上市公司大股東或其一致行動人減持在先，六個月內，再通過定向增發認購自家公司股票，這樣是否存在短線交易之嫌？這個此前並不常見的敏感問題，隨著A股定向增發潮涌而疾速凸顯

　　昨日，海鷗衛浴發佈的所有公告，暗含規避因定向增發而引發短線交易嫌疑的設計——公司二股東創盛達將轉讓幾乎全部持股，退出上市公司實際控制人陣營；在此前提下，上市公司轉而向另一方實際控制人旗下公司發行股份募資。由此避免了實際控制人陣營下減持和增持行為並行的情形，以撇清短線交易之嫌。

　　與之類似，近期正推進定增事宜的中順潔柔、尚榮醫療、國中水務等公司，也遭遇同樣的問題。其中，國中水務還被監管部門要求對是否構成短線交易一事做出説明。

　　“這裡的問題比較複雜，而目前的法律規則對此界定還比較模糊。”有資深律師對上證報記者表示。

　　短線交易成定增“雷區”

　　作為一個典型，海鷗衛浴的案例頗值玩味。公司昨日發佈的系列公告主要包含兩個部分：一是，二股東創盛達擬向齊家網等五名交易方，協議轉讓其持有的8025萬股上市公司股票，佔總股本的19.76%，轉讓價款5.35億元（每股均價6.66元）。二是，海鷗衛浴擬以5.79元/股的價格，非公開發行合計不超過5000萬股，募資總額不超過2.895億元，全部用於補充流動資金，其中大股東中餘投資擬認購2000萬股。

　　尤需一提的是，海鷗衛浴此番定增預案是基於創盛達股權轉讓已經完成（即其退出實際控制人序列）的前提來編制的。這又是出於什麼考慮？據披露，本次股權轉讓前，中餘投資為公司控股股東，唐臺英、戎啟平、葉煊、林峰、李培基等五人通過中餘投資（大股東）、創盛達（二股東）、中盛集團（三股東）、裕進貿易（四股東）成為公司實際控制人。本次股權轉讓完成後，中餘投資仍為控股股東，創盛達持股降至0.17%，其股東葉煊、林峰、李培基將不再是公司的實際控制人，海鷗衛浴實際控制人減為唐臺英、戎啟平二人。

　　由此可見，創盛達轉讓股份將使海鷗衛浴實際控制人陣營發生變化。而此前，創盛達一直在減持股票，自2012年6月14日至2014年8月5日期間，創盛達累計出售1931.286萬股，累計減持比例為4.9854%。

　　“8月份，實際控制人一方的旗下公司還在減持股票，三個月後又向另一方實際控制人下屬企業定向增發，難免會遭遇短線交易的質疑。”對此，有投行人士對記者表示，通過協議轉讓方式，二股東實現了套現目的，又引入了戰略投資者，還規避了短線交易問題，是個多贏的設計。

　　類似的短線交易陰影，還籠罩在其他計劃定增的公司身上。如大股東還玩先賣股後定增的“高拋低吸”，質疑聲則更響亮。如今年3月20日，尚榮醫療大股東梁桂秋通過大宗交易減持350萬股股份，套現約1.5億元，減持均價41.39元。兩個月後股票停牌，至8月出爐再融資方案，擬以29.01元/股的價格，定增募資11.5億元，用於補充流動資金，梁桂秋將認購930.7萬股。從梁桂秋減持到發佈定增預案，中間只隔了不到六個月，因此也招致短線交易的質疑。

　　此外，中順潔柔、國中水務等公司也存在此類困擾。其中，國中水務本月發佈的“反饋意見有關問題落實情況”公告顯示，監管層要求公司對短線交易一事做出説明。其背景是，增發方案推出兩個月前，國中天津減持公司7200萬股，佔總股本4.946%，交易價格為4.33元/股。而此次定增，姜照柏作為國中天津母公司的最大單一股東，又計劃以4.01元/股的價格參與認購。

　　“從發佈預案到定增完畢需要一定週期，像尚榮醫療這樣的案例，從減持股票到定增完成，時間間隔肯定超過六個月，不會構成短線交易。”投行人士分析，去年以來，上市公司向控股股東、實際控制人增發股份募集資金的案例愈來愈多，有些啟動得比較突然，或許大股東減持股票的時候還未有再融資計劃，導致此類問題開始凸顯，“儘管實際發生短線交易的可能性很小，但做方案時會儘量避免。”

　　“名實之爭”成界定模糊地帶

　　在監管層的關注及輿論的熱議下，此類短線交易問題究竟如何界定？

　　《證券法》第47條對短線交易的規定是：董監高及持有上市公司5%以上股份的股東，在六個月內，存在將所持股票在買入後賣出，或賣出後買入的，構成短線交易，由此所得收益歸上市公司所有。

　　對此，在國中水務的回復中，公司特別援引證監會此前的相關解釋説明，稱其中對“持有股份”的概念的解釋為：“持有”以是否登記在其名下為準，不包括間接持有或其他控制方式。結合其他條款，國中水務稱，“此次定增的擬認購方姜照柏不是上市公司的董監高人員，也不是直接持有公司股份5%以上的登記在冊股東，不具備構成短線交易的主體資格。”

　　此外，國中水務稱，由於短線交易規定的六個月的計算時點應以公司股票在中登公司登記的買入、賣出時點為準。而此次增發預案尚需證監會核準後方可實施，完成時間上尚存在不確定性。但同時，似乎是為進一步劃清界限，國中水務承諾：此次增發將在取得證監會核準後且不早于11月16日實施。從時間來看，恰好避開了六個月的窗口期。

　　對於國中水務的上述解釋，有資深律師向記者表示，這是一個模糊地帶：“短線交易的主體認定是堅持‘實際持有’標準還是‘名義持有’的標準，一直存在爭議。一種觀點認為，應採用‘名義持有’的計算標準，即按股東和董監高人員名義持有的股份來計算，便於實務操作。另一種觀點認為，應採用‘實際持有’的計算標準，即包括以自己名義和他人名義持有的股份來計算。”

　　不過，對於普通投資者而言，或許更多人會傾向於以實際持有的標準來認定。“對於很多民企來説，實際控制人是最終的控制方，擁有決策權和財務支配權，大股東和其背後的實際控制人的增減持怎麼能割裂看待？”浙江某私募人士如是説，“如果這樣也行得通，大股東可以大舉減持，等股價在低位時，實際控制人註冊一個空殼公司，通過定增包攬全部增發股份，不就可以暢行無阻了？”港股中，就有類似於此的所謂“向下炒”模式，被上市公司控制人藉以“洗劫”中小股東。

　　上市公司當然也明白這一點。在實務操作中，如海鷗衛浴一樣，上市公司及仲介方都在極力規避此類嫌疑。海鷗衛浴在定增預案中強調，創盛達與相關方簽署了股份轉讓協議，中餘投資擬認購公司本次非公開發行股票。但創盛達與中餘投資是不同主體，上述事項將不構成短線交易。“同時，公司將督促各方積極配合監管部門的監管要求，避免短線交易等違規行為。”

　　再如，中順潔柔10月9日披露定增方案，公司擬向實際控制人鄧氏家族主要成員鄧穎忠定增2466萬股，募資約2億元全部用於補充流動資金。但今年7月17日至7月25日期間，鄧氏家族控制的中基投資通過大宗交易系統減持了620萬股，由此也引來質疑。對此，中順潔柔近期接受機構調研時回應説，公司實際控制人已特別承諾，中基投資減持股份所得將全部用於增持公司股份，以此來平息外界的猜疑。