本報記者 陳學慧

　　7月24日，由中國社科院國家資産負債表研究中心發佈的《中國國家資産負債表2015》顯示，無論何種口徑，中國的主權資産凈額均為正值，表明中國政府擁有足夠的主權資産來覆蓋其主權負債。因此，在較長的時期內，中國發生主權債務危機應為小概率事件。任何唱空中國經濟的論調都是站不住腳的

　　發生主權債務危機概率極小

　　中國政府擁有足夠的主權資産來覆蓋其主權負債。同時，養老金缺口、銀行不良資産等或有負債風險值得關注

　　“任何唱空中國經濟的論調都是站不住腳的。”中國社科院原副院長、國家金融與發展實驗室理事長、社科院經濟學部主任李揚在《中國國家資産負債表2015》發佈會上這樣表示。

　　支援其鮮明觀點的，正是他所帶領的團隊研究發佈的《中國國家資産負債表2015》。2011年，為了回應若干國外機構借中國地方政府債務問題浮出水面之機唱衰中國經濟的鼓噪，中國社會科學院經濟學部成立了“中國國家資産負債表研究”課題組。2013年，該課題組發佈了主要成果《中國國家資産負債表2013：理論、方法與風險評估》。

　　黨的十八屆三中全會指出，“編制全國和地方資産負債表”。2014年，中國社科院以該課題組為基礎，組建了“中國社科院國家資産負債表研究中心”，延續過去的分析框架，並將主要數據盡可能更新到2014年底，該中心編制了《中國國家資産負債表2015》，重點分析2012年—2014年中國經濟增長與結構調整的軌跡，旨在深入揭示穩增長、調結構、轉方式與控風險過程中面臨的挑戰，特別關注杠桿率調整與相應的金融風險管理問題，並對如何化解資産負債表風險提出了政策建議。

　　李揚説，無論何種口徑，中國的主權資産凈額均為正值，表明中國政府擁有足夠的主權資産來覆蓋其主權負債。因此，在較長的時期內，中國發生主權債務危機應為小概率事件。李揚同時提醒，包括養老金缺口以及銀行顯性和隱性不良資産在內的或有負債風險值得關注。一旦經濟增長速度長期持續下滑並致使“或有”負債不斷“實有”化，中國的主權凈資産的增長動態有可能逆轉，對此不可掉以輕心。

　　國家總資産增長迅速結構優化

　　工業企業總資産規模略有增加的同時其佔比下降，反映了我國産業結構不斷優化升級

　　坐擁352.2萬億元的凈資産，説明中國的家底很厚實。國家總資産包括居民住房、居民汽車、土地、企業、農村生産性固定資産等非金融資産，以及通貨、存款、債券、股票、外商直接投資、國際儲備資産等金融資産。《中國國家資産負債表2015》的主要編制人員之一，國家金融與發展實驗室副主任、中國社會科學院經濟學部主任助理張曉晶從結構上分析，以2013年為例，在國家總資産中，居民、非金融企業、金融企業和政府資産的佔比分別為29.4%、30.3%、27.4%和12.9%。而在352.2萬億元凈資産中，居民凈資産佔三成，企業凈資産佔四成。

　　此外，2000年至2014年，國有企業總資産佔非金融企業總資産的比例由43.8%下降到30.2%，工業企業總資産佔非金融企業總資産的比例則從34.5%下降到27.4%。李揚表示，國有企業總資産規模略有增加的同時其佔比持續下降，反映了民營和非公經濟隨改革深化強勢崛起的事實；工業企業總資産規模略有增加的同時其佔比下降，則反映了我國産業結構不斷優化升級的良性變化。

　　非金融企業負債率上升需警惕

　　中國非金融企業部門杠桿率水準在所比較的國家中是最高的，其隱含的風險值得關注

　　非金融企業負債率過高，這一狀況與中國的金融結構密切相關。銀行間接融資為主，構成中國的金融體系的基本特色。由於銀行信用只能以貸款方式提供，依賴銀行體系為企業提供資金，自然産生提高企業負債率的結果。李揚提出，治本之道是認真落實十八屆三中全會決定，努力“健全多層次資本市場體系，推進股票發行註冊制改革，多渠道推動股權融資，發展並規範債券市場，提高直接融資比重”。同時也應當根據變化了的環境和條件，重新審視禁止商業銀行從事投資活動的規定。

　　課題組表示，通過將中國與美、英、德、日四國比較發現，非金融企業的資産負債率和負債佔GDP比率是一個隨國家經濟和金融體制特點以及經濟發展階段不同而存在較大差異的經濟現象，其利弊優劣不宜一概而論。不過，中國非金融企業部門杠桿率水準在所比較的國家中是最高的，其隱含的風險值得關注。

　　從國家層面的資産負債率的變化趨勢看，2007年—2013年國家負債率由41.8%提高到了49%，其中，2009年、2012年和2013年上升較為明顯。這説明，國家負債率上升與國際金融危機和國內經濟下滑密切相關。

　　深化改革是去杠桿治本之道

　　無論取何種口徑，中國的杠桿率迅速上升都是確定無疑的事實，不可不保持高度警惕。

　　對於中國的杠桿率問題，有多種説法。不少國際機構間或對我國的杠桿率進行了估算。

　　美國麥肯錫諮詢公司估算，2014年中國全社會杠桿率為278.9%，與課題組得出的217.3%相差較大。張曉晶解釋，主要差別在於對金融部門負債率的估算上。社科院課題組的方法僅計入了金融部門發行的債券餘額，而麥肯錫方法則是加總了其他存款性公司資産負債表中的“對其他存款性公司債權”和“對其他金融機構債權”兩項。

　　張曉晶表示，估算杠桿率的主要目的是評估風險，而金融部門債務中的通貨和存款並不構成金融部門的主要風險或風險較小，可以不計。更何況，麥肯錫在進行國際比較時，使用的也是剔除金融部門之後的實體經濟部門的杠桿率。所以，為了更清晰地認清中國的風險所在，同時，遵循國際慣例，以增強國際可比性，課題組選擇了目前的方法。

　　在《中國國家資産負債表2015》發佈會上，幾位專家均表示，無論取何種口徑，中國的杠桿率迅速上升都是確定無疑的事實，不可不保持高度警惕。去杠桿是克服危機、調整經濟結構、促使國民經濟恢復健康不可或缺的關鍵環節。

　　如何去杠桿？李揚表示，從債務率=債務/收入這個公式出發，去杠桿的方略可有“分子對策”和“分母對策”兩類。分子對策即對分子（即債務）進行調整，手段包括：償還債務、債務減計、政府或中央銀行承接債務、降低利息支出等。其中，償還債務是去杠桿的基本途徑，用出售資産的方式償債，更是去杠桿的正途。但是，任何減債的方式都有緊縮作用，這是不可忽視的副作用；分母對策即對分母進行調整，手段包括結構性改革、擴大真實GDP規模、或通過通貨膨脹擴大名義GDP規模等。分母對策不會像分子對策那樣立刻見效，但卻是治本之道。近期的希臘債務危機，在經歷了大範圍的迂迴之後，不得不走回以改革換救助之路。這告訴我們，改革，並以此保持一定水準的增長速度，依然是解決一切問題的關鍵所在。