■ 經濟學人

　　在當今股票市場中，股權激勵正在披上一層迷人的色彩，被認為是上市公司的強心劑。這是一種十分危險的認識，也是一種沒有未來的消費遊戲。

　　配合著本次大牛市的到來，越來越多的上市公司提交了股權激勵方案，他們似乎並不是要解決代理權關係，而是想給已經高位的股價再添一把推力。雖然不少投資者對於上市公司實施股權激勵政策有積極反饋，但是，股權激勵到底能在多大程度上給上市公司的股票帶來收益？

　　早在2002年5月就有亞泰集團、交大南陽和金豐投資等多家上市公司開始了股權激勵，當時並未引起多大波瀾，二級市場股價表現也一般。然而，時過境遷，股權激勵再一次成為近期股票市場追捧的熱點之一。

　　“股權激勵”正在成為概念炒作

　　據筆者統計，在2015年5月25日~29日深市公司披露的209份上市公司調研報告裏，就有近90家上市公司在披露的資訊中談到股權激勵，諸如上海梅林、龍凈環保、復興醫藥、百圓褲業等概念股再次受到證券市場廣泛關注，股權激勵概念股儼然成為本輪大牛市中A股市場一道亮麗的風景線。同花順數據也顯示：2015年1月份以來可比464隻股權激勵概念股無一下跌，平均漲幅達到145.48％，大幅高於同期上證指數41.52％的漲幅。其中更有275隻股票股價翻倍，佔股權激勵概念股總數的59.2％。顯然，股權激勵概念股已經成為當今股票市場中一個繞不過去的價格神話。

　　我們知道，股權激勵一直是上市公司治理中重要的環節和內容。美國研究表明：上市公司在高管報酬水準和結構上的適當安排，會與經營業績、股票價格之間存在著非常明顯的關聯。對股東來説可以實現至少兩方面的作用。其一，促進被激勵者的積極性，提高經營水準，推動股價長久上行；其二，使被激勵者也成為股東的一分子，形成了利益共用、風險共擔的和諧局面。

　　股權激勵是一種概念，也是股市中炒作題材的一種，從短期效果上看的確不錯。但是，如果我們僅僅把股權激勵機制當作是股票市場中的一種炒作方法，那就大錯特錯了。因為投資者買賣股票本身是一種長期投資行為，根本上是看好上市公司內在價值，看好上市公司未來的盈利模式，而不在概念的炒作。不是有股權激勵的上市公司，其股價就一定上漲，沒有股權激勵機制的就一定下跌。

　　股權激勵對公司正面作用有限

　　在我國股票市場中，反面例子並不少見。炊具製造商浙江蘇泊爾2013年下血本推出“0元股權激勵方案”，意在增強團隊凝聚力，留住核心人才，這些舉動一直被股民質疑利益輸送。隨著大股東法國SEB集團逐步加強控制權，被激勵對象卻顯得“毫不領情”，三年時間內，有10位被激勵對象相繼離職，結果此次股權激勵宣告失敗。

　　顯然，股權激勵對上市公司股價的影響並不是純正向的。在某種程度上，這種股權收益對當事人收入影響很小的話是起不到應有作用的。例如，一個年收入數十萬的上市公司高管，股權預期收益若只佔其收入的5％-10％左右的話，那麼其激勵效果就極為有限。換句話説，上市公司員工股權激勵所得與預期收入的比重會影響到激勵的效果。

　　加之，目前多數上市公司都不願意現金分紅，員工所得股權收益只有依靠股票在二級市場表現來確定了，若有高股價則更傾向於出售套現，勢必打破與被激勵者“利益共用、風險共擔”的和諧局面。雖然這是一種短視行為，對上市公司長遠發展沒有好處，但它激發了被激勵者套現的強烈慾望，並不斷導致出現上市公司通過股權激勵推動二級市場股價走高來實現利潤虛增的現象。

　　股權激勵制度仍需繼續完善

　　而且，股權激勵在制度上還存在許多未經完善之處。

　　首先是期權或獲授股票的流動性問題。經營者任期屆滿，或因經營不善被辭退，或因調離、退休等原因離開上市公司，經營者在上市公司的股份如何兌現？是由繼任者購買，還是由離去的經營者繼續持股享受分紅？等等，這些在目前的管理辦法中都沒有明確規定。也就是説，《上市公司股權激勵管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）缺少股權退出的規定，一定程度上影響了在股價異常波動時的控制力，上市公司、證券交易所或監管機構沒有能力用最短的時間遏制或者阻斷股價的異常波動。

　　其次是高管人員業績評價體系存在問題。在《管理辦法》中規定了對於高管人員應以績效考核指標為實施股權激勵的條件，但上市公司績效考核體系和考核指標應當如何建立、具體又怎樣計算、怎樣與期權激勵掛鉤等並沒有明確，尚需進一步完善。因為簡單依據業績增長來進行股權激勵，在很多情況下並不能真正體現激勵對象對上市公司的貢獻度。

　　最典型的非TCL集團莫屬，在實施MBO以後，其股價從上市後最高的8.52元，一路跌至現在最低的1.72元，其經營業務也一路下滑。於是，我們不禁對股權激勵是否已成為高管個人財富增長的一種工具産生了懷疑。正是這種業績考核體系與股票價格的脫節現象在當今的股票市場中司空見慣，使得有更多的上市公司高管利用股權激勵惡炒股價不僅難以避免，也更順理成章了。

　　現行股權激勵對激勵對像是一種長期行為還是短期行為很難界定，被激勵對象的往往更傾向於短期套現，而不是長期持有。這樣就會形成惡性迴圈，如果被激勵者持股份額較小，即使擁有表決權也無法體現實際價值。根據《管理辦法》規定：“上市公司全部有效的股權激勵計劃所涉及的標的股票總數累計不得超過公司股本總額的10％”，也就是説，即使是把所有的獎勵股票都授予同一個激勵對象也不過只有10％的話語權，相比大股東動輒50％以上的股權比例實在是形同虛無，還不如短期惡炒一把，套現為安。這極易形成股權激勵與套現之間的不斷重復，最後導致惡性迴圈。

　　在當今股票市場中，股權激勵可能已經披上一層迷人的色彩，被認為是上市公司的強心劑。這是一種十分危險的認識，也是一種沒有未來的消費遊戲。上市公司股權激勵仍在探索階段，還有很多地方需要調整和完善，無論對經理層還是對員工，都應該通過股權激勵等設計來建立長期激勵機制，回歸理性投資，平衡股權激勵與股票價格的合理關係。

　　□顧雷(中國人民大學金融與證券研究所教授、法學博士、金融學博士後)