如同對待“促改革”與“穩增長”的關係一樣，在對待地方債務治理的問題上，中央也在尋求一種平衡術：既要推進債務管理制度改革，又不能因債務治理而影響經濟增長。但是在2015年，這是一個巨大挑戰。

　　首先，債務存量較大。公開數據顯示，2015年地方政府到期的負有直接責任的債務為1.86萬億元，加上5000億元左右的債務利息，再加上部分或有償還債務，保守估計2015年需要償還的地方政府債務會超過2.4萬億元。這一數字雖與2014年的2.4萬億萬基本持平，但考慮到經濟增長放緩和房地産市場低迷帶來的財政收入和土地出讓金收入的下滑，2015年的償債壓力自然不小。

　　其次，去年43號文出來後，地方政府傳統融資渠道受阻。一方面，在“誰借誰還、風險自擔”的約束下，銀行出於防範自身風險和響應中央號召的需要，會收緊地方融資平臺貸款；另一方面，43號文件及中證登對企業債質押回購的嚴苛新規，使得城投債再難有大的作為。

　　最新數據顯示，2015年地方政府置換債券計劃發行1萬億元，加上預算內的6000億元新增地方政府債券，地方政府的償債資金缺口還是比較大的。如果再考慮“穩增長”的被動資金需求，2015年地方政府的融資壓力可想而知。如何破解？

　　政府的思路是，在43號文件規定的大框架下，開啟新的市場化的舉債模式。其一，讓“自發自還”成為常態，這是頂層設計中地方政府未來的主流負債方式，包括發行一般債券和專項債券。只是，“自發自還”目前還處於試點階段，發債流程、信用評定、資訊披露相關機制還在摸索之中。

　　其二，鼓勵PPP模式。但是，寄望PPP模式能立即扛起地方政府基建項目融資的大旗在當前並不現實：首先，並不是所有城市基礎設施項目都可以商業化；其次，對大部分基礎設施項目而言，其盈利能力較差，加上投資金額大，回報週期長，民營資本的參與動力天然不足；第三，地方政府的透明度和信用還有待加強，民營企業利益的保障機制還不夠健全。

　　2015年，中國經濟去杠桿、製造業去産能、房地産去庫存的調整仍將繼續，新興産業和服務業改善尚難以衝抵傳統增長點收縮帶來的壓力，為穩住7%左右的目標GDP增速，穩住投資特別是基礎設施建設的投資仍是當前政府的主要選擇。在債務治理和穩增長的雙面夾擊之下，政府只好尋求“平衡術”，其中就包括地方債務置換和城鎮化基金。

　　“債務置換”是一種債務展期，而且是將高息、短期債務轉換為低息、長期債務。但存在兩個問題：一是金融機構不傻，賠本的買賣自然不願意幹，所以首批地方債被一再延遲發行；二是由於流動性有限，債務置換量太大的話，勢必會對其他實體的融資産生擠出效應。所以，政府只好將債務置換與財政存款、參與地方重大項目建設等聯繫起來，並把置換債納入抵押品範圍，算是給金融機構的額外補償，於是就有了地方政府債券的定向承銷發行。只是，這種沒有充分體現自願契約精神的“債務置換”並非完全市場化的手段。

　　城鎮化基金屬於私募基金的範疇，本來是一種純市場化的投資手段。但是，目前各地如雨後春筍般建立的城鎮化基金與傳統意義上的城投貸款或城投債並無本質差異。

　　筆者以為，在地方債治理的過渡期，尋求“平衡術”確實有必要，但只能作為權宜之計。從長遠來看，儘快轉變政府職能，專注于公共服務，而不要過多插手經濟事務才是根本，因為缺乏市場紀律約束的大規模投資只會導致地方政府債務的變相膨脹。