■ 投資者説

　　隨著2015年資本市場的大起大落，不良資産投資領域正在表現出基礎資産從房地産轉向股權的趨勢。

　　隨著東方國際和KKR聯合發起設立2.5億美元的大中華區特殊機會投資基金，大家猛然發現，巨頭已經紛紛設立了規模龐大的基金，以專注中國市場的不良資産投資。

　　申銀萬國證券在數日前的一篇報告中寫到，“不良資産規模面臨歷史性爆發……不良資産管理行業迎來高速發展的黃金時代。”這不是喊口號。根據銀監會主席尚福林在一次會議上的表態，中國銀行業不良貸款從1.05萬億上升到了1.95萬億。一些行業資深人士透露，截至去年末，銀行業新增不良貸款較2014年的2574億倍增至逾5000億，而去年新增信貸資金11.2萬億，盤活存量貸款1萬多億。從這些數據來看，新增信貸資金産生的利潤幾乎與新增的不良持平，銀行貸款業務已經陷入邊際虧損的狀態。

　　在産能過剩背景下，銀行迫於考核壓力，就會猛烈地惜貸抽貸，實體經濟更加融資難融資貴，不良資産進一步增加，形成惡性迴圈的死結。而解開這一死結的關鍵點正在於去掉不良資産的桎梏。

　　不良率不斷攀升迫切需要解決方案，這也給從事不良資産投資的機構帶來了大量機會。疲軟的經濟環境使得從事不良資産投資的基金錶現尤其亮眼。根據橡樹資本在紐交所上市的文件披露，其投資的高收益債券在經濟低谷時違約率最高，投資表現也最佳。

　　除了傳統意義上的四大AMC之外，各地方政府也紛紛設立了“壞賬銀行”以幫忙處置不良資産。由於以上這些機構全部是國有機構，在處置不良資産上，他們為提高效率，發揮市場的作用，紛紛採取了分包的形式，引入各種各樣的合作者。一些著名的私募股權機構，比如高盛、鼎暉等，也紛紛設立了特殊機會投資基金，投資于不良資産。

　　然而，雖然是不良資産投資領域的黃金時代，但是，這一輪機遇，卻和之前的週期現象並不相同。隨著整個中國的房地産行業遭遇拐點，以及2015年資本市場的大起大落，不良資産投資領域正在表現出基礎資産從房地産轉向股權的趨勢。也就是説，權益類不良資産正在成為各大投資機構逐鹿的焦點，而不動産類不良資産的投資機會越來越萎縮。

　　由於杠桿融資，高比例質押股份，2015年，許多上市公司大股東遭遇了股權質押危機。此外，由於上市公司經營不善，對外負債過度，給了許多投資者對其進行債務重整的機會。不良資産投資者通過債務重整，獲取上市公司股份，將瀕臨退市的上市公司救活，借此實現鉅額收益。以*ST整合(002506)為例，公司破産重整完成後，復牌首日盤中漲幅高達980%，所有參與重整的投資機構皆賺得盆滿缽滿。

　　可以預見的是，在2016年，權益類不良資産的投資之風會愈演愈烈。這類投資，將很可能成為經濟下行期中為數不多的投資機會。

　　□向小田（財經專欄作家）