可轉債基金是去年表現最搶眼的基金産品。中國銀河證券基金研究中心數據顯示，具備可比數據的13隻可轉債基金（A類）2014年平均凈值增長率高達74.56%，位列40余個基金子分類之首。數量稀少的可轉債基金竟然輕鬆“打敗”眾多標準股票型基金。神奇到底源自何處？

　　2014年上半年債市的“雄起”和下半年股市的“走牛”，讓習慣了“股債蹺蹺板”的投資者貪婪起來——能不能一次投資同時獲得權益類市場和固定收益類市場收益？有沒有一種投資標的，不用擇時實現兩全其美呢？市場是最好的老師，可轉債基金正是去年表現最搶眼的基金産品。

　　中國銀河證券基金研究中心數據顯示，具備可比數據的13隻可轉債基金（A類）2014年平均凈值增長率高達74.56%，位列40余個基金子分類之首，可轉債基金（B/C類）憑藉73.74%的收益率排在次席。

　　數量稀少的可轉債基金竟然輕鬆“打敗”眾多標準股票型基金。神奇到底源自何處？2015年可轉債基金是否還會延續神奇？

　　轉股價值+稀缺性溢價

　　可轉債基金的主要投資標的是可轉債。簡單説，這類債券能分解為純債加上看漲期權。新華基金阿裏一號保本基金經理姚秋表示，在股市長時間沒有趨勢性行情之時，看漲期權的行權價格與正股的市場價格相差往往較小。此時，在轉股溢價率不高的情況下，可轉債的純債價值對投資人有較好的保護。而當上漲的趨勢性行情形成後，可轉債的期權價值開始迅速增加，直到與正股齊漲齊跌，純債部分的保護力度越來越弱。

　　由於其“進可攻退可守”的投資屬性，可轉債成為機構及專業投資者歡迎的融資工具。姚秋説，2014年可轉債基金的神奇表現主要源於股市的火爆。一方面，可轉債的標的大多為低估值藍籌品種，例如工行、國電、平安、石化等，這些可轉債對應的正股漲幅很大，不過隨著估值逐漸修復，這些股票的彈性在減弱；另一方面，可轉債本身可以進行質押融資，一些可轉債基金依靠杠桿放大效應，獲得好于正股行情的漲幅，而杠桿本身是一柄雙刃劍，下跌時跌幅亦會大於正股行情。

　　“除此之外，可轉債本身的稀缺性也是其受到投資者追捧的因素之一。”眾祿基金研究中心總監崔曉軍表示。

　　據興業全球基金固定收益部總監楊雲介紹，國內可轉債市場的發展長期處於小眾狀態，目前，市場上可轉債品種並不豐富、可轉債基金的數量也僅有15隻。

　　數據顯示，2010年以來，隨著中行、工行、石化、平安等數個100億元大盤可轉債發行，可轉債市場規模出現較大幅度增長，約為1000億元。隨著可轉債市場擴容，市場上以可轉債作為主要投資對象的産品開始豐富起來。

　　楊雲表示，隨著股市的回暖，這些“大象級”可轉債陸續被強制贖回，可轉債市場將再次面臨大幅度的萎縮壓力。具體看，主要是部分可轉債觸發提前贖回，原本總量有限的可轉債逐漸變得更為稀缺，導致轉股溢價率畸高。

　　此時的可轉債，除了體現轉股價值外，還包含了較多的稀缺性溢價。姚秋説，在短期內供需失衡的情況下，轉股溢價率高的可轉債投資風險有所增加，正股配置的吸引力反而大增，可轉債基金這個“香餑餑”恐難複製神奇。

　　個券估值風險有所提升

　　可轉債市場長期面臨供給不足的壓力，並非由於發行對象不願意發、不敢發，而是“條條框框”太多，限制了發行數量的擴容。

　　《上市公司證券發行管理辦法》規定，發行可轉債需要滿足最近三年加權平均凈資産收益率不低於6%，可轉債融資後公司的累積債券餘額不超過凈資産的40%，對凈資産不足15億元的公司發行可轉債有提供擔保的要求。

　　“這些限制把大量發行對象攔在了可轉債市場外面。”楊雲表示，可轉債的風險小于股票，目前對定向增發股票已沒有盈利要求，但可轉債的盈利發行門檻反而高於股票。在企業債券大發展、監管層希望打破剛性兌付的背景下，可轉債發行理應有所“鬆綁”和調整。

　　事實上，可轉債數量少了，價格自然水漲船高，加上投資者趨之若鶩，泡沫隨之而來。據估算，2015年的可轉債市場中，若不考慮新增發行量，存量可轉債或將降至400億元左右，降幅明顯。但需求的存在依然會造成可轉債估值泡沫的提升。

　　對此，南方基金總裁助理李海鵬表示認同。他説，2015年可轉債的投資回報率超過純債是大概率事件，但可轉債回報率不會超過2014年的回報率。當然，也要看2015年會不會有新發可轉債進入市場，從而給投資者更多選擇。總體看，2015年可轉債的投資市場較之其他債券品種依然有收益優勢，但個券的估值風險相對去年有所提升。

　　“隨著股票市場風格切換，可轉債的投資價值將有所下降。”華商穩健雙利基金經理張永志表示，去年可轉債表現很好，主要是沾了強週期個股的光，一旦股市風格出現切換，今年可轉債的行情將會比較保守。

　　那麼，投資者該如何操作呢？姚秋認為，投資可轉債産品，主要應時刻衡量收益與風險的配比，力求去抓住大概率的投資機會。

　　“不能只看到規模受限，市場還有機會。”九泰基金專戶投資總監李鋒表示，可轉債投資是否已成雞肋，仁者見仁，智者見智。隨著可轉債新品種的不斷上市，市場機會將逐漸顯現。