編者按

　　員工持股、混合所有制改革……，自2014年以來，越來越多的改革紅利，正在讓A股相關上市公司收穫資本與體制創新帶來的鮮活動力。也許改革最終的成果還需假以時日，但資本市場的信心已然爆棚，國藥係相關公司當天的市場表現就足以證明。然而，改革之路終究不會一帆風順，以員工持股為例，其中最具吸引力的大股東無償贈送股票的模式如今就遇到了稅收難題。而如何解決此類改革過程中的難點，或將是監管層下一階段需要重點考慮的問題。對此，我們充滿期待。

　　導讀

　　廣州國資旗下公司踴躍推出員工持股計劃的大背景在於，此前，廣東省國資委下發的《體制機制創新試點企業相關工作説明》指出，産權改革是“一企一策”改革方案的核心，並對員工持股的細則首次加以明確説明。

　　2月6日，中國平安(601318.SH)發佈公告稱，公司核心人員持股計劃在2015年第一次臨時股東大會上以97.43%的高票得以通過。此次持股計劃的覆蓋範圍包含中國平安集團及下屬子公司，“對公司整體業績和中長期發展具有重要作用的核心關鍵人員”。

　　公告表明，此持股計劃的資金來源為計劃持有人的合法薪酬和業績獎金額度，而持股計劃的投資範圍為購買和持有中國平安的股票。

　　此次持股計劃擬委託資産管理機構招商證券設立資産管理計劃，且持有股票總數累計不超過公司總股本的10%，單個持有人累計所獲股份權益對應的股票總數累計不超過總股本的1%。

　　對此，中國平安有關負責人對記者表示，計劃擬覆蓋約1000名核心人員，鼓勵管理層及骨幹員工自願以其薪酬及業績獎金增持公司股票。這將減少他們的當期現金收入佔比，強化長期價值導向，使核心人員更緊密地與股東、公司利益保持一致，專注于公司業績持續增長。

　　該人士稱，在擬覆蓋的1000名員工中，超過80%的人員是集團及專業公司部門負責人等中層主管，還包括部分資深的專業技術骨幹。在徵得員工同意後，其部分薪酬和業績獎金將轉入該計劃，並設立不少於12個月的鎖定期，結束後分三年掛鉤公司業績歸計劃持有人所有。

　　若按中國平安91.4億元的總股本計算，公司員工持股計劃累計購買股份的上限將高達9.14億股。該部分股份對應當天收盤價66.31元的市值合計將達606.07億元。

　　中國平安的員工持股計劃也因此將有可能成為A股市場規模最大的一次員工持股計劃。

　　事實上，早在上世紀九十年代初，中國平安就推出了員工受益所有權計劃，對穩定公司核心管理團隊，保持企業的長期、穩健發展起到了重要作用。2010年，員工受益所有權計劃對應的平安股份開始解禁流通，並在此後的時間裏陸續完成收益兌現。

　　另據記者不完全統計，自2014年6月20日證監會發佈《關於上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》以來，截止到 2015年2月6日，已公佈或實施員工持股計劃的上市公司數量已超過90家。

　　尤其是2014年底以來更是呈現井噴之勢。去年12月和2015年1月發佈員工持股計劃上市公司家數分別高達26家和28家，幾乎相當於之前月份發佈員工持股計劃的所有上市公司家數之和。

　　央企暌違11年後重啟

　　值得一提的是，國資委層面也在時隔11年之後將重啟央企員工持股，這距離上一次叫停員工持股計劃已過去11年之久。

　　2015年1月12日，國資委主任、黨委書記、國資委全面深化改革領導小組組長張毅主持召開國資委全面深化改革領導小組第十八次全體會議。會議審議了《關於進一步加強和改進外派監事會工作的意見》、《關於混合所有制企業實行員工持股試點的指導意見》。

　　對此，申萬宏源分析師張聖賢對此表示，“會議審議內容涉及新一輪國企改革的核心即混合所有制和員工持股，表明國企改革方案討論已涉及改革深水區。我們認為，員工持股是混合所有制的重要組成部分，預計將在競爭類央企子公司試行，首批試點央企值得重點關注。”

　　安信證券分析師諸海濱也認為，國資委時隔11年重啟央企員工持股計劃，明確了央企員工持股可作為頂層設計方案“1+N”中的“N”的重要一環。員工持股最重要的是不僅可以避開現在的央企對於薪酬的限制，更大的意義在於能夠更好的實現股權多元化，促進公司治理的進步。

　　有消息稱，該《意見》作為頂層設計方案“1+N”中的“N”個國資改革頂層方案的配套政策之一，有望與頂層方案一起于春節前推出。而且，此次實現員工持股的試點企業將主要在商業一類企業中選取，商業二類和公益類一般不實行。

　　按照國資委之前對央企的分類，商業一類企業主要是指處於充分競爭領域的企業；商業二類主要指主業關係國家安全、國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域，或處於自然壟斷行業，經營專營業務，承擔重大專項任務的企業；公益類則是那些以社會效益為導向，以保障民生、提供公共産品和服務為主要目標的企業。

　　在諸海濱看來，只選擇競爭類央企，是因為對其他兩類央企而言，沒有辦法準確、清晰界定員工努力對企業績效改進的貢獻，如果就此搞員工持股，很難避免利益輸送的嫌疑。因此，最終員工持股的央企滿足的第一個條件必須是競爭類的央企。

　　此外，《意見》還規定集團層面和央企重要的子企業不推行。試點企業必須是二級或者二級以下企業，也就是那些常説的央企的子公司、孫公司。

　　不過，央企員工持股的概念並不是指人人持股、平均持股、福利持股，而是指以經營管理、科技、業務骨幹為主的員工持股。當然，在上述條件下，有望推進員工持股的企業也必須滿足規範化的治理結構、市場化的運營機制、清晰的財務關係等條件。

　　張聖賢稱，作為實施混合所有制的重要手段，通過引入外部戰略投資者和實施員工持股，將有助於改善國有企業經營效率，提升盈利能力。同時，作為央企薪酬改革的補充，實施員工持股，可以更好的推進國企高管薪酬市場化，實施更有效的激勵和約束。

　　從投資主線上看，由於頂層設計落地在望，國企改革有望成為貫穿 2015年的重要主題。

　　“具體可分兩條主線：一是已實施員工持股計劃，同時業績有望迎來拐點的企業，如常山股份(000158.SZ)、仙琚制藥(002332.SZ)、天健集團(000090.SZ)等。二是業績存在改善空間，預計未來可能實施員工持股或相關改革的企業，如片仔癀(600436.SH)、同仁堂(600085.SH)、中國鋁業(601600.SH)等。” 張聖賢稱。

　　地方國企推出加快

　　記者調查發現，儘管在發佈員工持股計劃的上市公司中，民營上市公司佔據了絕大多數，但國資繫上市公司自去年四季度以來推出進程亦在明顯加快。

　　截至目前，包括易華錄(300212.SZ)、海格通信(002465.SZ)、上港集團(600018.SH)、老白幹酒(600559..SH)、廣州浪奇(000523. SZ)、襄陽軸承(000678.SZ)、白雲山(600332.SH)、鄂武商A(000501.SZ)在內的8家地方國企上市公司就相繼推出員工持股計劃。

　　不過，在已發佈員工持股計劃的國企上市公司中，其股票來源均是非公開發行。而且，從二級市場表現來看，似乎國企員工持股計劃更獲市場認可。

　　統計數據表明，平均來看，國有企業發佈員工持股公告次日、公告後三日、公告後二十日的相對漲幅分別為 3.83%、3.01%和 7.29%。

　　而民營企業在對應週期的漲跌幅分別為 2.18%、2.39%和 0.37%；公告次日、公告後三日、公告後二十日國有企業漲幅分別超越民營企業1.65 個百分點、0.62個百分點及6.92個百分點。

　　值得一提的是，在上述8家發佈員工持股計劃的地方國企上市公司中，廣州國資委旗下上市公司就佔據3家，分別為海格通信、廣州浪奇、白雲山。

　　2014年11月12日，海格通信率先在廣州國資系統推出了包括大股東增持和員工持股計劃在內的非公開發行預案。

　　據公司公告披露，公司擬發行不超過7500萬股，其中廣州無線電集團認購4500萬股，添富-定增35號認購不超過355萬股，添富-定增36號認購不超過2645萬股；發行價為15.76元；募集資金11.8億元，其中6.2億用於償還銀行貸款，剩餘補充流動資金。

　　而添富-定增35號、36號均為公司員工持股計劃方案，認購資金不超過 4.7億元，鎖定期36個月。

　　對此，興業證券分析師唐海清直言，“借道非公開增發無疑是非常聰明的員工持股計劃，既降低了員工持股計劃的成本(為現價的90%)，也避免了對二級市場股價造成大幅波動。”

　　同樣，廣州浪奇去年12月29日披露的非公開發行預案，擬以8.49元/股定向增發7655.6萬股，募集資金約6.5億元用於補充流動資金。

　　其中，廣州國發認購7420.5萬股，浪奇資管計劃認購235.1萬股。該計劃的委託人為廣州浪奇2014年度員工持股計劃，計劃包括公司董事、監事、高管陳建斌、李雲、陳樹旭、陳韜、王英傑在內的34名員工。

　　而白雲山也在1月13日發佈《非公開發行A股股票預案》和2015年度員工持股計劃。在白雲山百億定增預案中，其定增對象就包括了添富-定增盛世專戶66號資産管理計劃。該計劃正委託人即為白雲山2015年度員工持股計劃。

　　此次員工持股計劃由包括公司部分董事、監事、高級管理人員在內的在公司、下屬企業及關聯企業工作的員工認購。參加本員工持股計劃的員工總人數為4883人，參加對象認購員工持股計劃的總份額不超過42378份，每份金額為11920元，總金額不超過5.05億元。

　　記者注意到，廣州國資旗下公司踴躍推出員工持股計劃的大背景在於，此前，廣東省國資委下發的《體制機制創新試點企業相關工作説明》指出，産權改革是“一企一策”改革方案的核心，並對員工持股的細則首次加以明確説明。

　　對於探索員工持股，上述方案首先明確了兩個前提：一是並非每個試點企業都要實行員工持股；二是員工持股不等於全員持股，並明確了員工持股的總比例不超過20%和個人持股比例不超過5%。同時提出了入股資金可分期付款，而員工自有資金出資不得低於出資額的30%，剩餘參股資金款可通過信託、股權質押等方式向金融機構等籌集，利息費用由個人承擔，試點企業不得為員工融資提供擔保。

　　對此，中信證券研究員劉肖雯表示，該方案有效突破了2014年6月證監會出臺的關於上市公司員工持股計劃及2006年出臺的股權激勵政策中授予股權數量不得超過公司總股本10%，單個對象獲授股權數量不超過總股本1%的限制，併為員工持股提供了資金杠桿支援，激勵效應大幅提升。

　　而上海混合所有制改革基金在為資本運作提供有效支援的同時兼具有效盈利模式。2015年1月22日，上海成立國企混合所有制改革基金，相比之前北京、雲南、合肥、廣州的方案設計更具看點。

　　其不僅將杠桿並購、控股權收購等兼併重組運作模式考慮進來，還為員工持股提供資金支援，以獲取定向增發準入資格，在解決了國企改革資本運作中融資問題的同時兼具盈利模式的實現。