統計局今日發佈的數據顯示，11月全國居民消費價格總水準CPI同比上漲1.4%，環比下降0.2%；11月全國工業生産者出廠價格PPI同比下降2.7%，環比下降0.5%。諸建芳帶領的中信證券宏觀團隊發表點評認為，CPI和PPI均低於預期，通縮魅影蔓延全球，中國“反通縮”政策力度將繼續加大，2015年可能還需要降準2次，即1個百分點。

　　CPI和PPI均低於預期

　　11月CPI同比上漲1.4%，環比下降0.2%，低於預期的1.7%；PPI同比-2.7%，低於預期的-2.4%，環比-0.5%。11月的核心通脹僅有1.3%，連續5個月下跌。當輸入型通脹轉身為輸入型通縮，在美元強勢、全球經濟低迷的大背景下，國內的經濟增速持續下降，通縮趨勢料還將持續下去；與此同時，政策方面的“反通縮”力度也將繼續增大。

　　通縮魅影蔓延全球

　　伴隨全球經濟增速回落和美元走強，低通脹乃至通縮趨勢並不是中國獨有的，低增長和低通脹是全球範圍的大趨勢。原油價格下降30%，降低CPI約-0.18個百分點，降低PPI約-1.23個百分點。我們在分析能源價格與生産者成本和産量關係的基礎上，通過一般均衡模型模擬國內能源價格以及國際石油價格上升對中國産出的影響。原油價格下降-20%到-50%，將在未來一年降低我國CPI約0.12到0.31個百分點。

　　中國版菲利普斯曲線將繼續抑制通脹

　　與市場的普遍認為當前就業穩定有所不同，我們發現中國的就業依然有著明顯的彈性，農民工就業增速與GDP增速保持著穩定的關係，中國的菲利普斯曲線依然成立。2015年GDP增速還將進一步回落，因此明年的CPI環比還將繼續下降。2015年公共事業價格將有所提速，整體對CPI的影響不大，在0.2個百分點以內。2014年11月國務院常務會議，部署加快推進價格改革，更大程度讓市場定價。價格改革並不意味著就是“漲價”，而是為了切實形成一種由市場需求定價、“有升有降”的合理價格機制。從當前實際情況，鐵路運價調整對居民端影響較小，部分省份的階梯價改將水和燃氣價格進一步上行，而居民電價調整的可能性較小，藥品價格還有下調空間，整體對CPI的影響不大，在0.2個百分點以內。PPI方面，天然氣將繼續上漲，非居民電價還有下調空間，整體影響偏負面。

　　“反通縮”的政策力度將繼續增大

　　輸入型通縮一方面加劇了國內的通縮趨勢，另一方面也擴大了政策的操作空間，政策未來“反通縮”力度將繼續增大。石油價格下降從兩個方面來影響政策：一方面油價下降將導致國內通脹下降，這促使貨幣政策放鬆以防止通脹水準過快下降，而且在這一環境下利率水準較低，積極的財政政策也是合理的選擇；另一方面，石油價格的下降，對於中國的貿易均衡産生影響，導致貿易順差上升，從而産生匯率升值預期和基礎貨幣供給增加。

　　我們預期基準利率將繼續下調50個基點。2015年貨幣政策實施過程中需要全面降準。由於經濟增速在上半年仍將下降，通脹持續處於低位，考慮到被動的流動性增加已經不足以支援中國貨幣合理增長，有必要實施全面寬鬆的貨幣政策。我們預計，如果不考慮同業存款繳準的影響，2015年可能還需要降準2次，即1個百分點。