商業銀行的貸款置換成地方政府的債券，在商業銀行的資産負債表上表現為資産組合發生改變，由貸款變成了債券，在這個過程中不涉及中央銀行進行流動性投放。將符合條件的地方債納入部分貨幣政策操作工具的質押品範圍，也沒有增加流動性投放。所以，發行地方政府置換債券不能誤讀為量化寬鬆——

　　財政部6月10日宣佈，經國務院批准，日前下達了第二批1萬億元地方政府債券置換存量債務額度。第一批1萬億元置換債券額度在今年3月下達。

　　採取定向承銷發行置換債券是否有“行政攤派”之嫌？發行置換債券是不是中國版量化寬鬆？《經濟日報》記者就這些問題採訪了財政部、央行的有關負責人和部分專家學者。

　　置換債是否適用新預演算法

　　2014年8月31日，全國人大常委會審議通過的《預演算法》修正案規定，地方政府債務通過發行地方政府債券舉借。去年9月，國務院印發的《關於加強地方政府性債務管理的意見》明確，納入預算管理的地方政府存量債務可以發行地方政府債券置換。

　　專家認為，發行地方政府債券置換存量債務，是穩增長、防風險的重要舉措。

　　首先，能夠有效降低地方政府舉債成本和全社會融資成本。從國際經驗看，地方政府債券是僅次於國債的“銀邊債券”，具有“低風險、低成本”的特點。

　　“以前地方政府融資平臺舉債資金成本較高，銀行貸款平均資金成本在7%至8%左右，信託等融資成本高達10%以上；而發行地方政府債券資金成本在3%至4%。”中債資信公共機構首席分析師霍志輝説。這樣算下來，每發行1萬億元地方政府債券置換存量債務，可為地方每年節省利息支出500億元左右。

　　其次，與基礎設施項目週期更為匹配，有利於降低債務期限結構錯配風險。地方政府債務資金主要用於公益性基礎設施建設，項目週期一般在8年至10年，而當前地方政府通過企業舉借的存量債務期限主要集中在3年左右。這種項目週期與債務期限的結構錯配，客觀上導致了地方政府必須不斷“短借長用”，既加大了舉借成本，也使得地方償債高峰期過於集中。發行地方政府債券置換存量債務，有利於合理匹配債務期限結構。

　　再次，有利於緩解當前地方償債壓力，騰出資金用於支援重點項目建設。

　　據審計，截至2013年6月30日地方政府負有償還責任的存量債務中，2015年到期需償還18578億元。財政部兩批共下達2萬億元置換債券額度，覆蓋了上述債務，多餘部分可用於償還以前逾期債務。

　　定向承銷是“行政攤派”嗎

　　根據財政部、人民銀行、銀監會3部門聯合下發的《關於2015年採用定向承銷方式發行地方政府債券有關事宜的通知》，置換債券可以採取公開發行和定向承銷兩種方式發行。採用定向承銷方式發行置換債券，由地方財政部門與銀行等特定債權人按市場化原則協商。有觀點認為，這是一種“行政攤派”。

　　財政部有關負責人表示，“將採取定向承銷方式發行置換債券視為‘行政攤派’，是一種誤讀。”定向承銷充分採用了市場化發行的原則。

　　第一，採用定向承銷方式發行地方債，由地方財政部門與特定債權人按市場化原則協商開展，雙方在平等自願的基礎上就債券發行利率等要素進行協商。協商過程中，商業銀行等債權人可充分反映自身意願，各債權人的意見將直接影響債券發行的利率區間。

　　第二，採用定向承銷方式發行的地方債，通過簿記建檔來確定發行利率和承銷團成員配售數量。簿記建檔是一種系統化、市場化、競爭性的債券發行定價方式。目前，市場上多數中期票據、短期融資券、公司債券等債券，都採用這種發行方式。

　　第三，對於無法與地方政府協商一致的特定債權人，地方政府仍將通過公開發行地方債等方式籌集資金歸還到期債務。

　　中央財經大學中國公共財政與政策研究院院長喬寶雲認為，“在目前地方債市場不發達的情況下，承銷團可以就債券利率等問題與地方政府充分溝通，了解、消化各方面有關資訊，有助於避免不確定性和市場波動，降低市場風險。”

　　銀行購債到底吃不吃虧

　　無論公開發行還是定向承銷，對商業銀行等債權人來説，其結果大多是將高利率的貸款置換為低利率的債券，有觀點認為銀行“吃虧”了。

　　對此，專家普遍認為，“銀行購買置換債券是否‘吃虧’，不能簡單比較地方政府債券和貸款名義利率的高低，而要綜合考慮多方面因素。”

　　從經營風險看，地方政府債券由省級政府納入預算，統籌償還，其信用明顯高於融資平臺公司貸款，特別是低層級融資平臺公司貸款。以地方政府債券置換貸款，降低了銀行的經營風險。

　　從稅收方面看，地方政府債券利息所得免征企業所得稅，銀行貸款對應的利潤應繳納25%的企業所得稅。如扣除免稅因素，地方政府債券與貸款之間的利差明顯縮小。

　　從資本佔用方面看，融資平臺公司貸款的風險權重是100%，而地方政府債券的風險權重是20%，投資地方政府債券可以大幅節約銀行的資本佔用。

　　從流動性方面看，地方政府債券納入中央國庫現金管理和試點地區地方國庫現金管理、央行部分貨幣政策操作、商業銀行質押貸款的抵（質）押品範圍，並可按規定開展回購交易，其流動性要優於貸款。

　　“以地方政府債券置換貸款，對銀行來説是一個利好，大大降低了風險，形成了地方政府、銀行、市場等方面‘多贏’的局面。”清華大學經濟管理學院教授白重恩表示。

　　置換債是中國版“QE”嗎

　　有觀點認為，發行地方政府置換債券是中國版“QE”，是寬鬆貨幣政策的體現。對此，央行有關負責人表示，“發行地方政府置換債券不能誤讀為量化寬鬆。”

　　商業銀行的貸款置換成地方政府的債券，在商業銀行的資産負債表上表現為資産組合發生改變，由貸款變成了債券，在這個過程中不涉及中央銀行進行流動性投放。將符合條件的地方債納入部分貨幣政策操作工具的質押品範圍，只意味著地方政府債與國債、政策性金融債等金融産品一樣，獲得了抵押品的資格，並不意味著中央銀行將因此開展相對應特定額度的流動性投放。

　　“從債務置換的過程看，並沒有新增貨幣，因而不能認為是量化寬鬆。”喬寶雲説。

　　目前，已有多個省份在第一批1萬億元額度內順利發行了置換債券，採用的方式既有公開發行，也有定向承銷。第二批額度的償還範圍和第一批一樣，必須用於償還審計確定的截至2013年6月30日政府負有償還責任的債務中2015年到期的債務本金，地方政府已經安排其他資金償還的，可以用於償還審計確定的政府負有償還責任的其他債務本金。