場的寵兒。自2015年年中開始，網際網路行業並購呈井噴式增長。2015年，全行業並購宣佈9701例，環比增長24.3%；披露交易金額7233.28億美元，環比增長81.65%。其中，網際網路行業並購宣佈836例，環比增長54.24%；披露金額共518.69億美元，環比增長197.38%。各大傳統行業通過並購網際網路企業調整企業的産業結構，突破傳統的企業發展觀念，積極尋求轉型，實現與“網際網路+”的融合。其中無論是BAT等網際網路巨頭，還是如洋河、思念、萬達這樣的傳統企業，都開始在網際網路行業進行並購整合，佈局O2O、生態圈。而網際網路融合也隨之成為産業鏈條升級和企業轉型的主要任務。

　　投中研究院認為，在“網際網路+”主題不斷升溫的時下，雖然擁抱網際網路有利於産業經濟轉型升級和新興産業快速發展，但需要注意的是，太多的網際網路公司存在估值過高、佈局偏激、融資虛假、商業模式模糊、盈利能力受限等問題，這些問題極可能成為未來一段時間內行業過度發展的核心後遺症，P2P和O2O行業已經率先顯露端倪。對於“網際網路+”行業的投資和産業佈局而言，需要更加注意。

　　巨頭合併圖謀市場新格局

　　2015年2月14日，滴滴快的宣佈合併。雙方將實施Co-CEO制度，而不是其中一家管理層主導，原滴滴打車CEO程維及快的打車CEO呂傳偉同時擔任新公司的聯合CEO；4月17日，58同城宣佈戰略入股趕集網，雙方共同成立58趕集有限公司。合併後，兩家公司將保持品牌獨立性，網站及團隊均繼續保持獨立發展與運營；10月8日，美團、大眾點評宣佈合併後的格局，新公司將實施聯席CEO制度，美團CEO王興和大眾點評CEO張濤同時擔任聯席CEO和聯席董事長，兩家公司在人員架構上保持不變，並將保留各自的品牌和業務獨立運營。

　　投中研究院認為，從市場角度來説，合併之後競爭會減少，行業會更規範。雙方的爭鬥告一段落，新公司在市場上達到一定份額也就有了與有關部門博弈的資本。但同時兩家巨頭合併成為寡頭，行業內的其他小夥伴就很難活下去，沒有了競爭對手，寡頭很難有創新的動力。比如百度，在搜索領域佔據絕對優勢，但近幾年也面臨創新困境。因此，企業合併之後，能否持續創新並形成組織的有效裂變發展，是擺在行業巨頭面前新的課題。

　　新三板並購市場活躍

　　自2013年新三板擴容以來，新三板的並購也隨之起步，但與日益成熟的主機板並購市場相比，還是存在較大的滯後現象。而2015年新三板並購市場的成熟與主機板市場並購行為的火爆産生了“化學反應”。證監會並購重組委2015年的審核數據顯示，全年339起並購重組審核中有194起無條件通過，無條件通過的數量環比增長15%，並已與2014年全年重組審核規模相當。在主機板並購趨勢的影響下，新三板也隨之火爆，九鼎、中科等公司頻現大手筆並購，催發新三板並購市場出現了前所未有的活躍景象，也為IPO受阻的投資人和機構尋找到了一條有效的退出渠道。

　　投中研究院認為，新三板作為今年資本市場最炙手可熱的板塊，已經充分證明了中小企業發展和金融市場體系完善的巨大空間與機會。作為推動中小企業融資的新三板，可通過股權融資幫助上市公司更好地完成融資，催動企業加快形成行業地位與能力，但同時至少有2500余家新三板企業到目前為止零交易、零融資，且無並購重組。新三板的低門檻和流動性仍然是不可回避的問題，要真正成為市場主角任重而道遠。

　　新一輪重組凸顯賺錢效應

　　2015年，部分涉及上市公司定增的認購方對高企的定增價心有疑慮，但並購依然是當下A股市場更激動人心的故事。並購失敗的原因雖然五花八門，但主要在於價格未談妥、標的資産出現變故兩方面。舉例來説，即便在股價寬幅調整的2015年7月1日～17日，上市公司首次披露的並購公告多達148家，其中39家上市公司已宣告並購失敗。

　　投中研究院認為，在2015年開啟的這波牛市中，並購重組仍將伴隨著經濟結構的調整、行業的橫縱向整合以及全面改革的深化，成為貫穿市場行情的一條重要主線，即使是在指數休整期間，並購重組標的仍將具備明顯的賺錢效應。同時，在“十三五”轉型的重要週期，並購重組可以有效結合上市公司意圖分享政策紅利。即使在資本運作終止後，相應標的仍存在重組潛力和預期。

　　政策助力市場環境優化

　　2015年8月31日，為進一步提高上市公司品質、建立健全投資者回報機制、提升上市公司投資價值、促進結構調整和資本市場穩定健康發展、推動國有企業改革、增強國有經濟活力，證監會、財政部、國資委、銀監會四部委聯合發佈了《關於鼓勵上市公司兼併重組、現金分紅及回購股份的通知》，通過多種方式進一步深化改革、簡政放權，大力推進上市公司並購重組，積極鼓勵上市公司現金分紅，支援上市公司回購股份，提升資本市場效率和活力。

　　投中研究院認為，在産業轉型的關鍵時刻，優化金融徵信體系，推動並購市場環境，能夠有效地推動産業經濟穩步健康發展。作為中國市場經濟佔領“稀缺資源”的上市公司而言，優化並購環境能夠有效構建産業鏈競爭能力和生態系統平臺，從而推動産業活力與競爭力水準，但核心是要關注政府金融改革和相應配套體系的建設進程。

　　影視行業泡沫難掩

　　在2015年迅速增長至440.69億元票房的背後，資本市場也再次掀起對影視行業的關注，使得2015年涉及影視領域的並購達76起。在眾多資本源源不斷注入到影視行業、擴大産業規模的同時，難以消除的市場泡沫也在對影視行業産生負面影響。自2014年起，資本市場就已開始掀起影視行業的並購潮，而去年這股熱潮不減反增。公開數據顯示，2015年A股市場共發生137起文化傳媒行業並購事件，涉及資本約2300億元，其中影視相關並購76起，相當於每星期均會發生一起影視並購事件，共涉及資本2000億元，其中不乏房地産、旅遊等資本運作的跨界收購事件。但在2013年，A股中涉及影視行業的並購事件僅7起，2014年影視並購為61起。

　　投中研究院認為，中産階級消費和公民文化消費意識的逐漸成熟已經成為影視行業最為核心的催動因素，從整體的消費能力和觀念而言，我國的影視消費群體還處於意識初步建立的階段。加之影視行業的發展正處於高速增長期，還有諸多不成熟的地方。雖然存在良莠不齊的現象，但市場泡沫短期內仍有接盤者，不會破滅。

　　線上旅遊行業燒錢瘋狂

　　從無意義的惡性競爭到並購整合，股權置換的背後是資源利用效率的提高，對整個線上旅遊行業來説，長遠來看都不失為一種利好。産業鏈的延伸、資源的整合為線上旅遊産業開拓了成長空間。除攜程與去哪兒的整合以及與美團的競爭之外，2015年5月，京東宣佈投資3.5億美元用於認購途牛股份，將持股27.5%躍居途牛第一大股東。京東還將為途牛提供擴大數據、金融服務、流量等廣泛的運營支援。此外，阿裏去啊依靠阿裏係資源發展迅速，同程網也宣佈2015年年內重啟A股IPO計劃；驢媽媽亦在6月宣佈獲得錦江國際集團5億元的戰略投資。與此同時，政策扶持持續加碼。9月，《實施“旅遊+網際網路”行動計劃的通知》對外發佈，提出“線上旅遊投資佔全國旅遊直接投資的15%，線上旅遊消費支出佔國民旅遊消費支出的20%”的發展目標，更加明確了“網際網路+”旅遊的融合發展趨勢。

　　投中研究院認為，和影視行業相同，隨著消費意識的升級，旅遊行業的透明化和標準化已經開始全面升級。隨著巨頭們的不斷整合併購，行業效率將不斷提升，從而推動行業急速增長，未來5年這一行業的成長值得期待。

　　中企海外並購大手筆頻現

　　據商務部統計，2015年全年中國企業共實施海外並購項目593個，累計交易金額401億美元（包括境外融資），幾乎涉及國民經濟的所有行業。其中前三季度中國境內企業海外並購交易數量為257宗，已超過2014年全年交易數量，再創歷史新高。民營企業在海外並購中繼續領跑，交易數量是國有企業的近3倍，並已超過2014年全年水準。民營企業和財務投資者參與的海外並購交易單筆相對金額較小，但仍保持規模級水準。

　　投中研究院認為，在政府更加明確地鼓勵海外投資並購的環境下，中國境內企業海外並購將持續升溫。整體而言，中國企業的海外並購實力已經有了大幅提升。從資金面看，寬鬆貨幣政策、降息降準的市場環境以及2015年上半年股市上漲也都起到了促進作用。

　　（作者為投中研究院高級分析師）