“中國式並購”挺進

　　“以和為貴”的中國企業，必將一改國際上的並購邏輯。

　　●一家公司已在國外以每輛車200萬美元的價格中標，另一家公司則表示出資140萬美元。為什麼同類産品差價如此之大？

　　●中國企業正在迎來與全球企業接軌的重組時期，兼併、分立、剝離等各類重組動作的頻率都會升高，由內而外地革新將引導央企做優做強做大。

　　歷時大半年的南北車合併終於走到了最後一步。

　　5月20日，中國北車終止上市，股票將按1：1.10的比例換購中國南車A股股票。這意味著備受關注的南北車合併即將走完最後的流程，中國中車將在不久後正式誕生。2015年春夏之交，南北車合併打響了央企合併的第一炮。這一炮炸得市場劇烈震蕩。

　　自去年12月31日發佈重組合併預案以來，南北車股價漲幅已超過400%。4月中旬，中國南車市值一度高達4502億元，中國北車高達4286億元，兩者合計超過1400億美元。合併之後南北車將成為世界上市值最高的機車製造商，甚至超越了市值最大的飛機製造商波音公司。

　　而不久之前，萬達集團與萬科集團聯手達成戰略合作的消息更是引發輿論一片譁然。“儘管，萬達與萬科的合作同南北車的合併屬於不同性質，但是兩者的出發點並無二致。而這也恰恰説明瞭中國企業當前所面臨的生存與發展的大勢，以戰略性並購重組推進企業、産業乃至經濟體制的改革與升級。”復旦大學經濟學院副院長孫立堅對《國際金融報》記者表示。

　　強強聯手，這是中國推動並購重組的應有之義。而另一層含義，則是抱團出海。配合一帶一路、亞投行等戰略，中國企業集體出海已無懸念。除此之外，通過並購重組進行産業升級、海外擴張、乃至自下而上完善相關制度，也是中國式並購肩負的責任。

　　並購大潮啟幕，亦少不了護航者。《關於2015年深化經濟體制改革重點工作意見》的出爐，可以説是為國企的並購重組進行“護航”。“國企並購重組的大潮正在洶湧而至，而國企改革大門的開啟同樣也為民營企業及民營資本提供了更大的空間。”一位投行人士在接受《國際金融報》記者採訪時説。

　　中企出海並購，正當其時。金融危機拉低了全球資産價格，給中國企業創造了介入契機；同時，數年來的國際化鍛鍊，也加強了中企的整體實力。有分析人士認為，堅持“以和為貴”的中國企業，必將一改國際市場上的並購邏輯，把“中國式並購”推向世界。

　　資源互補

　　國企並購重組的一大目標是將已有資源進行整合併有效地利用起來，進而産出更大的效率

　　日前，國務院批轉發改委《關於2015年深化經濟體制改革重點工作的意見》。《意見》將國企改革從去年的第四項工作升格為今年的第二項任務。此外，在今年的國企改革意見中，此前一直以“1+N”來表述的概念，也演變成了“1+15”。也就是説，圍繞深化國有企業改革指導意見的相關配套文件、配套辦法、配套措施，已經基本到位。如此一來，國企改革也將正式步入全面推進階段。而國企改革中最為引人關注的，就是國企的並購重組。

　　自從南北車年初宣佈合併以來，市場對於國有企業掀起“並購潮”的預期就不斷升溫。郝俊(化名)是某會計師事務所的一名工作人員。對他來説，這不僅僅是一種預期，而是一種因身處其中而忙得幾乎沒時間吃飯、睡覺的深切感受。

　　“幾乎所有的行業，不管國企還是民企都在進行著並購重組，或者説計劃著並購重組。現在公司每個部門都處於負荷運轉的狀態，每個工作小組手頭都同時進行著好幾個項目。往往一個項目剛告一段落，就有新的項目擠進來。”郝俊向《國際金融報》記者表示。

　　南北車合併剛剛走完最後的流程，同樣引發市場高度關注的中電投與國家核電的並購重組則有可能在5月底進入收官階段。儘管，兩家公司尚未公佈並購重組的方案，但是市場對兩家的“聯姻”早有一番解讀。

　　“一個有牌照、有廠址，一個有技術，那麼兩者的合併就是資源互補的強強聯合。國核主要從事核電的技術研發，而中電投雖然從事火電業務，但卻是國內3家擁有核電運營資質的企業之一。更為重要的是，中電投擁有眾多的建核電站的儲備廠址。核電站的廠址要求極高、標準極嚴，可以説是一種稀缺資源。目前為止，中電投是中國擁有最多核電廠址的電力集團。雖然，中國核工業集團、中國廣核集團這兩家也持有核電牌照，但是在核電廠址資源上比不上中電投。”上述投行人士認為，中電投與國家核電強強聯合之後，將極大地提升其在中國核電市場上的競爭力。

　　當前，核電企業在國內市場的增量空間大為可觀。去年底公佈的《能源發展戰略行動計劃(2014-2020年)》提出，到2020年核電裝機容量達到5800萬千瓦，在建容量達到3000萬千瓦以上。但截至2014年底，中國核電在運裝機容量為2030萬千瓦，距離5800萬千瓦的目標還有較大差距。

　　而在國有企業或大刀闊斧或謹慎有序地進行並購重組而惹得市場驚詫連連之時，萬達和萬科這兩家民企中的“航母”牽手合作的舉動，則依舊顯得格外吸人眼球。

　　5月14日，國內兩家房地産巨頭萬達和萬科宣佈建立戰略合作關係，將啟動聯合拿地、開發等諸多深度合作。萬達集團已形成萬達商業、文化旅遊、電子商務、金融等産業。其中，萬達商業是世界最大的不動産企業，2014年持有物業面積(含在建)3904萬平方米。萬科集團是全球最大的住宅開發企業，2014年住宅銷售規模21萬套以上。

　　其實，近幾年房地産行業的並購重組並不少見，但多是大企業並購中小企業。這種業內兩大龍頭企業聯手的方式的確讓市場震驚了一回。自從中國樓市開始降溫後，房地産行業的並購重組潮就開始逐漸掀起。2014年，房地産行業並購標的交易達245宗，總價值為1210億元，同比增長幅度約為80%。

　　普華永道中國企業購並私募基金主管合夥人劉晏來預期，將有大量因素驅動2015年的房地産行業並購交易活動，包括集團重組、借殼上市、資金需求以及房地産企業的業績增長需求等。在當下市場困境及發展環境轉差的兩難境地下，房地産開發商將面臨更具挑戰性的資金流動性問題。2015年將會出現更多不良資産，尤其集中于二三線城市。

　　雖然王健林再三強調“兩萬”的合作不是抱團取暖，但是市場還是嗅到了一絲這樣的意味。有業內人士指出，萬達和萬科的合作，很大程度上希望在特定市場上形成壟斷力。而“二萬”的合作也的確加大了拿地議價的能力。

　　轉型升級

　　無論是民企還是國企，並購重組都為它們提供了産業轉型升級的機遇

　　“將已有資源進行整合併有效地利用起來，進而産出更大的效率，是國企並購重組的一大目標。與此同時，通過並購重組淘汰過剩産能或落後産能，同樣也是提高國企生産效率、做大做強的有效途徑。”上海財經大學現代金融研究中心副主任奚君羊在接受《國際金融報》記者採訪時指出。

　　顯然，鋼鐵這類産能嚴重過剩的行業，已是中國經濟結構轉型升級過程中不得不撬掉的一塊“絆腳石”，鋼鐵業的大規模並購重組已蓄勢待發。據中鋼協最新一期的數據顯示，一季度納入中鋼協統計的大中型鋼廠接近半數處於虧損，虧損企業數量達到50戶，虧損額達103.55億元。一些鋼鐵企業紛紛通過資産重組實現自救。近期，就有首鋼股份、三鋼閩光、西寧特鋼等股票停牌。其中，首鋼股份5月8日公告稱，其控股股東首鋼總公司正在籌劃重大事項並涉及重大資産重組。

　　其實，3月20日工信部發佈的《鋼鐵産業調整政策(2015年修訂)(徵求意見稿)》中就明確提出，到2025年，前10家鋼鐵企業粗鋼産量佔全國比重不低於60%，形成3至5家全球範圍內有較強競爭力的超大型鋼鐵企業集團。工信部原材料司副司長駱鐵軍表示，《鋼鐵工業轉型發展行動計劃(2015-2017)》有望在6月份之前出臺。該計劃的目標是經過3年時間的努力，壓縮我國8000萬噸鋼鐵産能，以緩解産能過剩矛盾；建立2家-3家智慧示範工廠，提升行業兩化融合水準，促進兼併重組，將鋼鐵企業數量控制在300家左右。

　　而且根據萬達與萬科簽訂的協議表明，雙方將共同組成由雙方集團高層擔任領導的聯合協調小組，互相交流項目合作資訊；雙方將長期進行合作；由於萬達和萬科都有海外發展計劃，未來雙方的合作不僅限于國內，也將在全球展開。CRIC研究中心朱一鳴認為，兩萬合作在海外發展的空間最大。“一是海外資源互補，如萬科與金融機構，萬達與海外政府；二是能獲取更貴、更優質的地塊。”

　　“儘管，萬達集團與萬科集團並非是並購重組，而僅是達成戰略合作。然而，這其實已經表明瞭一種趨勢，無論是國企還是民企，在未來市場的競爭需要強強聯合。”手頭正著手兩家民企並購重組審計工作的郝俊指出，“對民企來説，未來不僅需要在國內市場與並購重組後的國有企業搶奪市場，同樣需要整合資源去開拓海外市場。”

　　普華永道公佈的報告顯示，民營企業已成為海外並購的主力軍，2014年全年交易數量是國有企業的兩倍多，交易額同比增長達94%。民營企業海外並購活動專注于高科技、電信和零售等行業，積極尋找技術、智慧財産權和品牌購買機會，並更多尋求多元化投資機會。普華永道認為，未來民企將繼續領跑海外並購市場。

　　儘管中國企業海外並購表現強勁，不過，細分來看，國企和民企的側重點有所不同。據普華永道介紹，就國企來看，投資重點主要集中在工業、資源和能源行業，而民企則更偏重科技和引進成熟品牌。

　　“其實，除了民企與民企之間的並購重組以及海外並購之外，逐步推進的國企改革同樣為民企提供了更多的參股國企的空間。混合所有制改革為多種資本形式攜手開拓海外市場提供了無限可能。”孫立堅表示。

　　抱團出擊

　　中國企業正在迎來與全球企業接軌的重組時期，未來將會看到更多中國企業強強聯手做大海外市場

　　然而，鋻於資金實力、談判能力等多種因素的局限性，中國企業“走出去”拓展海外市場不能完全靠民企。“很多國家級別的投資與合作，尤其是涉及到能源領域、基礎建設領域以及航空航太等高科技領域，只有國有企業才能有這樣的財力與實力。”不過，奚君羊強調，“國有企業進軍海外市場並提高市場競爭力的前提是做大做強。”

　　中國南車和中國北車合併成中國中車，這一併購重組的目的很明確，就是避免惡性競爭，資源整合形成合力，進而將中國高鐵推向世界。

　　中國工程院院士、中鐵隧道集團副總工程師王夢恕在接受媒體採訪時曾描述過這樣一種現象：比如，一家公司已在國外以每輛車200萬美元的價格中標，另一家公司則跑過去表示出資140萬美元。最後，人家想為什麼同類産品差價如此之大，對中國技術水準和商業道德産生懷疑，最終放棄了我們的産品。

　　“這一情況得到高層領導重視，並對兩家企業提出嚴厲批評。最終為提高中國高鐵在國際市場的話語權，國務院也開始督促南北兩車合併。如果沒有這樣強有力的推動力，恐怕現在還合併不了。”王夢恕表示。

　　然而，一南一北兩大國企的整合從一開始就面臨重重困難。在兩家公司發佈的公告中，“對等合併”成了尤為引人矚目的關鍵詞，意味著不以任何一方為主導。而後續兩家公司在實質業務整合和人事調整方面也是不斷博弈。5月18日，南北車選舉産生了合併後新公司第一屆董事會的董事席位。結果是，中國北車董事長崔殿國、中國南車董事長鄭昌泓、中國南車總裁劉化龍、中國北車總裁奚國華、中國南車副總裁傅建國等5每人平均為合併後中車股份的執行董事。的確是踐行了“對等合併”四個字。

　　而隨著國務院批轉發改委《關於2015年深化經濟體制改革重點工作的意見》，並首次提出要“制定中央企業結構調整與重組方案”，意味著國企下一步改革特別是並購重組的頂層設計已經基本完成。清科研究中心發佈的《2015國企兼併重組報告》認為，2015年下半年將出現一個比較大的國企兼併重組浪潮。

　　“隨著中國‘一帶一路’戰略的確立以及亞投行的成立，未來海外市場的基礎建設市場極為龐大，而中國企業需要為此做好準備。同時，隨著《中國製造2025》的發佈，中國製造業的轉型及升級也將加速。”孫立堅指出，“國家的戰略以及政策都將催化國企的並購重組。”

　　日前，國務院印發《中國製造2025》，部署全面推進實施製造強國戰略，明確了九項戰略任務和重點，如全面推行綠色製造；大力推動重點領域突破發展，聚焦新一代資訊技術産業、高檔數控機床和機器人、航空航太裝備、海洋工程裝備及高技術船舶、先進軌道交通裝備、節能與新能源汽車、電力裝備、農機裝備、新材料等十大重點領域。

　　另外，國務院發佈了《關於推進國際産能和裝備製造合作的指導意見》，對國際産能和裝備製造合作提出發展任務。將與我國裝備和産能契合度高、合作願望強烈、合作條件和基礎好的發展中國家作為重點國別，並積極開拓發達國家市場，以點帶面，逐步擴展。將鋼鐵、有色、建材、鐵路、電力、化工、輕紡、汽車、通信、工程機械、航空航太、船舶和海洋工程等作為重點行業，分類實施，有序推進。

　　國資委官方微網志公眾號“國資小新”此前透風説：“如今，中國企業正在迎來與全球企業接軌的重組時期，兼併、分立、剝離等各類重組動作的頻率都會升高，由內而外地革新將引導央企做優做強做大。而未來很長一段時期內，在國家戰略、市場規律雙輪驅動下，具備競爭對手國際化、産業發展有潛力等條件的央企之間的強強聯合將會適時出現。”

　　海外並購

　　金融危機餘音未消，中國企業正瞄準時機展開海外並購

　　而在國內各個産業不斷掀起並購重組大潮之時，中國企業的海外並購同樣風生水起。“一家企業走向國際化，在依靠內生力量不斷壯大的同時，同樣也需要借助並購這種外部力量來更快、更有效地達成目的。”上述投行人士表示。

　　5月19日，交通銀行發佈公告稱，將收購Banco BBM S.A. 80%權益，估計購買價約5.25億雷亞爾(約10.73億人民幣)，將採用內部資金以現金支付。收購BBM Bank是交行開展的首次海外並購。交通銀行在公告中稱，這是該行在拉美市場佈局的第一步。該行還表示，自2009年以來中國一直是巴西最大的貿易夥伴，該交易將有助於交通銀行更好地服務於中巴兩國投資與貿易活動。

　　隨著金融危機和歐洲債務危機的爆發，歐美發達市場為中國金融業的海外並購提供了不錯的機會。過去幾年，中國銀行業也的確在積極抓住機遇進軍海外市場。中國銀行、工商銀行、建設銀行等都已早于交通銀行在英國、法國、德國、比利時、美國、加拿大等國設立網點，並收購了一些當地的金融資産。

　　而除了大型國企，中國民營企業在海外的並購腳步可謂“高歌猛進”。5月初，復星國際在港交所披露的文件顯示，將以18.4億美元的價格買斷美國保險公司Ironshore全部權益。這只是復星收購海外保險公司的一瞥。近兩年，復星在海外收購多家保險公司。

　　2004年至2014年10年間，中國企業海外並購的熱情持續高漲，海外並購市場規模年複合增長率高達35%，交易數量年複合增長率為9.5%。2014年海外並購交易完成數量達154起，交易完成金額261億美元。

　　然而，海外並購總是伴隨著高風險，近幾年在海外折戟沉沙的企業並不少。與歐美、日本等發達國家相比，中國海外並購交易完成率為67%，處於較低水準。

　　“中國的國企在海外並購以及投資中，往往比較偏向於能源、金融以及基建等領域，而這往往也更容易引起其他國家的警惕。而且處於意識形態的主觀看法，歐美國家很多時候是戴著有色眼鏡看中國的企業，從而人為地增加了阻力。”上述投行人士指出，“這就需要中國企業有更好的溝通能力，以及與當地文化融合的能力。”

　　該人士強調：“法律風險是特別需要注意的。在實施海外並購之前，調查並購前目標企業環境保護狀況和防範並購後環境保護責任風險，被認為是重要的一個環節。為避免因環保問題導致的經濟賠償責任和股份損失，中國企業要特別注意被收購目標企業的環境保護狀況和能力，調查其歷史上是否有環境侵權的訴訟或重大環境違法行政處罰等。”

　　美國波士頓諮詢公司(Boston Consulting Group，簡稱BCG)在其研究報告中指出，中國企業應建立海外並購戰略制定與修訂的專業化制度，包括清晰定義並購戰略的參與者、職責、流程、評價和考核方式，運用專業化的工具、手段和指導手冊進行行業分析、項目篩選和標的剖析，以及就並購戰略與相關利益方進行及時溝通與資訊更新等。

　　而有效執行則是關鍵。企業應有效管理盡職調查、談判和審查流程，識別交易風險和進行決策，進行整合規劃和執行，實現協同效應和公司成長。最後，能力建設是保障。長期來看，要讓並購成為助推公司發展的強力引擎，企業需要培養和提升與海外並購相關的戰略、組織、流程和管控等一系列核心能力。

　　制度“鬆綁”

　　國企並購除了頂層設計之外，還需要在實踐中築牢制度的籬笆

　　而在南北車、中電投與國家核電並購重組的“刺激”下，如今市場正期待著更多大型國企加入並購重組的隊伍。

　　儘管，迄今為止尚無任何實質性消息證實，中鐵與鐵建將合併，但是市場對於這兩家企業的合併卻始終抱持著高度期待。3月18日，中國鐵建就媒體報道的公司和中國中鐵的合併計劃予以澄清。然而，南北車合併之前也曾否認合併傳聞，但最終傳聞成真。

　　公開資料顯示，中國中鐵是集勘察設計、施工安裝、房地産開發、工業製造、科研諮詢、工程監理、資本經營、金融信託和外經外貿于一體的企業，是中國和亞洲最大的多功能綜合型建設集團，是全球第三大建築工程承包商。中國鐵建同樣是中國最大的工程承包商之一，也是中國最大的海外工程承包商之一。因此，在市場人士看來，中鐵與鐵建的合併與南北車合併有著異曲同工之妙。

　　市場之所以對國企並購重組有著如此高漲的熱情，一個很重要的原因就是，在如今中國股市走牛的行情下，並購重組就意味著投資機會。然而，股票漲了並不意味著並購是成功的。“國企並購重組的頂層設計有了，但是很多配套的政策措施則需要相關部門及時地跟進。”奚君羊坦言。

　　知名評論人譚浩俊認為，接下來需要對國有企業並購重組的規範予以更多的完善。

　　“國企並購重組在落實了頂層設計之後，未來更加需要築牢制度籬笆，把過去改革過程中容易出現問題以及改革以後發生的問題，用制度的方式規範下來，用制度去檢驗和規範每一步改革的合法性、有效性和合理性。此前的改革為社會所詬病，最根本的原因，就是沒有規範的制度做保證，沒有納入到有序改革的通道，導致改革過程中出現了太多的不規範因素，一方面並購重組並不符合規範的現代公司治理的要求，還有的甚至造成了國有資産流失。”

　　近日，國務院發文，除“借殼上市”須繼續嚴格審核外，上市公司其他並購重組均取消行政審核。而且，在並購重組支付手段、定價方面也更加靈活而有彈性。這無疑將大大降低企業並購重組成本。

　　另外，證監會發佈修訂後的《第十四條、第四十四條的適用意見—證券期貨法律適用意見第12號》，主要內容包括擴大募集配套資金比例和明確募集配套資金的用途。最大亮點即是將募集配套資金比例從25%擴大至不超過擬購買資産交易價格的100%，一併由並購重組審核委員會予以審核。證監會將其解釋為進一步發揮資本市場促進企業重組的作用，加大並購重組融資力度，提升資本市場服務實體經濟的能力。

　　1月16日，中國證監會新聞發言人鄧舸表示：上市公司再融資、並購重組涉及房地産業務的，國土資源部不再進行事前審查。地産並購政策再度鬆綁。

　　“如修改國有産權交易流轉監管辦法和實施細則、出臺實施鼓勵和規範國有企業投資項目引入非國有資本的指導意見等，都是此前改革的經驗總結和教訓吸取，都是為了讓企業在改革過程中具有可以對照、能夠衡量的標準與規範，而不是自作主張、沒有規矩。”譚浩俊説。