央行工作論文：貨幣政策國際協調具有必要性

2016年07月25日17:45 中國青年網

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　　摘要：本文基於斯塔克伯格博弈的兩國模型，對國際貨幣體系中不同影響力的大型開放經濟體之間是否合作的福利進行比較分析。研究表明，一國貨幣當局進行貨幣政策國際協調可使本國的通脹達到最優的水準，得到本國的福利好于斯塔克伯格博弈的結果，因此貨幣政策國際協調具有必要性。

　　在經濟全球化背景下，各經濟體聯繫越來越緊密，彼此依賴程度加深。一國的貨幣政策會影響到其他國家的社會福利函數，反之亦然，貨幣政策的外溢性越來越明顯。這種貨幣政策的外溢性既包括了全球金融體系高度一體化背景下，一國寬鬆貨幣對其他國家産出的刺激作用，也包括一國通過實施寬鬆貨幣政策促使本國經濟復蘇後，通過增加他國的外需對他國的經濟産生提振作用。此時，封閉經濟環境下不會涉及的貨幣政策協調等問題變得至關重要。

　　新的貨幣政策協調主要具有以下三個方面的特點：

　　一是“事前”決策，而不是事後博弈。貨幣政策協調的核心在於各方的決策過程而非決策結果。國際金融危機前，主要經濟體多是基於對手方的決策做出最優決策，很少考慮貨幣政策的溢出效應；金融危機後，主要經濟體貨幣政策取向時而分化、時而一致，但是其背後的決策邏輯均是將外部環境納入自身的考量因素，如美聯儲充分考慮到別國經濟放緩的風險後推遲加息等。

　　二是協調的深度和廣度更強。在二十世紀下半葉，發達經濟體之間也建立了針對匯率水準的協調機制，通過匯率協調降低一國經濟對他國的負面溢出效應。金融危機後，貨幣政策協調的方面已從匯率逐步擴展至利率、通脹、産出等多個宏觀經濟變數，協調的目標也從過去的短期匯率水準逐步擴展至宏觀經濟週期等更長期的方面。

　　三是協調方式更加簡潔。當前貨幣政策的國際協調已不局限于過去的國際會議或國際協定，而是一國在事前決策時就將別國的情況納入考量，這種協調不依賴國家之間達成約定。

　　本文的研究結果表明，國際金融危機後，相對於斯塔克伯格博弈的結果，參與全局最優的貨幣政策國際協調對一國而言都是更優的選擇。因此，各大型開放經濟體貨幣當局在進行貨幣政策決策時，可綜合分析國內外形勢，將其他大型開放經濟體貨幣策對本國帶來的外部性納入考慮因素，從而最大化本國的福利。

　　各大型經濟體貨幣當局之間要充分進行貨幣政策的資訊交流，促進各貨幣當局更加清晰地了解彼此的貨幣政策決策框架，充分利用貨幣政策國際協調的收益。

　　根據不可能三角理論，一國貨幣當局在獨立貨幣政策、資本自由流動和匯率穩定三個目標之間必須要有所取捨，最多只能同時滿足兩個目標，而放棄另外一個目標。但2008年國際金融危機以來，發達經濟體央行量化寬鬆貨幣政策投放了大量過剩流動性，這些流動性沒有進入實體經濟，而是在全球金融市場進行套利，使得資本流動規模非常大，而且流向經常會出現急劇的變化。這導致了不可能三角中資本自由流動的重要性顯著提升，而匯率穩定和獨立貨幣政策的重要性則相對下降。

　　換言之，在經濟金融全球化和資本大規模流動的背景下，匯率浮動不足以抑制資本流動，因而不能夠保證獨立的貨幣政策。考慮到資本流動既可能對一國經濟帶來正向溢出效應，也可能會對一國經濟造成負面衝擊，而單純依靠匯率浮動已經不能完全抵消這一影響，如果要取得宏觀總體平衡，需要同時在三方面努力：一是提高匯率靈活性；二是完善跨境資本流動的宏觀審慎政策框架；三是加強貨幣政策的國際協調。

(責任編輯：毛凱悅)

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