“拆除VIE結構”成為近期創業者及投資人之間熱度頗高的話題。在手握重金的國內民間投資者及海外機構看來，轉變思路勢在必行。

　　那麼，一度炙手可熱的“搭建VIE”為何突然轉向“拆除”？這看起來似乎令人錯愕，而其背後卻有著必然的邏輯。

　　市場似乎正在給出“成功者”的範例：今年拆除VIE結構之後實現回歸A股的當屬暴風科技公司。這家公司2015年3月24日掛牌A股之後，股價由每股7.14元持續暴漲至307.56元（截至6月10日停牌）。

　　也由此，“拆VIE結構”並回歸A股成為風險投資行業最流行的語言，創業者們在向仲介機構諮詢上市事宜之際，思路已經由“最好拿美元，其次是人民幣”變成了“還是直接就人民幣吧”。而那些已經獲得融資的公司則已經開始諮詢如何可以拆掉VIE結構。

　　VIE結構(Variable Interest Entities，即“可變利益實體”)，在中國被稱為“協議控制”，是指境外註冊的上市實體與境內的業務運營實體相分離，境外上市實體通過協議控制的方式成為境內業務實體的實際收益人和資産控制人。

　　到今天為止，這種結構是海外上市的中國公司滿足監管要求的標準模式。阿里巴巴、百度、新浪、京東商城等公司都採用VIE結構。

　　那麼，為什麼要搭建這個結構？

　　原因很簡單，市場制度設計使然。

　　中國企業上市門檻相對較高，尤其是連續盈利要求，這很容易把那些“未來的蘋果”“未來的谷歌”們擋在資本市場之外。

　　我們都知道網際網路企業初創期很難達到盈利要求。資本看好項目，但缺乏退出通道。於是形成投資、退出“兩頭在外”奇特現象。

　　換言之，採用VIE結構，就可以讓註冊在中國的網際網路公司，實際被另一家外商投資企業通過協議控制，獲得美元融資，並最終在境外上市。

　　當然，還有一層更重要的原因在於，網際網路企業中外合資（外商投資）模式是拿不到ICP牌照的。通過VIE結構可以既不破壞現有政策底線，同時保障了外資利益。反過來説，類似暴風科技這樣的公司若想回歸A股就必須從外資蛻變成純內資架構。

　　VIE結構得以盛行，説到底是境外資本市場的巨大吸引力。有人曾總結為四點：一是上市門檻低，籌資速度快；二是市場和投資者相對成熟；三是市場約束機制有助於企業成長；四是企業在海外交易所上市往往會贏得較高聲譽，加入到國內或國際知名公司的行列。

　　毫無疑問，VIE結構是一種無奈的選擇。實質上參與各方對這種選擇都有不滿或顧慮。創業者覺得運營成本高且麻煩，光是結匯和資金調度就會牽扯很多精力；投資者對VIE結構的安全性和合法性一直存疑，擔心僅靠協議控制不住國內的運營實體，發生糾紛無法獲得法律救濟；而監管者對於該模式實際規避了外商投資網際網路的限制也很不爽。

　　不過，不得不承認的是，這種模式是目前各方都能接受的“最大公約數”，因為實際上這也在最大程度上推動了中國網際網路産業的高速發展。

　　而現在，一切正在悄然改變。

　　首先是市場環境的變化。

　　隨著A股市場未來若干年內資本市場的整體看好，包括分眾傳媒、天涯社區、百合網在內的一大批網際網路公司都已經踏上回歸之路。

　　比市場熱度更重要的是來自政策層面的預期變化。

　　5月初，國務院公佈了《關於大力發展電子商務加快培育經濟新動力的意見》，要求證監會“研究鼓勵符合條件的網際網路企業在境內上市等相關政策”，這個信號十分明確，在以“網際網路+”各類經濟逐漸成為增長新動力的背景下，那些網際網路公司在境內上市的障礙正在拆除，未來上市之路將會變得通暢起來。

　　事實上，目前已搭建的VIE結構本身的合法性一直就在被不斷質疑。不過，默認現狀的監管“特色”下，各方利益主體倒也相安無事。

　　從時間上來看，從新浪2000年採取協議控制在納斯達克上市至今已有15年。此後，一批網際網路企業巨頭包括阿裏、騰訊、百度、京東等，都採用了這種模式。

　　搭建不易，要拆也並不那麼簡單。

　　首先你不能否認這種結構。如果監管機構從法律上徹底否定它，負面影響將是非常巨大的。

　　從經濟層面來説，總市值數千億美元的公司將受到巨大衝擊。更為嚴峻的是，國際投資者對投資中國新興企業也會失去信心，嚴重影響中國監管當局的形象。

　　或許是為了安慰海外投資者，商務部發言人之前曾表示：“協議控制模式的産生，有歷史的、客觀的原因，將分析和評估《外國投資法》有關條款對現有協議控制結構公司的影響，並審慎妥善處理這一問題。”在《外國投資法》正式出臺之前，VIE結構不會“突然死亡”，但有可能慢慢萎縮。

　　因此，逐步調整監管條件恐怕是未來努力的方向。

　　事實上，隨著市場的變化和監管思路的調整，市場主體也會在第一時間做出自己的選擇。

　　對企業而言，成本問題是最大的考慮。海外上市成本並不是想像那麼低。對於專注于國內市場或市場規模有限的部分公司來説，它們在海外上市不一定能得到實惠。一方面，它們有些産品和服務是很本土化的（典型的包括網際網路金融和O2O），在國外找不到類似的成功企業，境外的投資者由於自己不是用戶，很難理解公司的真正價值，況且這兩年中概股聲譽受損，因此公司獲得的估值並不高；另一方面，海外市場在提供較為完備的約束機制同時，也具有巨大的語言、文化和法律壁壘，而上市後維護成本高，國內企業不熟悉境外法律、財務體系，這不僅使企業要付出更高的律師、會計師費用，並且會面臨種種潛在訴訟風險（如大部分中概股都曾遭遇集團訴訟）。所以很多企業在海外上市後，往往冷暖自知，硬著頭皮死扛的大有人在。

　　當然，如前文所述暴風影音的造富神話，讓很多猶豫不定的創始人和投資人看到巨大希望，拆掉VIE結構，“出口轉內銷”似乎是條坦途。