航運業蕭條並未阻擋大宗商品價格的回暖。2015年迄今波羅的海指數平均水準為607點，創1985年有記錄以來最差同期表現。而CRB指數年初以來經過兩次探底，目前價格較3月18日的低點已反彈逾12%。如何理解在大宗商品普遍回暖的當下，其先行指標BDI卻依然寒氣肆虐？有分析人士認為，一切的一切，是市場人士將大宗商品的回暖僅定位於“超跌反彈”。

　　創十年最長連漲記錄

　　國際銅價挺進牛市

　　“國際銅價鹹魚翻身，挺進牛市了。”從4月23日到5月5日，倫敦金屬交易所（LME）銅價連續八個交易日收漲，創近十年最長連漲記錄。三個月期銅價格從5868美元最高漲至6481美元/噸，漲幅逾10%，而較1月的低點已上漲20%，符合經濟學理論對牛市的定義。

　　倫敦銅價曾在1月份跌至5395美元/噸的五年最低水準。在中國需求疲軟的憂慮下，去年累計下挫14%，為2011年以來的最大年度跌幅。

　　渣打銀行分析師Nicholas Snowdon在最新研報中表示，現貨銅精礦加工精煉費從去年10月的每磅11美分跌至目前的近9美分。該指標下降表明銅精礦市場供應偏緊。渣打銀行預計2015年全球銅精礦供應缺口可能為75萬噸，而一月份供應還過剩6.3萬噸。

　　儘管匯豐中國4月份製造業PMI終值為48.9，創一年新低，但對於銅等大宗商品來説是個利好，因為這令中國將推出更多刺激政策的預期升溫，中國需求有可能增長。中國是全球最大的銅買家，銅消費量佔全球總消費的46%左右。

　　漲勢顯著的還有國際油價。布倫特原油期貨指數在1月13日曾跌至49.46元/桶，而5月18日已經回升到68.31美元/桶，漲幅超過38%。

　　大宗商品回暖的另外一個因素來自於美元走軟。通常，美元指數下跌會促使以美元計價的大宗商品期貨價格上漲，因為持有其他貨幣的投資者買入這些商品的成本將會變低。美元指數在3月16日一度突破100點大關，達到100.42點，創過去12年來最高位，而5月18日已經回落至97.70點附近。

　　盈利與日俱減

　　航運業依舊“過冬”

　　與大宗商品市場回暖形成鮮明對照的是，航運業仍在苦苦掙扎——行業盈利“與日俱減”，曾預計運費將反彈的市場人士近日紛紛收回了他們的樂觀看法。彭博新聞社的調查顯示，好望角級船隻綜合日均運費今年或將下跌20%，而今年預計將會有超過100艘的貨船因行業不景氣而被廢棄。

　　2015年迄今波羅的海指數平均水準為607點，創1985年有記錄以來最差同期表現。而波羅的海交易所的數據顯示，作為波羅的海幹貨最主要的運輸工具，好望角(Capesizes)型船隻現貨日均運費為4228美元，創2000年末以來最低水準。

　　彭博調查的分析師預期，好望角型船隻綜合日均運費(包括價格波動較小的長期包租運費)今年將下跌20%至11000美元，而2月當時調查的預期則為18750美元/日。

　　航運業困惑的背後，是全球第二大經濟體和主要大宗商品進口國—中國的貿易變化。

　　變化之一是中國能源格局罕有之裂變——用煤量加速下滑。2015年至今為止，中國月均煤炭進口量為1725萬噸，同比重挫38%。綠色和平組織最新的一份報告推算，去年中國用煤量出現本世紀內第一次下滑，而今年前四個月中國消耗的煤炭同比減少了8%。

　　變化之二是鐵礦石跌勢根本停不下來！2011年國際鐵礦石價格曾升至歷史最高點191.7美元，隨後瘋狂跳水。大連商品交易所鐵礦石期貨指數年初以來最多下跌了30%。儘管隨後有所反彈，但年初至今仍下跌20%左右。國際鐵礦石價格距離2011年的峰值仍有67%的上行空間。

　　超跌反彈後重歸跌勢？

　　分析人士認為，CRB之所以領先BDI指標率先回暖，著實令人不解。而最可能的答案是，BDI指標並未失效，大宗商品市場的回暖僅僅是“超跌反彈”。熱鬧過後，或再續跌勢。

　　持有上述觀點的機構並不在少數。例如，高盛集團5月11日表示，鐵礦石價格大幅反彈之後將提供理想的做空機會。鐵礦石市場基本面遲早會讓價格重新跌回52美元/公噸，未來12個月銅價也將下跌大約18%。

　　該機構表示，2014年年中以來導致鐵礦石價格大跌的結構性狀況並未改變，供給依然大於需求。那些生産成本較高的公司最終將被迫關閉。

　　對於鐵礦石價格的展望，高盛預期今年將跌至54美元，2016年則為50美元，低於此前預期的75美元。巴克萊預計2015年鐵礦石均價為每噸56美元，瑞銀集團認為這個數字為50美元。而花旗則預計下半年均價僅有37美元，2019年才能回升到40美元左右。

　　高盛甚至表示，航運價格至少還要低迷5年，即全球大宗商品運費將最少持續低迷至2020年。“因中國需求減緩、航運能力過剩，追蹤大宗商品航運價格的波羅的海幹散貨指數在今年2月跌至歷史新低。”高盛研報稱，中國從投資驅動向消費驅動轉型，以及清潔能源的佔比提升，導致幹散貨交易量大幅下滑。此外，造船廠仍在不斷交付新的貨輪，運力過剩局面加劇。

　　航運業冷清背後，是中國4月進出口雙雙下滑，且大幅不及預期。按美元計價，中國4月出口同比下滑6.4%，上次在4月份下降是2009年，當時降幅為23%。進口下滑16.2%，為2009年來同期最差表現，且為連續第四個月以兩位數速度下滑。貿易順差從三月份的30.8億美元擴大至341.3億美元，但同樣不及預期。

　　不過，混沌天成研究院研究員孫永剛告訴中國證券報記者，BDI指數和CRB指數存在正向的聯動性確實沒錯，在大宗商品的牛市階段，BDI指數甚至可以成為CRB的先行指標，但是這種相關性是存在前提條件的，不可以在任意的一個階段將其混淆。首先，必須要認識到BDI指數代表了航運業的景氣情況，CRB指數代表了全球大宗商品的價格情況，本身兩者是處於不同行業的，BDI所在的航運業受到全球物流和自身船隻保有量的雙重制約，CRB指數代表的是大宗商品的價格情況。其次，在大宗商品的上漲階段，可以來看一下兩個行業的傳導機制，大宗商品的需求上漲帶動了價格的上漲，也帶動了全球物流需求的增長，之後便産生了物流、船運作業的擴張。在這樣的一條傳導鏈條之下，價格永遠是最為敏感的一個環節，然後傳導行業的擴張與收縮。最後，在大宗商品的熊市之下，船運作業這種重資産的行業去産能的難度大，速度自然也比較緩慢，在大宗商品價格率先上漲後，等待需求傳導使得船運作業真實性復蘇必然存在較長的時滯，因此並不能使用BDI的弱勢來解釋CRB指數後期上漲的乏力。