寶能係對萬科A(SZ.000002)長達一年的增持舉牌，最終在年末上演了一場股權爭奪大戲。

　　“毒丸計劃”，這一反惡意收購的方式，因為萬科和寶能係的爭奪戰備受矚目。據時代週報記者不完全統計，A股有包括萬科在內的37家上市公司存在股權分散問題，即使萬科沒有實行“毒丸計劃”，其他30多家公司也有可能面臨同樣的問題。

　　在萬科之前，被美年大健康隔空喊話要收購的愛康國賓宣佈啟動“毒丸計劃”，以防止美年大健康的收購。不過愛康國賓雖然對外宣佈將私有化回歸國內資本市場，但截至目前其仍然是美股上市公司。

　　以往啟動或有計劃實行毒丸計劃的中國企業中，成功案例多為美股上市公司。最早的案例是2001年搜狐推出的“毒丸計劃”，最典型的案例是2005年新浪為應對盛大的收購而推出的“毒丸計劃”。境內上市公司中，三特索道、大商股份等都曾有推出“毒丸計劃”的打算，但成功的案例並不多。

　　“毒丸計劃”在發源地美國雖然有幾十年的歷史，但由於中美資本市場的差異，“毒丸計劃”在國內也有“水土不服”的問題。“市場規則滯後，這是造成國內上市公司少有實行‘毒丸計劃’的一個因素。中國的資金市場仍不成熟，機構投資者數量少也是其中一個因素。”私募人士黃斌漢告訴時代週報記者。

　　“‘毒丸計劃’有一個事先埋入的過程，萬科如果現在才開始做毒丸計劃，我覺得為時已晚。”沃特中國創始人兼董事長張志浩向時代週報記者表示，這或許是王石沒有實行“毒丸計劃”的核心因素。

　　“毒丸計劃”與“白衣騎士”

　　寶能係對萬科的兇悍舉牌，讓萬科的控股權岌岌可危。萬科董事會主席王石在近一個月裏四處奔走，不斷拜會機構尋求資金支援。12月23日，王石在拜訪瑞士信貸演講時表示，如果寶能要改組萬科董事會，其股權還不夠，同時也會對公司造成不穩定影響。

　　據瑞士信貸人士透露，王石在當天的演講中明確，不會實行“毒丸計劃”。從王石本人的表態到其四處奔走拜訪機構可以看出，王石捨棄了“毒丸計劃”轉而尋找“白衣騎士”自救。

　　所謂“毒丸計劃”，由美國著名的並購律師馬丁·利普頓于1982年發明，正式名稱是“股權攤薄反收購措施”，最初的形式是目標公司向普通股股東發行優先股，一旦公司被收購，股東持有的優先股就可以轉換為一定數額的收購方股票。

　　而“白衣騎士”也是反收購的一種戰略，具體指目標企業遭遇敵意並購時，主動尋找第三方即“白衣騎士”，以更高的價格來對付敵意並購，造成第三方與敵意並購者競價並購目標企業的局面。

　　“‘白衣騎士’其實並不是結構性的防禦措施，只是出現敵意收購後臨時去尋找第三方來求得支援。”沃特中國創始人兼董事長張志浩分析，一般情況下，“毒丸計劃”這類結構性防禦措施有一個事先埋入的過程，需要股東大會的通過，而目前國內的法律體系和資本環境尚未達到美國資本市場的成熟程度。

　　在萬科和寶能係爭得熱火朝天的時候，安邦保險在近一個月內分批低調買入萬科。不過，安邦保險入局並非由王石邀請，而是自發的。根據安邦保險以往的作風，在舉牌上市公司達到一定股份比例時向其派駐董事，這是其一貫的常規做法。2014年高調入主民生銀行後，安邦保險通過二級市場舉牌成為招商銀行的第二大股東，並於今年7月如願進入招商銀行董事會。

　　業內人士指出，根據萬科發佈的聲明顯示，作為萬科與寶能係爭奪控股權的重要籌碼，安邦未來入主萬科董事會已無懸念。

　　“萬科的股份非常分散，中小投資者佔比非常大，‘毒丸計劃’的成功與否不是萬科管理層能夠決定的。”私募人士黃斌漢告訴時代週報記者，而從短期利益的角度來看，中小投資者不會站在“毒丸計劃”的一方，或許這也是王石放棄“毒丸計劃”的原因之一。

　　 “毒丸”在國內水土不服

　　對於萬科而言，股價長期在低位徘徊、公司價值得不到體現的最大原因之一就是股東的過度減持造成。“中小投資者對上市公司股東減持是非常反感的，因此‘毒丸計劃’這種衝擊股價的行為，在常規上來説很難得到中小投資者的支援。”黃斌漢告訴時代週報記者。

　　從某種程度上來説，萬科遇到的問題是國內上市公司在實行“毒丸計劃”時都會面臨的問題。2013年，三特索道、大商股份以及中國生物先後發佈“毒丸計劃”的方案，但結果都不了了之。

　　2013年2月，大商股份遭“收購狂人”黃茂如舉牌，隨後大商股份即緊急停牌，並宣稱正在醞釀重組方案。4個月後，大商股份推出“毒丸計劃”的詳細內容：公司擬作價48.85億元，向第一大股東大商國際的直接控股股東大商集團和間接控股股東大商管理，收購其下屬的商業零售業務及有關資産。該重組方案以發行股份的方式進行，發行價為37元/股，共發行1.32億股。如果重組成功，大商集團、大商管理及其一致行動人將合計持有該公司34.46%的股份。在該方案之前，大商國際的持股比例僅為8.8%。

　　大商股份的這份自救的“毒丸計劃”，最終在此後的股東大會上遭到否決。根據大商股份的公告，對於資産注入相關議案贊成的僅佔45.2%，網上投票意見最終否決了該方案，而通過網上投票的大多數是中小投資者。

　　“當前A股市場規則仍不是很成熟，認股權可能仍需要通過增發的形式來實行。因此，政策面臨突破。否則以當前增發股份的規則，其實並沒有多大的吸引力來贏得普通投資者的支援。”黃斌漢指出。

　　除了市場規則的限制，相比“毒丸計劃”的發源地美國，中國的相關法律法規也並未給予“毒丸計劃”寬鬆的生長環境，因此，企業對“毒丸計劃”都諱莫如深。

　　以“寶萬”之爭為例，寶能係持有萬科的股份，為萬科的合法股東，因而其權益就受《公司法》《上市公司收購管理辦法》的保護。《上市公司收購管理辦法》規定：“被收購公司董事會針對收購所做出的決策及採取的措施，應有利於維護本公司及其股東的利益，不得濫用職權對收購設置不適當的障礙，不得利用公司資源向收購人提供任何形式的財物資助，不得損害公司及其股東的合法權益。”

　　在法律法規上有了限制，就導致國內上市公司實行“毒丸計劃”的成功案例並不多。相比之下，在境外上市的中國企業實行“毒丸計劃”的可能性更大。

　　12月3日，愛康國賓對外公佈了“毒丸計劃”，以此來防止美年大健康對其進行收購。此前，美年大健康曾公開表示有意收購愛康國賓，參與愛康國賓的私有化。不過，愛康國賓CEO張黎剛公開表示拒絕，才有了後來的“毒丸計劃”。此外，搜狐、新浪先後在2001年、2005年推出過“毒丸計劃”。

　　30余公司股權分散

　　2013年，是國內上市公司推行“毒丸計劃”最密集的一年。據當年的統計數據顯示，滬深兩市共有58家上市公司無實際控制人，多集中在金融、 IT、化工、醫療、房地産等行業。其中，萬科赫然在列。

　　根據時代週報記者不完全統計，截至目前，有37家上市公司大股東持股比例低於20%。梅雁吉祥、四環生物、中科英華、溫氏股份、國民技術等5家上市公司的第一、二大股東合計持有比例最低，其中，梅雁吉祥的第一、二大股東的合計持股比例僅為0.54%。這些股權分散公司也是A股市場股權爭奪事件頻發的“重災區”，包括梅雁吉祥、四環生物、東方新星等在內的上市公司，每隔一段時間就會出現股東持股比例變動、爭奪股權的問題。

　　而管理層強勢的萬科，在2013年上市公司引發股權分散問題時，曾有業內人士評價其公司治理結構完善、管理層素質高且強勢，股權分散事實上削弱了股東對上市公司經營的干預力度。不過，即便強勢如萬科，遇到寶能係這樣的舉牌者，也同樣顯露出股權分散的弊端來。

　　今年10月以來，超過20家上市公司遭舉牌。從舉牌方來看，險資是舉牌主力，私募也頻頻出手；從被舉牌的上市公司來看，按申萬一級行業分類，房地産、商業貿易兩行業的上市公司最容易被舉牌，其次為汽車、食品飲料、休閒服務等行業。

　　“在當前的宏觀環境下，有許多上市公司面臨不同程度的經營困難，這時，對於資金的需求比較急切，而在此輪股市震蕩之後，這些公司的市值出現了比較大幅度的下跌。”英達期貨研究所副所長粟坤全如此分析上市公司頻頻被舉牌的原因，“對於舉牌的投資者而言，如果實體經濟中沒有足夠好的投資項目，通過舉牌行為，在二級市場中將資金配置到這些相對較好而且價格也相對較低的資産也是比較合理的。”

　　在本輪舉牌潮中，以安邦係為代表的險資表現搶眼。粟坤全認為，保險公司在過去10多年間的資産規模增長驚人，在之前通過較為激進的市場開拓和比較謹慎的市場投資，加之在監管部門的審慎監管約束下，這些保險公司積累了很充分的現金流。

　　“前期保險資金在投資方面比較偏重於房地産之類的項目，過去10多年間，房地産市場蓬勃發展，保險資金有比較深入的參加，無論是直接參與項目的融資還是通過各種房地産信託或其他類似的渠道，因此，保險資金比較熟悉這個市場，跟銀行之間也有非常密切的投融資合作。”粟坤全分析。

　　“防止敵意收購現在在國內是個比較新的議題，實際上有很多種方式，現在提到比較多的‘毒丸計劃’，目前看來國內上市公司成功的案例基本沒有，受環境限制比較大。”張志浩分析，除了“毒丸計劃”，“金色降落傘計劃”也是被企業廣泛使用的一種防禦性措施，但後者更多地是保證管理層的利益。