今年以來，全國中小企業股份轉讓系統（即新三板）市場規模不斷擴大，截至9月15日，新三板掛牌公司數量逼近3500家，已超過A股上市公司的總和，較去年底的1572家已翻倍。隨著新三板規模的擴大和掛牌企業資質的分化，市場分層已提上議程，如何分層也受到市場關注。

　　有助吸引更多參與者

　　目前，從市場整體情況來看，新三板掛牌公司從規模到業績、從估值到流動性，各方面分化很大。總資産方面，目前齊魯銀行已超過千億元，而香鼎訊互動等僅有百餘萬元；業績方面，東海證券今年上半年凈利潤超過17億元，而福建國航等虧損過億元。交易方式上，816家企業採取做市轉讓，其餘的多采取協議轉讓。

　　申萬宏源證券研究所市場研究總監桂浩明表示，掛牌公司間的巨大差異，一方面給新三板的日常監管産生壓力，另一方面也對個人和機構投資者挑選出具有發展潛力、投資價值的標的造成困擾。“新三板在保證最大包容性的同時，也需要相應的制度安排來滿足各方市場參與主體的不同訴求，市場分層的必要性因此凸顯。”

　　從市場主體來看，通過市場分層，掛牌企業可以選擇符合自身要求的層次和板塊，如發展較為成熟的企業可直接選擇有較高標準的板塊掛牌，初始階段的企業可選擇首先進入門檻較低的層次，承擔相對較少的掛牌成本。

　　就投資者而言，目前掛牌公司家數眾多、質地參差不齊，投資風險也相對較大。通過市場分層，可將不同風險特徵的公司分開，降低資訊不對稱程度；也為投資者進行估值提供較為可靠的參照體系，降低決策成本。

　　就監管層而言，實施市場分層可在不同層次實施相應的管理標準，以便在未來推行競價交易、投資者適當性管理等制度，以及豐富優先股、可轉債等市場産品時，可有針對性地進行分類監管。

　　“從海外場外市場經驗看，一個綜合性市場的基礎性制度安排之一就是分層管理。較低的層次可增強市場包容性，使得服務下沉，將更多的公司納入規範監管的體系內；較高的層次可以吸引更多的優質公司和更多的投資者，與其他市場形成良性競爭格局。”桂浩明説。

　　信披可作分層主線

　　美國納斯達克市場也曾經歷過分層制度的變革。1982年，納斯達克引入90秒內報告成交量的全國市場系統，第一次分為全國市場和小型資本市場。到了2006年，納斯達克註冊為全國性證券交易所，在兩層的基礎上又增加了一個層次，並重新規劃為納斯達克全球精選市場、納斯達克全球市場和納斯達克資本市場等3個層次的格局。

　　民生證券分析師伍艷艷表示，從國外成熟市場經驗來看，分層標準主要趨向於3個方面：一是資訊披露制度。與所分層次相對應，資訊披露的要求也依次對應為非常嚴格、嚴格、寬鬆等。層次越高，對應的資訊披露標準就越嚴格。二是公司的財務標準。層次越高，掛牌公司的財務標準越高。如果已掛牌企業不能達到或維持相應標準，將會被降至較低板塊或退出市場。三是公司治理程度。不同的要求主要集中在掛牌公司流動性、股東人數等方面。

　　今年5月份下發的《關於加強非上市公眾公司監管工作的指導意見》明確提出，中國證監會負責“指導全國股轉系統根據掛牌公司特點制定差異化的資訊披露標準”。“這句話實際上反映出新三板今後分層的標準之一，可能就是依據掛牌公司特點而制定差異化的資訊披露標準。也就是説，資訊披露標准將成為分層的一個依據。”伍艷艷説。

　　在今年7月，全國股轉公司監事長鄧映翎也曾表示，新三板未來將做分層設計，分層設計的核心就是提供流動性。這意味著，股票的流動性指標也有可能成為新三板分層的考慮重點。

　　桂浩明認為，新三板應將資訊披露作為分層主線，資訊披露是公司進入資本市場並持續掛牌要承擔的義務，相應的以流動性作為主要權利來對等補償，不同程度和品質的信批對應競價、做市和協議等不同的轉讓方式。“分層應堅持市場化方向，採取權利和義務對等原則。掛牌公司在哪個層次掛牌，應是市場參與各方共同選擇的結果。”他説。