近期，日元匯率開啟連跌模式，5月19日以來美元對日元匯率從119一路上漲至125以上，6月5日美元兌日元125.86，曾創出近13年以來的新高，截至6月17日美元兌換日元于123.41附近水準徘徊。與此同時，日元兌換其他主要貨幣也全線走高。此輪日元貶值是日本內外部環境共同作用的結果，對日本經濟利好有限，對其他國家帶來的負面影響更大。

　　日元匯率大幅下跌的內外部原因

　　——內因：日元貶值是日本持續寬鬆刺激的産物

　　外因：美聯儲加息預期升溫推動日元貶值

　　從內部看，日元貶值是日本持續寬鬆刺激的産物。安倍政府為消除通縮及重振經濟所推出的財政及貨幣刺激政策，其主要的核心內容之一就是弱勢日元，通過日元持續地貶值來刺激日本的出口，借此部分緩和日本經濟這種低速增長狀態。同時，寬鬆貨幣政策使得日元相對其他貨幣匯率，特別是相對美元匯率，它持續處在一個非常低位的動蕩水準，貨幣政策稍有風吹草動，日元就會進入一個貶值的通道。就目前日本經濟狀況來看，雖然維持了復蘇態勢，但是日本員工工資率全面上漲仍需較長一段時期，才能成為日本央行通脹目標實現的基礎。同時國際油價的下降又提高了日元貶值的壓力，所以日本核心通脹率2015年仍將疲軟，日本央行擴大量化寬鬆的行動將延至2016年，所以筆者依舊持看空日元的觀點。

　　從外部環境看，美聯儲加息預期升溫推動日元貶值。日本央行貨幣政策傾向不僅是導致日元貶值的主要驅動力。同時，美國經濟表現，以及因此導致的美聯儲貨幣政策前景，是主導美元對日元走勢的關鍵因素。就業指標是美聯儲考慮加息時間點的重要指標之一，美國勞工部最新公佈的數據顯示，美國非農部門5月份新增就業崗位28萬個，創下自去年12月以來最大增幅，失業率微漲至5.5%，顯示美國就業市場基本保持穩定。隨著美國就業市場進一步改善，員工時薪繼續小幅增長，5月份美國私營部門員工的平均時薪較前月增加0.08美元至24.96美元。5月就業數據表現好于預期，表明美國勞動力市場在經歷了之前的短暫性疲軟之後已經開始回暖，將令美聯儲在9月份加息變得更有可能。

　　下一步，日本央行延續大規模的量化寬鬆措施將使得日元繼續走弱，但是下跌空間有限，下跌步伐也將放緩。日本央行也表示，需要有更多的時間來觀察當下的刺激政策對通脹目標的作用。因此，我們預計日本央行在2016年1月之前不會擴大QQE規模，而美聯儲在美國經濟沒有實質性穩定的改善之前，加息預期將有所減弱，日元的匯率再次大幅下降的可能性較小。

　　從長期發展來看，日元貶值也不具有可持續性，雖然在目前能獲取一些經濟成效。對日本安倍政府而言，能否順利實施結構性改革，有效實現引導資本和人力資本向增長性行業轉移的目標，才是促進日本經濟持續增長的根本所在。

　　日元貶值損人不利己

　　——日本中小企業已出現破産

　　不利於中韓出口或引發新一輪貨幣貶值潮

　　首先，日元大幅貶值對國內經濟的利好有限。日元貶值將改善出口企業的盈利，但也存在對經濟不利的方面，即通過燃料等進口産品價格上升，加重家庭收支和中小企業的負擔。

　　在過去日元升值期間，日本企業將生産向海外轉移，導致日本的經濟結構發生了改變。而在近年來日元貶值期間，並沒有出現産業回轉到國內的現象。因此日元貶值很難像以前那樣成為經濟主要驅動力。

　　根據瑞穗綜合研究所的推算數據顯示，日元貶值到1美元兌122~130日元對日本國內生産總值(GDP)的拉動效果僅為0.21%。在此基礎上，如果日元進一步貶值，可能會對國內不少中小企業造成巨大的打擊。在過去兩年間，日元貶值幅度高達40%以上，中小企業由於進口原材料價格的暴漲，加上消費稅增稅的影響，經營遭受重大壓迫，出現了因日元貶值而破産的現象。同時，由於日本食品原材料大多依靠進口，因此生活必需品的物價上漲幅度遞增，嚴重影響了日本國民的生活，從而打擊日本國內消費。

　　其次，日元貶值對其他經濟體産生較大的不利影響。日本貿易關係密切的幾個亞洲經濟體已經受到日元貶值帶來的不利衝擊。南韓與日本經濟結構比較相近，出口部門存在高度競爭，其已經遭受明顯衝擊。日元大幅貶值直接威脅南韓的電子、汽車、機械等産業。據南韓商工會議所對與日本競爭明顯的300家南韓企業調查結果顯示，一半以上企業表示，由於日元持續走軟出口已經蒙受了損失，其中表示蒙受損失巨大的佔接受調查企業總數的21%。

　　中日之間經濟結構差異較大，中國的出口結構與日本重合程度不高，因此目前所受衝擊不大。但一旦日元貶值程度加大，已經走下坡路的中國出口製造業將會更加萎縮。長期以來，中國出口産品一直以價格取勝，日元大幅貶值後，中國企業對日出口産品的競爭優勢將會消失。中國企業擁有自主品牌和技術的不多，大多是通過代工方式獲取收益，原本利潤空間就比較狹小，日元貶值會令其生存狀況更加惡化。長期來看，中日貿易結構正在從 “垂直互補型” 向 “水準競爭型”轉變， 我國在優化産業結構、 調整産業鏈分工的過程中，日元長期貶值不利於我國經濟結構調整。

　　日元貶值也讓亞洲周邊國家幣值高企，日本藉以擴大本國出口，減少國內資本外流，促使本國經濟增長有更多投資和出口方面的支援，從而打壓了周邊國家的貿易和經濟增長，並通過日元貶值提高日本企業到亞洲其他國家進行投資的成本，降低日本企業到勞動力成本更低的中國及東南亞各國投資辦廠的意願，阻止了日本企業因為對外投資而向周邊國家轉移高新技術産業的行為，確保先進技術不被其他國學習吸收，維持自己的比較優勢和競爭力。

　　最後，日元貶值或引發新的“貨幣戰爭”。日元連續不斷地貶值，已經帶動了韓元和東南亞國家貨幣的貶值，可能引發一場“貨幣戰爭”。2012年初開始日元進入趨勢性貶值之後，韓元是基本穩定的，但是從2014年三季度開始，形勢發生變化，韓元進入了趨勢性貶值的狀態。土耳其里拉和巴西雷亞爾有相似的走勢，都在2014和2015年持續貶值。隨著日元貶值對美元等其他貨幣産生明顯影響，加之本來就有的通縮苗頭，中國國內經濟壓力開始增加，人民幣有可能被迫捲入競爭性貶值。由於美聯儲是主要經濟體中有可能在短期內加息的央行，加之美元指數已創下近12年以來的新高，因此，美聯儲也有可能被捲入“競爭性貶值”當中。