主要為實體經濟發展服務的金融改革與開放，特別是金融開放不能太快，不能太貿然，否則容易引起全局性的金融風險，特別是在“三期疊加”時期，在經濟增速下行、風險集中暴露的敏感時期。這決定了當前的中國改革與開放必須是漸進的，要特別講究改革措施的配套和協調。

　　但同時，我們也要敢於和善於打破“暫時”的面面俱到、“相對”的四平八穩，下決心加快利率、匯率的市場化改革，適當加快人民幣國際化的步伐。當前金融開放的第一步，是應儘快健全實施自貿區的自由貿易賬戶制度；第二步，可以選擇在全國其他地區，儘快推廣、複製自由貿易賬戶制度；第三步，研究如何進一步放鬆目前自由貿易賬戶中的各種限制規定，包括進出資金的數量總額限制。

　　今天，我的發言題目是《“三期疊加”背景下的中國金融開放》。

　　首先，我們應該肯定三十多年來金融開放的成績是非常巨大的。我曾在2010年我的《中國金融戰略：2020》一書裏講過，如果按照建國六十年來説，第一個三十年，中國的金融是世界金融體系中的“孤兒”。為什麼這麼説呢？當時的中國，金融是大一統的中國人民銀行，集中了中央銀行、商業銀行等各種職能為一體，整個銀行體系都是財政部的“出納”。當時的中國，幾乎不存在今天市場學意義上的真正的金融，就是“存、放、匯”業務，很簡單。

　　金融不能過度地“自娛自樂”

　　1979年到2008年，是中國金融的第二個三十年，中國金融改革開放取得了快速的發展，在這第二個三十年當中，首先是金融機構大發展。現在除了央行，還有銀行、證券、保險、基金、信託、租賃等各種各樣的金融機構。其次是金融市場大發展，有主機板、創業板、三板市場，有貨幣市場、資本市場、保險市場、期貨市場等等，市場形態也幾乎全了。再其次是金融産品大發展，也幾乎什麼産品都有，已和前三十年根本不能同日而語。可以説，從形式上講，中國金融的發展程度、開放程度，已接近西方發達國家的金融。當然，如果我們實事求是地説，由於中國的資本賬戶還沒有完全開放，因此在全世界金融的“大棋盤”中，中國仍然只是一枚小小的棋子，更多的時候是在“自娛自樂”，是在被動地下棋，不自覺地下棋。

　　第三個三十年，也就是從美國金融危機開始。我認為美國危機既是一件壞事，又是一件好事，讓我們更多的國人看清楚了世界經濟不平衡、不穩定的制度根源是什麼？是國際貨幣制度有問題。也讓我們更多的國人了解了中國第三個三十年，在世界金融大棋盤中應如何進一步下棋。我們要研究從美國危機中吸取的教訓是什麼？我們金融開放的目標或者意義到底是什麼？距離目標還有多遠的差距？達到目標的過程中又怎樣防範系統性風險的爆發？應該説，現在的中國人對於這些問題的認識，2008年危機之後的思考，是前六十年內遠遠不能比的。不是説現在的“國人”比三十年前的“國人”聰明，只是伴隨著中國經濟的崛起帶來了各種各樣複雜的問題、矛盾、苦惱和困難，教會了國人，增加了我們的聰明度。美國的金融危機教訓了我們、啟示了我們，要保持金融的健康穩健發展，必須始終抓住為實體經濟服務這一宗旨，金融不要過度地“自娛自樂”。

　　風險在暴露 出路在改革

　　中國當前的實體經濟是什麼狀態？或者説，如何判斷當前的經濟局勢？有句話叫“三期疊加”，我認為很形象，也很客觀。是哪三期疊加？就是“經濟增速換擋期、經濟結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期”。

　　速度在下行、風險在暴露，當前經濟的出路在哪？出路在改革，自然調整很痛苦。

　　要加快改革，金融領域怎麼改？需要加快利率和匯率的改革，讓金融要素配置更加合理。但是，中國的現實和當前的資金運作狀況同樣又告訴了我們，每天在討論資金緊，其實總體貨幣根本不緊，利率卻非常高，出現了教科書上未講過的怪現象。為什麼？當前這樣一種情況告訴了我們，要讓金融要素配置合理，不僅僅取決於金融制度與金融改革，而且也取決於其他一系列基礎性的市場制度必須具備。一句話，要加快金融改革，特別是在今天“滬港金融”概念之下談加快金融開放，國民經濟中的其他領域改革必須配套，必須跟上。但是恰恰在目前，讓我們看到的是加快了金融改革與開放步伐，但其他的改革步伐仍是緩慢的，是滯後的。可以説有些金融改革並不慢，只是經濟改革中其他領域拖了金融改革的後腿，反映出中小企業缺資金。我們要深刻分析，是什麼原因造成了總體貨幣多的情況下一些企業資金仍然還缺？進一步的分析決定了，主要為實體經濟發展服務的金融改革與開放，特別是金融開放不能太快，不能太貿然，否則容易引起全局性的金融風險，特別是在中國“三期疊加”時期，在經濟增速下行，風險集中暴露的敏感時期。這決定了當前的中國改革與開放，必須是漸進的，要特別講究改革措施的配套和協調。

　　漸進改革必須講究政策的協調與配合

　　講金融開放，無非就是講一國金融和他國金融的關係，背後是一國經濟和他國經濟的關係。當前我們在金融開放領域涉及的內容很多，這裡給大家羅列一下。比如，深圳的前海改革、上海的滬港通、義烏的金融開放試點、天津和蘇州的跨境人民幣投資試點以及上海自貿區改革、人民幣國際化改革和匯率改革等等。這些內容看上去是非常“碎片化”的改革，一會兒這裡要改，一會兒那裏要改，一般的讀者、一般的市民根本看不懂，似乎東南西北都在改。這些看上去很“碎片化”的改革核心是什麼？個人認為，核心都是圍繞資本項下開放。在全國資本項下還沒有完全開放的前提下，比如義烏是圍繞個人國際貿易的貨幣兌換、天津和新加坡是圍繞一些個人境外的直接投資、上海滬港通是圍繞證券市場上的投資等等，都是在不同的領域、不同的地區，在進行有節制、有控制的資本項下開放。之所以有節制、有控制，是為了配合國內的匯率利率市場化的節奏。因為匯率利率改革沒有到位，國家為了考慮當前整個經濟的“三期疊加”時期特徵和出於防範全局性系統性風險爆發，漸進改革必須講究政策的協調與配合。

　　同時我又認為，中國的現實恰恰如二十世紀思想家、經濟學諾貝爾獎獲得者哈耶克所説“人世間的現象實在過於紛繁，使我們無法按部就班地建立秩序……對其中任何一部分刻意作出安排，我們非但不能使它有所改進，反而會使它受到干擾。”“這種超出個人所擁有的資訊數量得以利用的次序是不可能被‘發明’出來的，這是事實上誰也無法預測的結果”。

　　前面講過，中國當前大環境決定了改革是漸進的，關鍵時刻要特別講究政策的協調和配合。同時坦率地告訴大家，金融只要是慢慢地開放，只要是有節制、有控制的開放，在匯率和利率上就會出現監管套利，這是必然的。正是基於這樣一種認識，我認為一國經濟在由行政命令型經濟轉為市場主導型經濟的轉軌時期的制度安排，遠比從市場萌芽自然演化成成熟發達的市場經濟體的制度安排複雜得多。美國和英國由不成熟的市場經濟慢慢發展到今天成熟的市場經濟，制度慢慢演變，往往比我們容易得多。所以，我們講政策的協調和配合又往往是相對的，是難以用準確的數據、合適的比例進行模型刻畫和計算，畢竟“人算不如天算”。

　　金融開放的三步走

　　基於這樣的認識，因此我們既要強調轉軌時期的政策協調，又要在處理好改革發展穩定這樣一個三十多年來來回説的“老問題”，即三者關係怎麼處理時，我認為，要敢於和善於打破“暫時”的面面俱到、“相對”的四平八穩。正如克強總理在天津達沃斯論壇上説的，應該“主動作為”，要抱有“壯士斷腕、背水一戰”的決心，推動牽一髮動全身的重大改革。根據這一指導思想，我就當前中國的金融開放談三點意見：

　　首先，要下決心加快利率、匯率的市場化改革。這既是理順一國內外經濟關係、提高全社會資源配置效率的重大舉措，是有助於加快資本項下開放步伐、有助於加快人民幣國際化的重要步驟，同時，加快利率、匯率市場化的改革已經講了三十多年了，當然也已改了不少了，而進一步加快改革會進一步暴露國內經濟體制的問題和矛盾，這可提高國人對問題的嚴重性和改革必要性的充分認識。為什麼當前適當加快了利率市場化民營企業利率會更高？適當暴露矛盾，可以由此凝聚改革的力量、倒逼其他方面加快改革。

　　其次，中國的金融對外開放既存在和一般小國轉軌共同面臨的問題，就是資本項下開放、匯率市場化，只要開放都會遇到這兩大問題，同時我們又存在與小國轉軌不同的特殊問題，也就是已作為世界第二大經濟體的中國，我們不可能長期在美國危機之後仍然對於自己的本幣的國際市場目標無所追求，我們要追求人民幣國際化。在中國金融開放的三項主要內容中間，決策者當前應當適當加快人民幣國際化的步伐。在設計和佈局資本賬戶開放的通道上，應重點加快人民幣進出的通道。因為畢竟人民幣的供應、人民幣的調控掌握在中國的央行手中。面對國內目前約120多萬億左右的鉅額貨幣存量，如果這個通道放寬到百分之五，就是六萬億，分散到金融市場的各個子市場、各個直接投資市場是微不足道的。決策部門可以想一想，120多萬億的貨幣、存款準備金的制度都是央行可採取辦法調控的，有關金融監管部門政策是可以有所作為的。所以，在120多萬億這樣巨大的存量中，適當加快人民幣國家化步伐根本沒有問題。而且，在加快放大人民幣進出口的通道中，要重點加快和放大人民幣的回流速度。人民幣國際化主要包括三塊內容：一個是離岸市場，二是走出去，還有一個是讓它回流。當前應加快回流的速度和規模，消除境外人士和機構持有人民幣的投資不便，投資升值苦於找不到出路，外面的池子就建不大。要讓人民幣回來嘗嘗中國經濟增長的甜頭，才能有助於人民幣加快走出去，才能有助於進一步放大形成境外人民幣離岸市場的規模。因為進出方便了，境外機構才能放心，然後會離開人民幣本土市場，在香港、法蘭克福、倫敦、新加坡等地慢慢形成境外的“人民幣池”。在資本項下開放當中，當前應該更多地以人民幣為載體，而不是以其他貨幣為載體來設計政策，這樣可減弱對我們人民幣匯率波動的壓力，進而減輕國際上對我國資本賬戶開放的壓力，即在資本開放中加快人民幣的份額，用人民幣作為載體來開放。

　　面對一年前這個時候上海自貿區的落成，目前全國北面的天津、南面的廣東、中部的武漢、南部的成都、東南的廈門以及中部的合肥、上海邊上的寧波等等各個城市，出現了申報“自貿區熱”。今天我想借這個平臺説，除了涉及通關便利、投資負面清單、航運中心等問題需要另當別論之外，就自貿區的金融開放問題，去年10月上旬我在陸家嘴一論壇講過，自貿區改革最大的挑戰不是其他，而是資本項下的開放問題，根本不是負面清單、海關通關便利、航運政策改善問題，這些涉及實體經濟的政策都可以大膽開放，但金融是全國一盤棋，大意不得。借著今天的機會我想再講一講什麼叫自貿區。自貿區如果一線放開、二線徹底管住，那就是培養一個28平方公里的小香港，這有意義嗎？沒有意義。對於上海可能是得了一個小紅包。如果一線放開、二線徹底打通，有必要搞什麼自貿區？只要宣佈中國實行資本項下開放不就完了？現在是二線既要放開又不能完全放開，那只能搞特殊通道制度，也就是資金進出規定一定的數額，讓中國人民銀行、外管局能看得清清楚楚，能調控。這特殊通道制度現在央行叫自由貿易賬戶制度。自貿區金融開放一年過去了，面對這麼多的城市都要申報成立自貿區，我認為應該儘快在全國各地推廣、複製在上海自貿區實施的金融開放試點政策。各地不要再報方案了。上海自貿區金融開放的核心政策不是金融機構的設置問題，也不是簡單的利率問題等。外行看熱鬧，內行看關鍵是資金的境內境外進出問題，也就是建立資金進出的特殊通道制度。目前，只要對自由貿易賬戶制度制定合理，便於區分“區內資金”和“區外資金”，能夠做到區內資金和區外資金自由流動的時候總量可測、可控，那麼在28平方公里能搞的事，在浦東、在全上海、在全中國都可以一樣搞，這對於中央銀行的宏觀調控意義是一樣的。其他地區不設自貿區，通過設立金融上的自由貿易賬戶，同樣可以達到境內外資金流動的試點意義。因此，上海自貿區成立了，其他地方不要紛紛申請了，可以抓緊複製，把自由貿易賬戶制度建起來。整個中國境內外資金進出到底多少多大管道？只要央行做到有數、可控就行。若計劃是1萬億，上海5千億，天津3千億，重慶2千億，有什麼關係？全國其他地區不搞，統一到上海搞，在上海開個口子，資金或從倫敦進來，或從香港進來，重慶同樣可以從外面搞到2千億人民幣貸款。重慶如果想搞自貿區，給個政策不就一樣嗎？

　　因此，當前金融開放第一步，應儘快健全實施自貿區的自由貿易賬戶制度；第二步，可以選擇上海自貿區之外的其他地區，選擇在全國其他地區，儘快推廣、複製自由貿易賬戶制度；第三步，再去研究如何進一步放鬆目前自由貿易賬戶中的各種限制規定，包括進出資金的數量總額限制。正確的方向，應該是通過上海自貿區試點，最終形成的是以上海陸家嘴金融市場為核心的中國上海國際金融中心。

　　夏斌 本文根據作者2014年9月14日在中歐國際工商學院“2014年首屆滬港金融高峰論壇”上的發言整理而成，並經作者審閱）