4月下旬集中披露的四大上市保險公司年報，可謂掀開了保險業2014年大豐收“彙報演出”的序幕。然而，好戲還在後頭。130多家非上市險企年報近日依次登場，奪人眼球的是：“資産驅動負債型”險企曬出了令人咋舌的成績單，成為業內一道獨特的風景線。

　　它們的名字其實並不陌生：安邦係保險、華夏人壽、前海人壽……，這些都是去年以來活躍在資本市場的“新銳”。資本市場的火熱，配以靈活的投資手法，成就了它們去年驚人的業績。

　　不經意間，這種反其道而行的險企另類經營模式，已引來一批又一批效倣者。那麼，如此“傳奇”能否持續？這些險企在超速發展的同時，又有哪些潛在風險需要防範？上證報結合年報和調查，試圖為讀者撥開迷霧。

　　業績激增的邏輯

　　因在産品結構、投資理念上的趨同性，安邦、華夏、前海等保險公司被市場歸類為“資産驅動負債型”險企，即更注重資本運作，對保險産品的價值要求卻並不高。他們在投資理財型保險産品上一路高歌猛進，在二級市場高調進出，這兩年來為市場所高度關注。

　　值得注意的是，儘管行業整體向好的信號此前已傳遞，但這批“資産驅動負債型”險企交出的成績單，仍令市場人士大跌眼鏡。

　　2014年，“安邦係”以合計約281億元的總利潤，坐上非上市險企的頭把交椅。旗下安邦人壽、安邦財險及和諧健康險三家公司，2014年歸屬母公司股東的凈利潤分別為84.77億元、162.89億元和33.77億元。而前年同期數據分別僅為2.49億元、35億元和0.9億元，同比增長分別高達33倍、3.6倍和36倍。

　　如此傲人的業績雖難以趕超，但與同批成立的險企相比，華夏人壽、前海人壽、國華人壽交出的成績單也毫不遜色。其中，華夏人壽和國華人壽在2013年末時還分別虧損約16億元、3.5億元，然而一年之後卻都實現了十多億的凈利，鹹魚翻身；同樣實現盈利的前海人壽，2014年凈利潤增速也達到近13倍。

　　“鹹魚翻身”的源頭，很大程度上來自於同比激增的投資收益。梳理這些險企的年報後不難發現，2014年它們的投資收益無一例外出現暴增，以安邦係保險為例，旗下壽險、財險和健康險分別實現投資收益136.87億元、225.98億元、43.12億元，同比增幅分別高達近20倍、2.7倍、1.9倍。

　　此外，2014年，富德生命人壽、華夏人壽、前海人壽、珠江人壽、國華人壽等險企的投資收益也實現了數倍的增長。其中，珠江人壽去年的投資收益同比增幅達到了46.9倍，投資收益從2013年的0.13億元暴增至2014年的6.23億元。儘管投資業績出挑，但由於珠江人壽仍在擴張期，成本支出較大，因此其2014年並未實現整體盈利。

　　而富德生命人壽則因在佳兆業這筆投資上，計提了相關減值準備。資産減值損失的增加，導致富德生命人壽2014年凈利潤出現縮水，34.53億元的凈利潤較2013年同比下滑約35.8%。

　　為行業人所知的是，保險機構的利潤來源多由“承保+投資”雙輪驅動。但這些險企的年報中不可忽視的細節是，它們的投資收益遠超公司實際凈利潤。一位業內專家解釋説，“這説明它們在承保收益上可能並不賺錢，且經營成本支出較大。”

　　這也道出了“資産驅動負債型”險企的盈利模式。即通過較高的手續費成本，來做大保費規模快速吸金，而後借由投資來賺取收益。盈利模式更偏向於“資産管理型”，利潤主要來源於利差。

　　這也就不難理解，它們2014年靚麗成績單背後的邏輯。即便是在負債端付出了高額的成本，但投資端的高收益奠定了它們的暴利。不過，這樣的“神話”如需進一步持續，須建立在資本市場的火熱，以及高收益、低風險投資項目源源不斷的基礎之上。

　　退保之憂

　　在超速發展備受市場關注的同時，退保量持續增加的問題也逐漸顯現。梳理這些險企的年報發現，其中，安邦人壽、富德生命人壽、前海人壽、珠江人壽2014年的退保金，同比增幅分別為357.6%、56%、216.5%、260.8%。

　　在業內人士看來，這是保險公司在銀保渠道粗放式發展之後的必然結果，後遺症開始集中顯現。

　　出於拉現金流的考慮，這兩年來，部分壽險公司把名義上的長期分紅險、萬能險異化成1年甚至6個月、3個月就可退保且無需承擔損失的保險理財産品，預計收益率大概在5%至7%左右。

　　然而，股市的紅火，導致這些保險理財産品退保率大幅攀升。一旦到了無需承擔損失的時間期限，有些消費者便會考慮選擇退保，轉投股市等其他領域。

　　實際上，退保之憂也困擾著整個行業。前不久，保監會剛剛發佈的保險業一季度運營情況就顯示，2015年一季度保險業退保率達到3.73%，而去年同期退保率為1.29%。

　　退保金大幅激增，這在四大上市保險公司一季報中可窺一二。今年首季，中國人壽、中國平安、中國太保、新華保險的退保金同比增幅，依次為193.4%、222.5%、69.3%和190.1%。

　　退保率增加的原因在於，2015年一季度隨著資本市場的火爆，保險業出現了部分保戶退掉保單，轉而將資金投向股市的行為。

　　業內人士認為，在股市向好的時候，這類産品的銷售可持續性較差，可能使公司退保率長期處於高位運作。退保率居高不下，將會給保險公司的經營和轉型帶來巨大壓力。

　　值得一提的是，在有著保險監管背景的方力到富德生命人壽上任後，這家公司的經營風格開始發生了微妙的變化。從其年報中可看出，無論是保險業務還是投資收益的同比增速，富德生命人壽的表現在這些險企中並不突出，折射出其已開始慢慢轉型。

　　“但轉型不是一蹴而就的，是個艱難的過程，如何在滿足巨大現金流(退保造成的)需求的前提下調整業務結構，這是個不小的挑戰。”一位業內人士點評稱，但總體而言，富德生命人壽的轉型初見成效，今年一季度其個險渠道的保障型險種佔比已經大幅提升。

　　值得一提的是，正當個別險企開始掉頭轉型時，卻有越來越多的險企開始加入“資産驅動負債型”模式的隊伍。記者梳理數十家壽險公司年報後發現，一些地方小型壽險公司也紛紛效倣華夏人壽等經營模式，通過將投資做大，將總資産做大，再反過來在承保端吸引客戶資金的流入。