歐洲央行再次開啟“放水”模式，美聯儲則有很大可能在本月按下“緊縮”按鈕。美歐貨幣政策出現二十餘年來的首次分化，將引發資金流向的顯著變化，從而令全球大類資産價格面臨重估。對新興市場而言，美聯儲加息帶來的資本外流和本幣貶值風險仍然存在。但業內人士認為，歐日央行的進一步寬鬆將削弱美聯儲加息的外溢效應，加上多數新興經濟體實施浮動匯率制度，資産負債情況相對良好，新興市場再度爆發危機的可能性較低。

　　二十年來首現分化

　　美歐貨幣政策的大分化在本週內得到進一步確認。3日，歐洲央行宣佈下調隔夜存款利率10個基點至-0.3%。歐央行行長德拉吉還宣佈，歐央行將延長QE到2017年3月，或是更長時間。此外將擴大QE計劃下資産購買的範圍，將購買地區、地方政府的債務。此前一天公佈的數據顯示，歐元區11月CPI同比增長0.1%，不及預期，顯示歐元區通脹下行壓力仍在持續。

　　而就在2日，美聯儲主席耶倫發表講話，給市場吃下12月加息的“定心丸”。耶倫表示，期待加息的時刻，因為這將證明美國經濟復蘇的力度。如果推遲加息時間太長，可能迫使美聯儲突然收緊政策，令經濟蒙受衰退風險。即便啟動加息，美聯儲貨幣政策仍然很寬鬆。

　　耶倫講話後，聯邦基金利率期貨走勢顯示，交易商預計美聯儲12月加息的概率從此前的68%升至79%。有“美聯儲通訊社”之稱的知名記者希爾森拉特表示，耶倫的言論表明美聯儲準備在12月加息，不給市場留下意外。

　　此外，2日公佈的美國11月ADP就業數據也為美聯儲加息增加籌碼。數據顯示，11月ADP就業人數新增21.7萬人，遠超預期，單月升幅創今年6月以來最高。ADP就業數據通常被視為非農就業報告的風向標，美國勞工部將於本週五公佈11月非農就業報告。

　　如果美聯儲在本月中旬的貨幣政策例會上啟動九年來的首次加息，將標誌著貨幣緊縮週期正式開啟。而上一次美聯儲加息和歐洲央行降息同時出現還是在二十一年前。彼時，在時任美聯儲主席格林斯潘主導下，美聯儲將聯邦基金目標利率從3%上調到3.5%，以維持良好的通脹趨勢；同時由漢斯迪特邁爾執掌的德國聯邦銀行將基準利率從5%降至4.5%，以刺激德國經濟增長。當時，歐洲基準利率是由德國聯邦銀行決定的。

　　分析人士認為，從前幾次美聯儲加息的國際背景來看，不是發達經濟體整體上同步復蘇，就是美國經濟的強勁復蘇引領了發達經濟體的復蘇進程。因此美聯儲加息往往拉開了發達經濟體貨幣政策緊縮週期的序幕。但此次有所不同，由於發達經濟體經濟復蘇步伐明顯不一致，貨幣政策取向上出現嚴重分化，這必將對未來全球流動性格局産生有別於以往的複雜影響。

　　金融市場波動加大

　　分析師指出，美聯儲收緊貨幣政策將促使國際資本加劇回流美元資産，從而使全球流動性轉向實質性緊縮，造成資産價格下跌。儘管歐洲和日本央行都可能進一步擴大量化寬鬆規模，但能否抵消美元上漲和美聯儲加息帶來的緊縮效應難以判斷，特別是主要經濟體貨幣政策多元化意味著市場波動可能進一步加大，全球市場將步入震蕩期。

　　國際貨幣基金組織（IMF）上個月公開警告稱，美聯儲貨幣政策正常化是全球經濟面臨的最大風險之一。IMF總裁拉加德表示，各國貨幣政策分化構成風險，可能導致金融市場動蕩，這使得全球特別是新興市場經濟面臨的下行風險居高不下。

　　受美聯儲收緊貨幣政策的預期和美國經濟穩健復蘇影響，美元指數自2014年6月以來一路走強，2015年12月2日盤中創下100.51的十三年新高，此間累計漲幅超過20%。

　　高盛駐紐約首席外匯策略師羅賓·布魯克斯認為，隨著美聯儲政策“正常化”以及歐洲央行加碼量化寬鬆，美元仍有進一步上漲空間，做多美元兌歐元是該行推薦的2016年“頂級交易”之一。布魯克斯預計，歐元兌美元在美聯儲啟動加息後將跌至平價，未來12個月裏甚至可能進一步跌至0.95，到2017年年底前，美元兌歐元有望升值20%。

　　從歷史經驗看，在美元升值週期中，各國股市走勢主要取決於各自經濟基本面的情況。考慮到歐洲央行進一步放水，歐元走低幾無懸念，歐洲股市和債市的表現可能相對更好。

　　中金公司最新研究報告指出，從歷史經驗來看，全球主要央行的貨幣政策出現方向性的背離和分化非常罕見。在對資産價格的影響上，股票市場方面，從1994年的經驗來看，貨幣政策分化使得德國股市在分化初期繼續跑贏美股市場，隨後轉為跑輸；加息宣佈後，美股市場短期回調，但中長期仍有不錯表現。維持歐洲股市短期內跑贏美股的觀點。

　　瑞信分析師表示，在歐洲央行擴大QE的背景下，歐元兌美元有望跌至平價，歐元貶值令歐洲企業的盈利後來居上，令歐股比美股更有吸引力，建議明年做多歐股。

　　債市方面，瑞信全球首席研究主管瑞克·戴佛瑞爾認為，主要央行政策分道揚鑣意味著全球資本流動結構將出現明顯變化，這對債市的影響才剛剛開始。未來美債收益率和其他主要發達國家債券收益率將出現更顯著的分化。

　　事實上，債市的“大分化”已經顯現。2日，德國兩年期國債收益率觸及紀錄低點-0.432%，而兩年期美國國債收益率升至0.938%的五年新高。兩者收益率之差創下近10年來的最大水準。

　　大宗商品市場方面，在美元趨勢性轉強及中國經濟增速下滑的背景下，大宗商品價格預計繼續受到壓制。分析師指出，此前大宗商品價格已步入下行週期，整體處於供給過剩的狀態。如果年內美聯儲加息塵埃落定，強美元將進一步施壓，大宗商品市場恐將步入更為漫長的盤整期。

　　？新興經濟體面臨挑戰

　　歷史經驗顯示，每一輪美元牛市通常是新興市場風險高發期，比如上世紀八十年代的拉美債務危機，上世紀九十年代的亞洲金融危機。如今美元重拾升勢，新興市場危機會否重演？

　　對此多數分析人士認為，與歷史上的情況有所不同，這一次發達經濟體貨幣政策分化，將令美聯儲加息的外溢效應弱化。一方面，歐洲央行和日本央行的再寬鬆，將降低新興市場面臨的資本流出風險。另一方面，即便美國開始加息週期，受制于通脹增長有限，加息進程也將相當緩慢。只要美聯儲加息節奏有度，新興市場很難重現大幅動蕩的格局。

　　就美國自身而言，上世紀90年代美聯儲三次加息週期開啟時，美國經濟同比增速分別為4.0%、4.9%和3.8%。相比之下，主要機構對今明兩年美國經濟增速的預期普遍在2.5%左右，顯著低於此前週期。而且與此前不同，目前除美國外的發達經濟體復蘇遲滯，新興經濟體增速放緩，美國經濟面臨的外部不確定性顯著上升，增長動能受到壓制，這將使美聯儲在加息進度上更為謹慎。

　　摩根士丹利預計，2%的通脹目標能否達到難以確定，預計美聯儲將以非常緩慢的速度實施緊縮政策。預計在12月首次加息後，美聯儲會暫停加息直到明年6月再次行動，此後的9月和12月還將各加一次，到明年底利率升至1.125%。2017年會有四次加息，到2017年底利率升至2.215%。

　　分析人士表示，相比以前，多數新興經濟體的資産負債狀況有所改善，且浮動匯率制度起到一定的風險緩釋作用，再度爆發危機的可能性較低。但需要警惕的是，眼下全球經濟整體增長疲弱，歐洲和日本都面臨各自的增長難題，新興經濟體自身也在揮別高增長時代。未來新興市場需要應對的已經不只是資本外流的風險，還有外需低迷及經濟增速持續放緩等多重挑戰。記者 楊博